请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_Key Info] 证券研究报告—动态报告 餐饮旅游 [Table_StockInfo] 众信旅游（002707） 谨慎推荐 2014年三季报点评 （维持评级） 旅游综合II 2014年10月28日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 0.51.32.02.83.6J-14F-14M-14A-14M-14J-14J-14A-14S-14众信旅游沪深300 股票数据 总股本/流通 (百万股) 58/15 总市值/流通 (百万元) 7,128/1,782 上证综指/深圳成指 2,302/7,969 12个月最高/最低元） 130.30/27.72 相关研究报告： 《众信旅游-002707-重大事件快评：出境游大市场，全产业链战略成就大市值梦想》 ——2014-10-20 《众信旅游-002707-“横向扩张+纵向布局”启航，股权激励带来新看点》 ——2014-09-26 《众信旅游-002707-中报业绩基本符合预期_后续资本运作且值期待》 ——2014-07-31 《众信旅游-002707-2013年年报点评：业绩保持高增长，线上线下双向发展值得期待》 ——2014-04-03 《众信旅游-002707-民营出境游旅行社龙头，分享行业高成长盛宴》 ——2014-01-09 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 营收保持较快增长 多因素助推业绩增速回升  前三季度业绩增长23.5 %，略超预期 前三季度，公司实现营业收入32.08亿元，同增36.66%，实现净利润9334.10万元，同增23.50%（扣非后业绩增21%），EPS1.62元，略超预期（我们此前三季报前瞻中预计公司业绩增长21%），与Q3公司收到402万的补贴有关。  Q3营收较快增长，目标市场下沉+以价促量影响毛利率和业绩增速 受积极开发旅游新产品、拓展销售渠道和以价促量影响，Q3公司营收增长36%，保持较快增长，估计出境游批发和零售业务继续保持强劲增长，而商务会奖业务收入增速相对平稳。不过，由于公司正处于抢夺市场份额，促销推广新市场新产品的关键阶段，公司前三季度毛利率下降1.33pct，下滑幅度较上半年更甚（上半年毛利率降0.72pct），这是导致公司业绩增速低于营收增速的主因。前三季度期间费用率下滑0.78pct，主要来自销售费用率下降0.7pct和财务费用率下降0.09pct。公司财务费用为负且Q3增长274.32%源于汇兑收益大幅增加。  中游扩张有望带来采购协同，出境游全产业链战略带来大市值梦想 受目标市场下沉和促销推广影响，我们预计公司今年业绩增速持续低于收入增速（公司预计全年业绩增速0-30%）。但随着中游收购竹园国旅，采购协同的优势将在明年显现，将带动公司2015年盈利能力的企稳回升，进而有望推动业绩增长与收入增长并驾齐驱。从中长期来看，公司身处出境游朝阳行业，民营体制灵活进取，股权激励后各方利益趋于一致，竹园重组打响了公司未来成长扩张的第一枪。公司未来拟通过旅游上游、中游和下游产业链的布局，积极打造中国出境游全产业链提供商，市场想象空间巨大。  风险提示 市场竞争加剧；汇率风险；门店拓展不达预期；线上推广或布局不及预期，收购扩张可能不达预期。  维持公司“谨慎推荐”评级，建议逢低增持 维持公司14-16年全面摊薄后EPS 2.08/2.62/3.22元，对应动态PE 62/49/40倍，估值水平部分反映公司未来持续收购预期。公司目前正通过二次创业，积极向外扩张，拟打造中国出境游全产业链提供商，市值想象空间较大，且大股东高价参与增发彰显信心，维持“谨慎推荐”，建议逢低增持。 。 盈利预测和财务指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入(百万元) 2,150 3,005 6,264 8,236 10,277 (+/-%) 35.0% 39.8% 108.4% 31.5% 24.8% 净利润(百万元) 62 87 144 182 224 (+/-%) 39.9% 41.5% 65.1% 26.2% 23.0% 摊薄每股收益（元） 1.06 1.50 2.08 2.62 3.22 EBIT Marg in 3.6% 3.7% 3.1% 3.0% 2.9% 净资产收益率（ROE） 30.4% 30.1% 24.0% 25.0% 25.3% 市盈率（PE） 115.3 81.5 61.6 48.8 39.7 EV/EBITDA 93.5 65.9 45.1 36.1 29.0 市净率（PB） 35.0 24.5 14.8 12.2 10.0 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：公司前三季度业绩增长23.50% 图2：公司三季度单季业绩增长29.08% 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司毛利率和净利率变化趋势 图4：公司期间费用率变化趋势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0500001000001500002000002500003000003500002012年前三季度2013年前三季度2014年前三季度营业收入（万元）净利润（万元）收入增速净利润增速 0%10%20%30%40%50%60%0200004000060000800001000001200001400001600001800002012年第三季度2013年第三季度2014年第三季度营业收入（万元）净利润（万元）收入增速净利润增速 0%2%4%6%8%10%12%2012年前三季度2013年前三季度2014年前三季度净利率毛利率 -1%0%1%2%3%4%5%(4000)(2000)020004000600080001000012000140002013年前三季度2014年前三季度销售费用管理费用财务费用销售费用率管理费用率财务费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2013 2014E 2015E 2016E 利润表（百万元） 2013 2014E 2015E 2016E 现金及现金等价物 266 689 797 945 营业收入 3005 6264 8236 10277 应收款项 168 309 406 507 营业成本 2705 5705 7507 9368 存货净额 0 0 0 0 营业税金及附加 17 36 47 59 其他流动资产 221 461 606 756 销售费用 150 281 371 467 流动资产合计 655 1459 1809 2207 管理费用 24 46 66 82 固定资产 6 6 34 59 财务费用 (6) (17) (26) (30) 无形资产及其他 3 3 32 62 投资收益 0 0 0 0 投资性房地产 13 13 13 13 资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 0 0 0 0 资产总计 676 1480 1887 2341 营业利润 115 213 270 332 短期借款及交易性金融负债 0 5 5 5 营业外净收支 1 1 0 0 应付款项 184 299 393 490 利润总额 116 214 270 332 其他流动负债 202 564 743 927 所得税费用 28 53 67 83 流动负债合计 386 868 1141 1423 少数股东损益 0 16 20 25 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 87 144 182 224 其他长期负债 0 0 0 0 长期负债合计 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2013 2014E 2015E 2016E 负债合计 386 868 1141 1423 净利润 87 144 182 224 少数股东权益 0 10 22 37 资产减值准备 (1) 0 0 0 股东权益 291 602 730 886 折旧摊销 0 1 2 5 负债和股东权益总计 676 1480 1892 2346 公允价值变动损失 0 0 0 0 财务费用 (6) (17) (26) (30) 关键财务与估值指标 2013 2014E 2015E 2016E 营运资本变动 (44) 97 31 31 每股收益 1.26 2.08 2.62 3.22 其它 1 10 12 15 每股红利 0.34 0.62 0.79 0.97 经营活动现金流 44 252 227 275 每股净资产 4.18 8.65 10.48 12.74 资本开支 0 0 (60) (60) ROIC 32% 79% 201% 195% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 30% 24% 25% 25% 投资活动现金流 0 0 (60) (60) 毛利率 10% 9% 9% 9% 权益性融资 0 210 0 0 EBIT Margin 4% 3% 3% 3% 负债净变化 0 0 0 0 EBIT DA Margin 4% 3% 3% 3% 支付股利、利息 (24) (43) (55) (67) 收入增长 40% 108% 31% 25% 其它融资现金流 26 5 0 0 净利润增长率 42% 65% 26% 23% 融资活动现金流 (22) 172 (55) (67) 资产负债率 57% 59% 61% 62% 现金净变动 21 423 113 148 息率 0% 0% 1% 1% 货币资金的期初余额 245 266 689 797 P/E 101.7 61.6 48.8 39.7 货币资金的期末余额 266 689 802 945 P/B 30.6 14.8 12.2 10.0 企业自由现金流 38 245 156 202 EV/EBIT DA 81.6 45.1 36.1 29.0 权益自由现金流 64 262 176 225 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Pa