年报点评：乘用车、轨道交通空调高速增长，新能源空调开始发力

本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料sxzqyjfzb@i618.com.cn。客户应全面理解本报告结尾处的"免责声明"。 证券研究报告：公司研究 交运设备/汽车零部件 报告原因：年报点评 松芝股份（002454）年报点评： 维持 乘用车、轨道交通空调高速增长，新能源空调开始发力 增持 2014年04月24日 公司研究/点评报告 市场数据（2014年4月24日） 收盘价（元） 15.60 一年内最高/最低（元） 17.00/8.45 市净率 2.28 市盈率（TTM） 20.3 流通A股市值（亿元） 26.33 基础数据（2013年12月31日） 每股净资产（元） 6.84 资产负债率（%） 31.75 毛利率（%） 31.49 净资产收益率（摊薄 %） 11.22 相关研究 《松芝股份（002454）半年报点评：乘用车、轨道车空调领域成长空间显现》 2013.07.29 分析师：刘小勇 执业证书编号：S0760511010019 电话：010-82190395 邮箱：liuxiaoyong@sxzq.com 研究助理：王德文 电话：010-82190302 邮箱：wangdewen@sxzq.com 联系人： 王德文 电话：010-82190302 邮箱：wangdewen@sxzq.com 地址：北京市海淀区大柳树路17号富海大厦808 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn 事件： 发布2013年年报：公司2013年营业收入为19.68亿元，较上年同期增长29.95%；归属于上市公司股东的净利润为2.40亿元，较上年同期增长64.05%；扣非后净利润为1.76亿元，较上年同期增长30.41%；基本每股收益为0.77元。拟每10股派3元（含税）转增3股。 点评：  大力开拓新市场，大中型客车空调收入实现较快增长。2013年，大中型客车市场表现低迷，产量同比增长2.4%，销量同比仅增长0.8%。其中，大型公交车表现较好，销量同比增长17.4%。在行业较低迷的背景下，公司加大市场开拓力度，新开发34个客户，使得大中型客车空调收入同比实现11.74%的增长，表现较好。公司大巴空调在一二线城市的市场地位得到进一步稳固，在直辖市及省会城市大型公交的市场占有率达到70%以上。此外，海外市场也取得一定进展。  乘用车空调板块实现高速增长。公司乘用车空调产品主要配套国内自主品牌，虽然2013年年自主品牌乘用车市场份额有所下降，但公司加强市场开发力度，争取到10个竞标项目，新开发了长安汽车、江淮汽车华晨汽车等28个项目，超额完成了销售任务，销售收入同比大涨63.45%。未来，乘用车空调业务将向合资品牌挺进，增长空间广阔，市场占有率有望提升。  轨道车空调实现重大突破。此前，公司轨道车空调业务主要以大修订单为主，2013年该项业务取得重大突破。除了取得上海地铁1、3号线、大连金马快轨3号线的大修项目，成功开发了大连地铁1、2号线新造车辆空调的项目，与重庆长安签署8列车的购销合同（用于重庆地铁6号线二期），此外还获得铁路客车车顶单元式空调机组4个序列产品的CRCC铁路产品认证证书。在取得这些突破的基础上，2013年公司轨道车空调业务收入同比大涨4504%，毛利率大幅提升18.5个百分点至19.4%。未来我国轨道交通（铁路+地铁）建设将进入大发展期，将为公司轨道车空调业务带来大的发展机遇。  新能源汽车空调是未来的大看点。新能源汽车是汽车行业发展的必然趋势，公司将伴随着新能源汽车行业的发展快速前进。新能源电动空调的销售价格较传统空调大幅提高，产品毛利率高处5%左右，因此新能源 公司报告/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责说明 2 汽车空调销售占比的提高对于公司业绩影响较大。2013年，公司共销售1300多台新能源汽车空调，2014年前两月累计获得订单达到2000台，规模已超过了13年全年的销量。因此，我们预计2014年公司新能源汽车空调销售占比将大比例提升，进而有利于提升公司的业绩。  盈利预测与投资建议。目前公司在大中型客车空调领域保持着领导者地位，未来乘用车空调将逐渐打开合资品牌市场，轨道车空调业务将伴随着轨道交通的快速建设大发展。此外，新能源汽车销售占比的提升将提升公司的盈利能力，我们看好公司的发展。由于前两月新能源汽车空调的销量超预期，我们上调公司2014、15年的盈利预测，2014、15年的EPS分别为：0.88元和1.09元，按当前价格（4月24日收盘价15.60元）算，2014、15年PE分别为18和14，结合公司的市场地位和未来成长性，维持“增持”评级。  风险提示：乘用车、轨道交通市场开发进度不及预期；大中型客车市场需求放缓；原材料价格大幅反弹。 公司报告/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责说明 3 盈利预测 单位：百万元 2011A 2012A 2013A 2014E 2015E 营业收入 1536.13 1514.52 1968.16 2420.84 2856.59 增长率（%） 18.03 -1.41 29.95 23.00 18.00 营业成本 1026.24 1034.36 1348.40 1655.85 1942.48 毛利率（%） 33.19 31.70 31.49 31.60 32.00 营业税金及附加 8.34 8.01 9.55 12.10 14.85 销售费用 131.21 128.81 142.71 179.14 217.10 管理费用 126.44 176.05 203.69 237.24 262.81 财务费用 -16.89 -13.99 -13.10 -9.68 -5.71 资产减值损失 7.57 19.31 78.67 20.00 22.00 公允价值变动净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 14.64 16.33 82.21 5.00 6.00 营业利润 267.85 178.30 280.45 331.18 409.06 加：营业外收入 28.56 16.42 14.64 16.00 18.00 减：营业外支出 0.87 2.11 0.58 2.00 3.00 利润总额 295.55 192.62 294.51 345.18 424.06 减：所得税 46.94 34.39 39.41 51.78 63.61 净利润 248.60 158.23 255.10 293.40 360.45 减：少数股东损益 16.95 12.23 15.58 18.00 20.00 归属于母公司所有者净利润 231.65 146.00 239.52 275.40 340.45 增长率（%） 1.27 -36.97 64.05 14.98 23.62 EPS（元） 0.74 0.47 0.77 0.88 1.09 公司报告/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责说明 4 投资评级的说明： ——报告发布后的6个月内上市公司股票涨跌幅相对同期上证指数/深证成指的涨跌幅为基准 ——股票投资评级标准： 买入： 相对强于市场表现20%以上 增持： 相对强于市场表现5～20% 中性： 相对市场表现在-5%～+5%之间波动 减持： 相对弱于市场表现5%以下 ——行业投资评级标准： 看好： 行业超越市场整体表现 中性： 行业与整体市场表现基本持平 看淡： 行业弱于整体市场表现 免责声明： 山西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本所于发布本报告当日的判断。在不同时期，本所可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。