医药生物行业深度研究：供需变化引领新一轮景气周期

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币） 行业优化平均市盈率 42.10 市场优化平均市盈率 18.46 国金医药生物指数 4881.56 沪深300指数 3831.30 上证指数 3353.62 深证成指 11063.10 中小板综指 11783.01 相关报告 1.《高值耗材国家谈判启动，四类产品开始试点-医药生物行业点评》，2017.9.14 2.《体外诊断行业中报分析：稳定中孕育深远变革-日常生物技术行业行...》，2017.9.13 3.《血液制品2017上半年业绩及批签发情况分析-日常生物技术行业...》，2017.9.8 4.《示范面扩大，公立医院改革持续推进-医药生物行业点评》，2017.9.4 5.《2017年中报业绩总结-日常医药生物行业深度研究》，2017.8.31 王建礼 联系人 wjianli＠gjzq.com.cn 李敬雷 分析师 SAC执业编号：S1130511030026 (8621)60230221 lijingl＠gjzq.com.cn 供需变化引领新一轮景气周期 投资建议  行业策略：供需变化引领新一轮景气周期，我们判断有供应链优势及制剂品种丰富的企业，有望获得优势，行业格局重塑创造机会。 行业观点  肝素行业：具有资源属性的稳健成长行业，制剂适应症广泛，并不断拓展新适应症，需求有望保持稳定增长。  上游肝素粗品：肝素结构复杂，无法化学合成，只能从猪小肠中提取，资源属性强；从价值角度而言，小肠对于一头猪而言是附加品，价值占比低，因此粗品缺乏供给的价格弹性。中国市场生猪屠宰极其分散，目前最大的集中屠宰企业占比不到5%，导致粗品企业有100多家，供给极其分散。  中游肝素原料药：海外生猪养殖和屠宰集中，海外肝素以自给为主；目前中国的生猪屠宰量超过55%，因此中国全球最大肝素原料药出口国。经过“百特事件”之后，行业标准提高，集中度提高，前五家合计占比超过75%。  下游肝素制剂：由于适应症的拓展和覆盖人群的增加，肝素制剂市场量稳健增长，以赛诺菲、辉瑞、APP、Sagent等欧美企业为主，集中度较高。  供需变化带来新一轮景气周期，行业格局重塑。  肝素粗品：供给方面，由于生猪屠宰量下降，小肠供给减少，同时环保标准提高，粗品企业减少，从顶峰的1000多家减少到目前的150家左右。下游制剂稳健增长，同时制剂企业补库存，需求提高，价格2015年触底反弹，今年来涨幅超过40%。  肝素原料药：上游粗品涨价及下游制剂企业进入新一轮补库存周期，导致肝素原料药价格上涨，近一年肝素原料药价格底部涨幅超过40%，趋势有望持续。  格局重塑：行业景气变化中，优秀企业借助战略布局及经营管理能力，有望率先把握供货量和客户发生变化的机遇。同时国内制剂市场的开拓，丰富的企业有望胜出。  核心关注：新一轮景气周期核心关注公司的供应链管理能力，包括公司的存货管理水平；其次关注公司下游制剂企业订单结构和需求量。 风险提示  海外订单波动、原料药质量风险、招标降价 3402385042994748519656456094140116140416140716141016国金行业 沪深300 2017年09月16日 医药生物 2017年日常报告 评级：增持 维持评级 行业深度研究 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 行业深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 肝素行业 ........................................................................................................6 具有资源属性的稳健成长行业。 ..................................................................6 肝素行业产业链...........................................................................................7 肝素粗品：小肠供给减少，下游需求增加，价格触底反弹。 ...........................9 肝素原料药：供需变化导致新一轮景气周期，行业格局重塑。 ......................10 肝素原料药需求稳步增长...........................................................................10 供需变化带来新一轮景气周期，肝素原料药行业格局重塑。 ......................10 肝素原料药近一年价格翻转，趋势有望持续。 ........................................... 11 新一轮景气周期，肝素原料药行业格局有所变化。 ....................................12 国内肝素制剂：下游需求旺盛，产品升级换代。 ...........................................13 第一代肝素制剂：标准肝素钙（钠）制剂，临床应用久，逐渐被替代。.....13 第二代肝素制剂：低分子肝素钙（钠），目前占比最高，降价压力。 ..........14 第三代肝素制剂：临床优势，占比逐步提高，国内仿制药加速替代。 ........15 依诺肝素注射液：最大低分子肝素制剂，进口替代空间大。 ......................16 达肝素注射液：市场可观，进口替代空间大。 ...........................................17 那曲肝素注射液：市场可观，进口替代空间大。........................................18 肝素原料药行业的核心驱动因素 ...................................................................20 新一轮景气周期核心关注公司的供应链管理能力，体现为存货管理水平。 .20 健友制药：原料药量价齐升+国内制剂放量+制剂出口待批 ............................22 Overview：肝素原料药龙头企业，拓展国内制剂和制剂出口。 ..................22 肝素原料药：粗品一体化原料药企业，量价齐升中。.................................23 低分子肝素制剂：产品线齐全，竞争格局好。 ...........................................24 健进制药：CDMO+制剂出口平台。 ..........................................................25 海普瑞：深耕肝素产业链，拓展创新药及生物药CDMO ...............................26 Overview：肝素龙头，出口为主。 ............................................................26 肝素粗品涨价挤压毛利率及盈利，布局上游肝素粗品。 .............................26 肝素制剂：天道医药注入，进入下游制剂。...............................................27 新业务：拓展创新药及生物药CDMO。.....................................................28 常山药业：肝素制剂龙头，布局血透服务和糖尿病领域 ................................29 Overview：国内肝素制剂龙头。................................................................29 肝素原料药：存货可观，受益于原料药涨价。 ...........................................29 肝素制剂：单独定价，国内肝素制剂龙头。...............................................30 新业务：拓展血透及糖尿病等新领域。......................................................31 东诚药业：立足原料药，拓展核医学领域。 ..................................................32 Overview：立足原料药，拓展核医学领域。 ..............................................32 肝素原料药：原料药保持稳健，原材料存货持续增长。 .............................32 肝素制剂：获批那曲肝素，进口替代空间大。 ...........................................33 行业深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 新业务：拓展核医学领域。 .......................................................................34 千红制药：稳健经营，制剂和原料药并进。 ..................................................35 Overview：稳健经营，制剂和原料药并进。 ..............................................35 原料药反弹，原材料存货提高。 ................................................................35 肝素制剂：新一代低分子肝素获批，待放量。 ...........................................35 图表目录 图表1：肝素类产品的临床应用 ......................................................................6 图表2：肝素行业产业链.................................................................................7 图表3：主要标准肝素制剂生产企业 ...............................................................8 图表4：主要低分子肝素制剂生产企业............................................................8 图表5：我国肉猪出栏头数 .............................................................................9 图表6：我国猪年底头数.................................................................................9 图表7：肝素粗品采购价格 ..................................