中国/香港股票浏览器通力电子彭博社:1249香港股票|路透社：1249.HK请参阅本报告末尾的重要披露星展集团研究。公平2014年4月29日未评级HK $ 5.98恒指：22,133返回*：1 风险：低潜在的Tgt *：HK $ 7.4（上涨24％）分析员盖兰（NG）+852 2971 1707相对价格智能影音设备推动增长视听产品行业领先的垂直集成ODM服务提供商预计新音频产品业务将增长约50％预计媒体盒产品的收入贡献将从2013财年的0.5％增长到2015财年的9％估值不高；公允价值为7.4港元这生意港币7.36.86.35.85.34.8 4.33.82013年8月13日至11月13日14年2月相对指数2041841641441241048464视听产品行业的领先ODM服务提供商。Tonly Electronics Holdings（Tonly）是视听产品行业中领先的垂直集成ODM服务提供商。该公司从事AV产品的研发和生产，包括DVD /蓝光播放器以及家庭影院系统，迷你高保真音响和无线条形音箱等音频产品。该公司先前于2013年从TCL多媒体（1070 HK）拆分出来。新的音频和互联网相关产品是主要的增长动力。通力电子（LHS）相对HSI指数（RHS）预测与估值财政年度12月（百万港元）2012A 2013A 2014F 2015F 营业额3,673 4,554 5,155 5,791ICB行业：产业ICB部门：电子产品主要业务：视听产品制造所有数据源：公司，DBSV，HKEX借助全球智能设备的显着增长，Tonly已成功从传统的AV产品（如迷你高保真音响）转变为新的音频和互联网相关产品（如条形音箱）以及专为智能设备设计的对接/无线扬声器。其客户包括Harmon（JBL），飞利浦，LG和Sony等。我们预计新音频产品业务将增长约50％。新音频产品的收入贡献预计将从2013财年的13％增长到2014财年的17％。但是，考虑到DVD销售的放缓和传统产品的下降，我们估计整个集团的销售将增长13％。股票公允价值为HK $ 7.40我们相信，随着新智能设备的推出，与音频和互联网相关的新产品已将普通的AV产品逐渐转变为具有较短产品周期的时尚配饰。该公司的2014财年市盈率为6.5倍，我们认为，与同业的平均倍数（9倍）相比，其当前估值并不昂贵。该公司还提供4.6％的股息收益率。风险。传统影音产品（例如DVD播放器）的发展放缓以及对新音频产品的需求都取决于智能设备的普及。乍看上去发行资本（米shrs）133Mkt。帽（港币百万元/美元）797/103大股东TCL公司（％）62.1自由浮动(%)37.9平均日常卷（’000）228*此Equity Explorer报告是对目标公司的初步评估，并不表示已开始进入DBSV的承保范围。因此，DBSV不会持续进行定期更新。评级系统不同于我们常规报道范围中的股票，并且在本报告的后页有进一步的说明。息税折旧摊销前利润127183193219税前收益111151175198净利95107154175净磅（预先）95107154175每股盈利（港元）0.710.800.931.05EPS Gth（％）0.712.115.813.5摊薄每股收益（港币）0.710.800.931.05每股股息（港元）(3.77)0.240.280.32每股BV（港元）2.193.193.294.07PE（X）8.47.56.55.7P /现金流量（X）2.75.221.99.6P /自由CF（X）4.3纳米纳米纳米EV / EBITDA（十）纳米2.03.63.7净股利收益率（％）(63.0)4.04.65.3P /账面价值（X）2.71.91.81.5净债务/权益（X）现金现金现金现金净资产收益率（％）20.529.831.728.6共识每股收益（港币）其他经纪人建议：N / A B：0不适用S：0不适用H：0 股票浏览器通力电子页面PAGE2视频产品音频产品其他公司简介视听（AV）产品行业中领先的垂直集成ODM服务提供商。Tonly成立于2000年，是TCL Multimedia（1070 HK）的业务部门，开始了其视频产品ODM业务。该公司的生产工厂位于中国惠州，从事研发活动和各种音频/视频产品的制造。从TCL多媒体（TCLM）衍生出来。分拆前2013年，Tonly是TCLM的全资子公司。由于两家公司都经营不同的业务部门，并且Tonly的大多数客户在其他业务中与TCLM竞争，因此，分拆提供了一个发展自己的道路的平台，而不会与TCL的业务发生冲突。此外，分拆为投资者提供了一个机会，可在不接触TCLM现有业务的情况下涉足视听行业。业务优势广泛的客户组合。通力建立了强大的与它的五个最大客户建立了超过10年的合作关系。这些客户包括飞利浦，LG，Harmon（JBL）和东芝等大多数全球知名品牌。据该公司称，Tonly是中国最大的视频播放器制造商，市场份额为8％。强大的研发能力。与行业中传统的OEM / ODM制造商不同，Tonly在研发上投入了大量资金。目前，公司在深圳，惠州，西安等地拥有一支由500多人组成的研发团队。研发团队的职能包括预研究，音频和视频产品开发，电声产品开发和软件开发。 2012年，该公司收到106项专利申请和10个许可（包括34个发明专利申请和1个许可； 65个实用新型申请和9个许可以及7个外观专利申请）。垂直整合的生产设施。通州惠州的生产设施总建筑面积约为65,000平方米。该公司在惠州的新生产工厂最近完成了生产设备的搬迁，并于2013年9月开始生产。新工厂的设计年生产能力约为1,700万件成品和相关配套产品。该公司的垂直整合模型包括模块，遥控器，驱动器，扬声器和塑料零件的生产。该公司的垂直整合生产通过严格的成本控制提高了生产灵活性和效率。产品细分该公司主要有三个主要业务部门：1）视频产品，2）音频产品和3）其他产品。视频获得强劲的媒体盒销售和市场份额播放器支持视频产品销售。Tonly的视频产品包括视频光盘播放器（DVD +蓝光播放器）和媒体盒（例如小米盒）。视频光盘播放器在2013财年占总收入的约46％，其中25％来自DVD播放器，而21％来自蓝光播放器。尽管由于在线娱乐和智能设备的普及，全球对视频光盘播放器的需求逐渐下降，但Tonly却成功地从竞争对手中脱颖而出，赢得了近年来退出该业务的竞争对手的市场份额。此外，借助快速发展的互联网活动，媒体盒已成为Tonly的重要增长动力。该公司2014年1月2日的媒体盒总销售额为1.13亿港元，占2013财年总销售额的8倍。总体而言，我们估计整体视频产品将实现25％的强劲增长。我们预计媒体盒的收入贡献将从2013财年的0.6％增长到2014财年的7％。分部收入贡献100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%10 11 12 13 14F 15F16楼资料来源：公司，星展唯高达 股票浏览器通力电子页面PAGE3视频制作DVD播放机蓝光播放器媒体盒音频产品-新条形音箱对接无线音箱从传统的音频产品过渡到新的音频和与互联网相关的产品。Tonly的音频产品包括传统音频产品（迷你高保真音响和家庭影院系统）和新音频产品（无线条形音箱和扩展坞等）。凭借智能手机使用率的增长，通力集团已成功地将其产品组合从传统音频产品转移到了设计和制造领域。更高附加值的新音频产品。展望未来，我们希望公司在新的音频业务中进一步扩展其客户组合，并期望该业务实现更高的增长。总体而言，我们估计2014财年音频产品将增长6.8％，主要是由于新音频产品增长了50％。产品组合资料来源：公司其他产品收入稳定。Tonly制造的其他产品包括ABS（卫星先进广播系统）和组件。自2013财年以来，该公司还从客户那里获得了研发收入。 ABS是一种基于卫星的接收器，设计用于中国大陆（尤其是农村地区）。作为“十二五”规划的一部分，中国政府旨在为中国大多数农村居民提供电视信号覆盖。估计将有2亿个家庭的总市场规模归为此类。政府将向最不发达地区的约8000万家庭提供全额补贴。资产支持证券的招标程序由地区政府进行；目前，中国有24家制造商获得了包括Tonly在内的ABS的许可。我们相信这将确保该部门的收入稳定增长。总体而言，我们估计ABS产品稳定增长5％。金融收入增长13％，主要是由于媒体盒和新的音频产品。在过去的几年中，Tonly已成功地从传统的光盘播放器转变为多元化的产品组合，其中包括媒体盒，新音频产品和ABS等。尽管传统产品增长放缓，我们预计2014财年收入增长13％，主要是由媒体盒和新的音频产品。微型和迷你高保真家庭影院系统音频产品-传统 股票浏览器通力电子页面PAGE4收入明细7,000万港元6,0005,0004,0003,0002,0001,000010 11 12 13 14F 15F16楼资料来源：公司，星展唯高达通过产品结构变化和有效的成本控制来提高利润。Tonly的毛利率可以分为两个部分：材料毛利率和产品毛利率。 2013财年，不同产品的毛利率约为10％。原材料约占总销货成本的80％。上市后，该公司将采取更加积极主动的成本控制方法，例如更加严格地选择供应商和增加对自动化设施的使用。我们认为这可以抵消原材料价格的波动并稳定原材料毛利率。高附加值产品（例如新音频产品）的毛利率更高。总体而言，我们预计GP利润率将从2013财年的10.8％提高到2014财年的11.3％。保证金趋势% 1412108642010 11 12 13 14F 15F16楼资料来源：公司，星展唯高达展望未来，公司的毛利率将受到新音频产品快速增长的推动。总体而言，我们估计通力的毛利率将从13财年的10.8％逐步提高至14财年的11.3％。研发费用高于同行，反映了强大的研究能力。过去几年，研发费用从2011财年的9000万港元增加到2012财年的1.42亿港元，再到2013财年的1.6亿港元。 （分别占收入的2.2％，3.9％和3.5％）。研发费用主要是指人员费用，专利/证书申请费以及与研发相关的管理费用。该公司致力于研发投资，以改善其技术和产品创新，这体现在其高于平均水平的研发费用/收入百分比上。该公司的3-4％的水平高于2％的行业水平。尽管如此，约20％的研发费用将由客户收取，并转入研发收入。展望未来，由于对新音频产品和其他新产品的需求增加，我们继续预计公司的研发费用将保持在总收入的3-4％之间。预计2014财年每股收益将增长16％。2014年2月，公司通过发行股票获得了剩余的20％的自有股权。在此之前，高级管理人员持有公司20％的少数股东权益。得益于新的音频和媒体盒业务的收入增长以及利润率的提高，我们预计2014财年净利润将增长44％（包括20％的少数股权）。这意味着2014财年每股收益增长16％。良好的财务状况将支持未来的扩张。该公司在2013年8月成功在香港交易所上市后，净现金头寸为5.6亿港元。为应对对新音频产品的日益增长的需求，该公司计划在2014财年投资2亿至3亿港元的资本支出以扩建新工厂。我们认为公司目前的财务状况支持其扩张计划。此外，该公司还在寻找并购机会以发展其业务。为进一步加强其制造能力和产品组合，该公司正寻求斥资300-400万港元收购专门从事以下业务的公司：1）无线技术；2）可穿戴设备（耳机）； 3）上游制造。我们预计，并购项目的资金可能会通过债务和股权融资来筹集资金。目前，该公司的未动用融资额为6亿港币。风险性销售增长高度依赖客户。通力的前五名客户约占其总销售额的88％。但是，对客户的销售可能会受到客户的业务绩效和消费者偏好变化的影响，而这些因素是公司无法控制的。视频产品音频产品其他毛利率净利润 股票浏览器通力电子页面PAGE5 估价估值不高。该公司的2014财年市盈率为6.5倍市盈率，我们认为，与包括国光电子（002045.CN），东方科技（5225.TT），Primax Electronics（4915.TT）等区域性竞争对手的同行