1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 公司还预计2014年上半年净利润为3.24-3.71亿元，同比增长250%-300%。Tabl e_Title 2014年04月29日 金风科技（002202.SZ） Tab le_Su mm ar y 发电收入显著提升，商业模式变化提升估值 金风科技发布一季报，实现营业收入14.34亿元，同比增长50.80%，归属于母公司净利润5080万元，同比增长56.6%，EPS为0.02元。公司还预计公司还预计2014年上半年净利润为3.24-3.71亿元，同比增长250%-300%。超出市场预期。 ■毛利率显著提升推断发电收入占比显著提升：一季度毛利率32.17%，同比提升15.27个百分点，环比提升10.67个百分点，公司解释收入增加的原因是风机销售量和风电场发电收入较去年同期增加，我们判断综合毛利率显著提升的原因为发电收入显著提升。根据目前的发电和风机毛利率测算，预计发电收入3.8亿元，占比约27%。 ■发电收入占比提升显著提高盈利能力和长期稳定性： 2013年全年发电收入3.85亿元，才相当于370MW的全年发电量。 2013年底公司已完工风电场装机容量1777MW，权益装机容量1305.58MW；在建风电场项目容量567.00MW，权益容量552.55MW。一季度转固约24亿元，推断约300MW的风电场转固。发电毛利率高达到64%，发电收入占比提升显著提高公司盈利能力和长期稳定性，商业模式真正转向制造与运营并举，盈利天花板打破。 ■抢装或将出现：由于目前投资风电内部收益率非常高，风电上网电价下调是趋势，下半年抢装潮或将出现，出货量增长的同时产品价格预计也会有提升。 ■投资建议：我们上调公司盈利预测，预计2014年-2016年的EPS分别为0.56元、0.8元和1.0元，净利润增速分别为254%、45%、25%。目前动态市盈率16倍，考虑金风科技为风电行业龙头公司，业绩成长性突出，按照2014年30倍市盈率估值，上调目标价到16.8元，维持“买入-A”投资评级。 ■风险提示：装机速度不达预期，发电小时数低于预期的风险 Tabl e_Exc el 1 摘要(百万元) 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 11,324.2 12,308.5 17,502.3 19,670.0 22,113.7 净利润 153.1 427.6 1,512.6 2,155.9 2,694.9 每股收益(元) 0.06 0.16 0.56 0.80 1.00 每股净资产(元) 4.79 4.96 5.45 6.01 6.71 盈利和估值 2012 2013 2014E 2015E 2016E 市盈率(倍) 154.8 55.4 15.7 11.0 8.8 市净率(倍) 1.8 1.8 1.6 1.5 1.3 净利润率 1.4% 3.5% 8.6% 11.0% 12.2% 净资产收益率 1.2% 3.2% 10.0% 12.9% 14.5% 股息收益率 0.6% 0.0% 1.9% 2.7% 3.4% ROIC 2.9% 6.2% 12.5% 10.7% 12.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 风电 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 16.80元 股价（2014-04-29） 9.09元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 24,493.80 流通市值（百万元） 19,482.12 总股本（百万股） 2,694.59 流通股本（百万股） 2,143.25 12个月价格区间 5.24/10.74元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 Tabl e_Chang eRate % 1M 3M 12M 相对收益 -6.59 -3.66 80.13 绝对收益 -6.29 -6.77 68.33 Tabl e_Aut hor 黄守宏 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020024 huangsh@essence.com.cn 010-66581627 Tab le_Report 相关报告 反转已经明确，抢装或将出现 2014-03-25 金风科技：国际化战略迈出实质性步伐 2010-12-21 金风科技：上游扩张增强公司产品竞争力：——收购叶片企业和增资江苏金风点评 2010-11-24 -20%19%58%97%2013-052013-082013-122014-04金风科技电力设备沪深300 2 公司快报/金风科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Tabl e_Exc el 2 财务报表预测和估值数据汇总(2014年04月27日) 利润表 财务指标 （百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E （百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 11,324.2 12,308.5 17,502.3 19,670.0 22,113.7 成长性 减:营业成本 9,584.2 9,702.3 13,057.5 14,325.5 15,991.3 营业收入增长率 -11.8% 8.7% 42.2% 12.4% 12.4% 营业税费 55.3 84.9 120.8 135.7 152.6 营业利润增长率 -80.8% 255.9% 258.1% 44.7% 25.7% 销售费用 813.3 1,134.5 1,473.2 1,573.6 1,548.0 净利润增长率 -74.8% 179.4% 253.7% 42.5% 25.0% 管理费用 712.7 839.1 1,050.1 1,180.2 1,326.8 EBITDA增长率 -39.1% 47.3% 159.9% 41.4% 21.5% 财务费用 330.3 320.8 357.5 450.3 456.4 EBIT增长率 -51.0% 71.6% 158.8% 41.5% 22.0% 资产减值损失 107.3 133.6 140.0 140.0 140.0 NOPLAT增长率 -52.8% 84.1% 159.4% 41.5% 22.0% 加:公允价值变动收益 1.6 3.6 - - - 投资资本增长率 -13.7% 29.0% 65.2% 5.0% 1.2% 投资和汇兑收益 411.0 378.9 400.0 600.0 600.0 净资产增长率 0.1% 3.8% 9.7% 10.2% 11.5% 营业利润 133.6 475.6 1,703.1 2,464.7 3,098.6 加:营业外净收支 73.2 30.0 78.9 75.2 76.3 利润率 利润总额 206.9 505.6 1,782.1 2,539.9 3,174.9 毛利率 15.4% 21.2% 25.4% 27.2% 27.7% 减:所得税 41.4 71.9 249.5 355.6 444.5 营业利润率 1.2% 3.9% 9.7% 12.5% 14.0% 净利润 153.1 427.6 1,512.6 2,155.9 2,694.9 净利润率 1.4% 3.5% 8.6% 11.0% 12.2% EBITDA/营业收入 6.1% 8.3% 15.2% 19.2% 20.7% 资产负债表 EBIT/营业收入 4.1% 6.5% 11.8% 14.8% 16.1% 2012 2013 2014E 2015E 2016E 运营效率 货币资金 6,961.8 4,455.1 6,125.8 6,884.5 7,739.8 固定资产周转天数 70 81 127 196 215 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 193 126 130 166 150 应收帐款 10,132.9 9,156.0 18,872.1 13,919.3 21,725.0 流动资产周转天数 763 620 540 567 552 应收票据 455.7 1,164.6 1,071.8 1,441.6 1,384.0 应收帐款周转天数 330 282 288 300 290 预付帐款 789.9 605.1 1,210.0 896.3 1,394.9 存货周转天数 138 95 82 87 85 存货 3,511.6 3,002.5 4,977.1 4,573.2 5,816.7 总资产周转天数 1,016 970 894 927 881 其他流动资产 1,268.5 909.5 920.9 1,032.9 954.4 投资资本周转天数 378 369 388 441 404 可供出售金融资产 188.6 865.2 865.6 865.6 865.5 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 1,204.8 857.2 857.2 857.2 857.2 ROE 1.2% 3.2% 10.0% 12.9% 14.5% 投资性房地产 82.4 79.5 79.5 79.5 79.5 ROA 0.5% 1.3% 2.9% 4.5% 4.6% 固定资产 2,327.4 3,217.0 9,132.6 12,315.8 14,085.9 ROIC 2.9% 6.2% 12.5% 10.7% 12.4% 在建工程 3,039.0 7,132.3 5,566.1 3,083.1 1,841.5 费用率 无形资产 537.1 493.1 440.5 388.0 335.4 销售费用率 7.2% 9.2% 8.4% 8.0% 7.0% 其他非流动资产 管理费用率 6.3% 6.8% 6.0% 6.0% 6.0% 资产总额 31,943.5 34,369.6 52,537.3 48,751.8 59,491.5 财务费用率 2.9% 2.6% 2.0% 2.3% 2.1% 短期债务 284.9 361.3 2,766.1 3,864.3 5,111.6 三费/营业收入 16.4% 18.6% 16.5% 16.3% 15.1% 应付帐款 4,845.3 4,834.4 8,457.7 6,321.1 9,922.2 偿债能力 应付票据 3,848.5 4,488.8 7,117.9 4,286.5 9,275.6 资产负债率 58.4% 59.9% 71.2% 65.8% 68.8% 其他流动负债 负债权益比 140.4% 149.2% 247.4% 192.6% 220.1% 长期借款 2,736.4 4,405.2 11,629.6 10,930.2 8,893.3 流动比率 1.96 1.67 1.57 1.74 1.42 其他非流动负债 速动比率 1.66 1.41 1.33 1.46 1.21 负债总额 18,657.9 20,576.7 37,412.8 32,089.8 40,907.7 利息保障倍数 1.40 2.48 5.76 6.47 7.79 少数股东权益 383.0 425.4 445.3 473.7 509.2 分红指标 股本 2,694.6 2,694.6 2,694.6 2,694.6 2,694.6 DPS(元) 0.06 - 0.17 0.24 0.30 留存收益 10,356.6 10,925.2 11,984.5 13,493.7 15,380.0 分红比率 96.8% 0.0% 30.0% 30.0% 30.0% 股东权益 13,285.6 13,792.9 15,124.5 16,662.0