宏观经济2014下半年报告：美国宽松政策渐趋收敛 中国政策调控对冲经济下行

DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 宏观经济 东兴证券股份有限公司证券研究报告 美国宽松政策渐趋收敛 中国政策调控对冲周期下行 ——宏观经济2014年下半年报告 2014年6月25日 宏观经济 半年度报告 投资摘要：  预计美联储货币政策趋紧的步伐快于市场一致预期。我们认为，美国经济复苏可持续且就业继续改善，失业率有望在今年底降至6%甚至更低，因此，我们对美联储货币政策演进及时间点判断如下：1）今年10月底结束 QE，之后美联储暂时维持到期再投资的操作，联储资产维持基本稳定；2）今年底最迟明年1季度，美联储收缩资产负债表；3）相对于当前主流的下半年加息的基准情形，美国上半年加息的概率在增大。美联储货币政策的调整对我国货币环境产生一定影响。  包括利率走廊在内的政策工具创新成为当前和未来货币政策工作的重点，传统政策工具仍有施展空间。再贷款和定向降准等多项政策已经出台，下一步将有可能是存贷比口径的调整。从考虑降低资金成本的角度来看，在经济下行的背景下，降准和降息等传统货币政策工具仍有实施的必要。  房地产周期趋势掉头向下。受市场需求及预期下降等因素影响，2014年房地产市场供给层面从开发投资到开工面积出现较大幅度下跌，需求层面从销售面积、销售额到销售价格出现明显下降。根据我们的测算，房地产固定资产投资每下滑1个百分点，直接和间接拖累GDP约0.14个百分点；房地产消费每下滑1个百分点，直接和间接拖累GDP约0.04个百分点。未来房地产销售和投资仍存在回落空间，尤其是人口结构的变化使得房地产行业面临周期性调整，进一步加大年内和明年宏观经济下行压力。  政策调控对冲周期性行业的下行。今年尤其是3月以来，一系列的“稳增长”刺激政策推出后新兴产业快速增长。高端装备制造业、节能环保行业、文化传媒等新兴产业的工业增加值增速远高于传统行业；新兴产业带动相关配套设施和工程的投资。信息技术、科学技术、技术服务等新兴产业的固定资产投资占比明显提高。根据测算，2014年一系列的稳增长政策大约共可提振经济增长约0.5个百分点。 2014年中国主要经济指标预测 2010 2011 2012 2013 2014E 实际GDP增速 10.4 9.2 7.7 7.6 7.4 固定资产投资增速 24.5 23.8 20.9 19.6 17.5 社会零售增速 18.3 17.1 14.3 13.1 12.3 CPI 3.3 5.4 2.6 2.6 2.2 PPI 5.5 6.0 -1.8 -1.9 -0.6 利率（1年期存款） 2.75 3.5 3.0 3.0 2.75 汇率 6.62 6.30 6.29 6.10 6.20 谭 凇 宏观经济分析师 执业证书编号：S1480510120016 010-66554042 18600862481 tansong@dxzq.net.cn 联系人： 安鹏 010-66555446 1350194010 anpeng@dxzq.net.cn 2014-2015年美联储货币政策演进 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 1．宏观专题报告： 货币信贷政策趋松 非标转标业务扩张——127号文对政策及业务的影响 2014.6.18 2．宏观周报：外贸形势好转 存贷比口径将微调 2014.6.15 3. 宏观月度动态：正视经济下行 稳增长力度加大 2014.6.9 P2 东兴证券半年度报告 美国宽松政策渐趋收敛 中国政策调控对冲周期下行 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1．全球宏观环境：美联储政策演进与欧洲宽松政策的继续 ................................................................................................................. 3 1.1 14-15年美联储货币政策演进：从QE结束、资产收缩到加息 ........................................................................................... 3 1.2 欧元区货币政策将维持宽松取向 .............................................................................................................................................. 5 1.3 美联储政策趋紧加大中国宽松可能性 ...................................................................................................................................... 6 2．127号文影响深远 货币政策创新应对经济转型................................................................................................................................ 6 2.1 127号文对货币信贷政策产生深远影响................................................................................................................................... 6 2.2 货币政策创新 利率框架初露端倪 .......................................................................................................................................... 9 2.3 定向降准有望继续实施 传统工具蓄势待发.........................................................................................................................12 3. 传统行业的周期向下与政策的逆周期对冲 ........................................................................................................................................12 3.1 房地产周期趋势掉头向下 ..........................................................................................................................................................12 3.2 新兴产业的发展与新型城镇化背景下的逆周期对冲 ..............................................................................................................16 3.3全年经济有望基本实现年度增长目标 .......................................................................................................................................20 插图目录 图1：预计美国失业率年底降至6%.......................................................................................................................................................... 3 图2：今年4季度至明年1季度美国通胀水平将回升至2%以上 ......................................................................................................... 3 图3：美联储货币政策演进：QE结束、资产收缩到加息...................................................................................................................... 4 图4：欧元区关键再融资利率从0.25%下调至历史新低0.1% .............................................................................................................. 5 图5：欧元区SMP对冲的终止表明流动性的释放.................................................................................................................................. 5 图6：2014年前5月社会融资构成中信托、委托贷款占比下降 .......................................................................................................... 6 图7：多家上市银行接近75%的存贷比监管指标 ................................................................................................................................... 7 图8：考虑非标因素，多家银行13年底已突破75%的存贷比监管指标 ............................................................................................. 8 图9：127号文对金融市场的影响及应对措施......................................................................................................................................... 9 图10：传统货币政策工具再造 ................................................................................................................................................................10 图11：流动性管理工具创新 ........................................................