行业概况股本|中国|煤炭2014年6月19日尽管数据好坏参半，煤炭市场依然疲软神华和中煤均报告了5月份的运营数据。尽管喜忧参半来自中国神华（同比下跌18％）和中国煤炭（同比上涨20％）的5月销售数据，我们认为煤炭市场的实际情况仍然疲软，因为随着产业价值链的库存增加以及价格的进一步下跌。 5月，神华的煤炭产量同比下降5.6％至25.2公吨，煤炭销量同比下降13.8％至38.0公吨。截至今年5月，神华的煤炭生产和销售分别同比下降2.0％和5.4％。 5月，中煤的煤炭产量同比增长1.1％至10.4吨，煤炭销售同比增长20.0％至14.5吨。到今年5月，中煤的煤炭生产和销售分别同比增长1.2％和下降0.8％。我们认为，神华的数字更能代表当前疲弱的市场状况，而中国煤炭5月份的强劲销售很大程度上是由于其交易煤炭的低基数效应。煤炭价格可能会进一步小幅下滑到6月2日，5,500秦皇岛的煤炭价格已降至525元/吨，比2013财年平均价格低11％。考虑到以下因素，我们预计煤炭价格可能会进一步下滑：1）规模较小的贸易商的现货价格低于上市价格； 2）秦皇岛煤炭库存从5月初的4.4吨迅速上升至7.0吨； 3）IPP库存已从3月的69.8公吨（18天）增加到6月10日的76.1公吨（23天）； 4）近几个月来降雨充沛，水力发电强劲。由于即将到来的用电旺季，煤炭价格有可能进一步下跌10-20元/吨，然后趋于稳定。政策变得更具支持性，但财产仍然是主要风险我们已经看到，政策变得更加支持增长，宏观数据也显示出从非常疲软的水平开始改善的早期迹象。然而，我们仍然担心房地产行业可能给国内煤炭需求带来巨大的下行风险，并可能抑制煤炭价格的反弹。 5月，新建筑面积同比下降18.6％，售出的新建筑面积同比下降7.8％。数字显示略有改善，但仍然很弱。我们将这些因素解释为2H14煤炭需求的下行风险。继续看空煤炭行业； YZC是我们的首要U / P创意鉴于悲观的前景，我们仍然看空中国煤炭行业。我们对Yan州煤业，伊泰煤业和中国神华的表现落后于大盘，对中煤的评级为中性。 production州煤业由于其生产成本劣势，是我们在煤炭行业表现不佳的首选。尽管未来的下行风险可能很小，但我们没有找到在短期内对该行业进行有意义的改善的强大催化剂。主要的上行风险是房地产市场复苏快于预期。王小龙>>+852研究分析师美林证券（香港）bruce.wang@baml.com张>>+852研究分析师美林证券（香港）roy.zhang@baml.com 图表1：QHD端口价格5500K人民币/吨9008007006005002011201220132014资料来源：美国银行美林全球研究部； NBSC>>由MLPF＆S的非美国分支机构雇用，并且未根据FINRA规则注册/未具有研究分析师资格。有关在某些辖区负责本报告的某些美银美林实体的信息，请参阅“其他重要披露”。美银美林（BofA Merrill Lynch）与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅第9至12页的重要披露。第7页的分析师认证。第6页的价格目标依据/风险。第7页的链接到定义。11399097煤炭-中国神华和中煤的5月份数据表明动力较弱 煤炭-中国2014年6月19日表1：估价表市场帽 聚乙烯（x） PB（x）EV / EBITDA（x）百万美元20132014年2015年20132014年2015年20132014年2015年H股中国神华-H1088 HK56,7088.09.08.61.31.21.13.63.93.7中国煤炭-H1898 HK7,04711.519.229.80.50.50.58.28.38.4伊泰煤业-H3948 HK4,1107.59.710.01.21.11.07.17.87.2州煤业-H1171 HK3,89631.329.113.50.60.60.612.78.67.0首钢福山639港元1,1908.311.010.00.50.50.43.84.23.9希迪利1393港币238-2.7-4.6-31.50.20.20.214906.829.513.7温斯威1733 HK185-3.5不适用不适用0.3不适用不适用42.5不适用不适用加权平均：9.511.010.91.11.11.053.14.94.5A股中国神华-A601088 CH46,3456.76.86.71.11.00.95.04.94.7中国煤炭-A601898 CH8,31912.619.916.30.60.60.69.310.48.7州煤业-A600188 CH5,17032.920.416.50.70.80.710.68.27.5陕西煤炭601225 CH6,46710.916.612.31.31.11.1不适用6.35.6山西六安601699 CH2,71410.713.112.61.11.01.04.54.44.0冀中能源000937 CH2,0538.712.912.50.80.80.85.15.75.4山西西山000983 CH2,61410.810.18.81.11.00.95.85.45.2阳泉煤业600348 CH2,11913.414.012.00.91.11.03.75.65.6平顶山601666 CH1,50412.818.216.30.90.80.85.77.87.8加权平均：9.89.88.91.00.90.96.16.05.5全球同行皮博迪能源BTU美国4,49850.2-18.422.11.11.21.210.614.87.4阿尔法自然ANR美国815-1.7-1.1-1.30.20.20.315.520.79.5拱煤ACI美国762-2.5-2.1-2.60.30.40.517.620.710.4CONSOL能源CNX美国10,636-660.927.217.52.12.01.814.010.38.1沃尔特能源WLT美国363-1.5-1.0-2.20.50.81.321.236.111.0加权平均：-398.711.916.51.71.61.513.513.08.1资料来源：美国银行美林全球研究部；彭博社对未覆盖公司的共识预测表2：市场表现股票行情帽 绝对性能（％）1M相对性能（％）百万美元1瓦1M3M1年年初至今与国企指数与中国煤炭指数国企指数-0.64.911.12.4-4.2-4.1中国煤炭指数-1.00.87.2-19.8-13.2-4.1-中国神华-H1088 HK70,6990.26.011.4-12.1-9.61.15.2中国煤炭-H1898 HK8,766-3.3-5.74.6-17.3-5.5-10.6-6.5伊泰煤业-H3948 HK5,112-1.0-5.0-0.2-50.9-25.8-9.8-5.8州煤业-H1171 HK4,807-3.31.814.9-21.2-14.0-3.01.0首钢福山639港元1,183-3.9-19.5-18.8-42.3-36.4-24.4-20.3希迪利1393港币299--1.14.6-46.5-22.9-6.0-1.9温斯威1733 HK1902.68.3-30.4-30.485.73.57.5平均：13,008-1.2-2.2-2.0-31.5-4.1-7.0-3.0上证综合-1.40.90.1-5.6-4.4-4.00.1中国神华-A601088 CH46,3451.12.49.0-21.2-8.2-2.51.6中国煤炭-A601898 CH8,319-1.8-5.6-8.6-34.3-18.0-10.4-6.4州煤业-A600188 CH5,170-0.2-9.45.3-47.6-26.2-14.3-10.2陕西煤炭601225 CH6,467-1.2-3.4-3.8不适用不适用-8.2-4.2山西六安601699 CH2,714-4.2-10.3-6.3-49.7-31.1-15.1-11.1冀中能源000937 CH2,053-4.5-6.3-6.9-47.2-25.5-11.1-7.1山西西山000983 CH2,614-2.6-3.9-2.6-46.5-27.2-8.8-4.7阳泉煤业600348 CH2,119-2.8-7.1-6.6-47.4-22.2-12.0-7.9平顶山601666 CH1,504-0.3-1.52.3-38.9-24.5-6.4-2.3平均：8,590-1.8-5.0-2.0-41.6-22.9-9.9-5.8资料来源：美国银行美林全球研究部；彭博社 煤炭-中国2014年6月19日2 煤炭-中国2014年6月19日表3：神华月度业务每月（单位：百万吨）1月13日2月13日3月13日4月13日5月13日6月13日13月13日8月13日9月13日10月13日11月13日12月13日14月14日2月14日3月14日4月14日5月- 14煤炭商业煤炭生产28.024.827.125.326.726.426.026.426.127.326.827.226.825.627.524.225.2煤炭销售26.641.343.641.844.145.333.139.351.246.749.352.531.538.339.739.338.0其中：出口0.70.00.00.10.40.10.10.30.20.30.20.30.30.30.00.00.1其中：进口0.70.52.21.60.60.30.30.60.62.53.02.30.20.40.51.11.1功率总发电量（十亿千瓦时）19.612.918.017.318.019.721.922.719.418.418.119.517.515.019.018.018.1总输出功率（十亿千瓦时）煤化工聚乙烯销量（千吨）18.3011.9716.7616.2216.7418.3220.4521.1418.1117.1216.8518.216.3128.914.030.717.723.816.817.916.923.4聚丙烯销量（千吨）运输自有铁路运输周转量16.915.717.616.717.417.416.418.718.418.618.918.929.517.231.615.225.217.718.919.525.919.3海运煤炭8.619.519.420.820.921.88.715.326.421.720.723.514.419.119.922.119.2其中：黄hua港5.111.59.710.111.613.16.79.415.211.411.312.38.59.910.512.711.4神华天津煤炭码头0.92.93.52.02.83.01.62.14.02.72.72.92.33.22.33.52.5运输量6.35.86.37.28.19.611.613.015.512.610.412.28.18.76.67.27.3出货量5.85.76.47.59.08.911.112.414.912.99.211.17.07.95.16.15.8产销率95%167%161%165%165%172%127%149%196%171%184%193%118%150%144%162%151%海运与销售比率32%47%44%50%47%48%26%39%52%46%42%45%46%50%50%56%51%煤电商业煤炭生产6%-2%-2%3%0%4%3%3%7%14%11%9%-4%3%1%-4%-6%煤炭销售13%-3%4%14%6%28%5%-1%40%15%18%1%18%-7%-9%-6%-14%其中：出口40%-100%-100%-67%33%-50%-50%50%0%200%0%50%-57%-100%-75%其中：进口功率67%1500%-33%-70%-77%-33%-50%213%30%21%-71%-20%-77%-31%83%