安徽海螺（914 HK）：第一季度实际业绩

安徽海螺(914香港）可靠的1Q结果安徽海螺2014年1季度的收入同比增长155％至24.73亿人民币，占我们全年利润预测的21％。较高的增长部分是由于低基数效应（2013年第一季度仅占2013年收入的10％）。考虑到2011-12财年第一季度的收入占全年的19-20％，这组结果在很大程度上符合预期。 毛利率保持良好，为35.2％。由于需求旺盛和相对较高的价格水平，收入同比增长28％至12.6.3亿元人民币。 2014年第1季度的毛利率提高了10.6％至35.2％，仍然接近2H13的平均水平（36.1％）。每笔销售的SG＆A较低，为8.8％（13年上半年：9.6％）。 2014年1季度净财务成本也降至2亿人民币以下。两者合计，净利率提高至19.6％（13年第1季度：9.8％） 收购导致资本支出增加。营运现金流保持强劲，同比增长18％至30亿人民币，而资本支出则同比增长48％至22亿人民币，这是由于2014年1季度进行了多项收购。净负债比率保持稳定在20.3％（2013年底：19.7％） 水泥价格处于上升趋势，但波动更大。在华南地区，过去两周，由于多雨的天气影响了下游需求，水泥价格仍处于上升趋势，但波动更大。生产商仍然倾向于通过限制产量来提高价格，因此我们预计2014年第二季度会有更好的价格。 维持目标价38港元。以目前的价格水平30.25港元计算，该股目前的市盈率为11倍2014年市盈率，仍低于其6年历史平均市盈率14倍。我们维持买入评级，目标价为38.0港元。我们确实认为，A-H折价幅度的缩小将继续成为H股价格的上涨（相对于A股的7.7倍）。投资总结十二月底201220132014年2015年2016年营业额（人民币百万元）45,76655,26261,90566,33370,531增长（％）(5.9)20.712.07.26.3净利润（万元）6,3319,38911,61313,12114,525增长（％）(45.4)48.323.713.010.7每股收益（人民币）1.191.772.192.482.74增长（％）(44.2)48.325.713.911.6市盈率（x）20.613.911.09.7 8.7 OCF /股（人民币）2.22.81.73.13.4市净率（x）2.72.32.01.71.4EV / EBITDA（x）9.836.625.634.713.95DPS（元）0.250.280.350.400.44产量 （％）1.01.21.41.71.8资料来源：公司数据，CER估算2014年4月25日中国/基础设施/水泥购买分享目标上升空间价格价格HK $ 30.25 HK $ 38.0 25.6％（截至2014年3月24日）黄杰夫(852) 2530 830652范围（HK $）19.22-35.7DVD收率％1.44 最新关键数据FF股份数（百万）1,183FF（％）91.03FF市值（百万港元）35,787每日营业额1200万（港币百万元）380.9112M波动率（％）36.01200万高/低（港元）19.22-35.7PEG FY14-16E（x）0.92013财年净资产收益率（％）18.0P / B 2014财年预测（x）2.0净负债/权益2013财年（％）22.4表现（％） 年初至今1200万绝对(0.3)5.29.0关系到国企指数(2.9)13.316.7主要股东（％）安徽海螺控股有限公司有限公司36.7自由浮动55.6价格表 （港元）营业额（百万港元）40.00安徽省海螺2,00035.00恒指30.001,50025.0020.001,00015.0010.005005.000.000Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 资料来源：彭博社，CER估计中国光大研究有限请阅读分析师和公司的披露以及最后一页的免责声明股票中国香港公司报告书公司更新 中国/基础设施/水泥中国光大研究有限公司请阅读分析师和公司的披露以及最后一页的免责声明2表：损益表摘要一年至十二月（人民币百万元）13年1季度13年2季度2013年第3季度13年4季度2014年1季度周转9,90613,68113,42118,25412,630Q / Q-26.7%38.1%-1.9%36.0%-30.8%是/是11.8%16.9%14.8%35.0%27.5%齿轮(7,474)(9,569)(9,041)(11,192)(8,190)Q / Q-17.7%28.0%-5.5%23.8%-26.8%是/是14.4%11.3%-0.2%23.2%9.6%毛利2,4324,1124,3807,0624,440Q / Q-45.2%69.1%6.5%61.2%-37.1%是/是4.6%32.4%66.4%59.1%82.6%SG＆A(1,040)(1,170)(1,209)(1,829)(1,108)Q / Q-30.4%12.6%3.3%51.3%-39.4%是/是28.0%12.5%8.8%22.3%6.5%息税前利润1,3922,9423,1725,2333,332Q / Q-52.7%111.4%7.8%65.0%-36.3%是/是-8.0%42.5%108.4%77.8%139.4%Q / Q-1.9%-6.0%-20.1%11.9%-14.8%是/是31.3%6.9%-23.5%-17.6%-28.4%净利9722,0882,3244,0312,473Q / Q-59.3%114.8%11.3%73.4%-38.6%是/是-22.2%25.1%128.4%69.0%154.5%-占全年百分比10.4%22.2%24.8%42.9%21.3%盈利能力毛利率24.5%30.1%32.6%38.7%35.2%SG＆A占销售额的百分比-10.5%-8.6%-9.0%-10.0%-8.8%息税前利润率14.1%21.5%23.6%28.7%26.4%有效税率22.0%21.9%23.5%22.2%22.2%净利润9.8%15.3%17.3%22.1%19.6%MI占税前利润的百分比-2.2%-2.9%-4.6%-3.2%-3.5%利息保障5.111.415.422.717.0资料来源：公司数据，CER估算 中国/基础设施/水泥中国光大研究有限公司请阅读分析师和公司的披露以及最后一页的免责声明3损益（合并）资产负债表（合并）销售额45,766 55,262 61,905 66,333 70,531费用销售量(33,265) (37,275) (40,570) (42,591) (44,537)资产总额87,524 93,094 106,168 118,853 132,741流动资产23,622 24,977 34,883 44,190 54,910毛利12,50217,98721,33523,74225,995现金和ST投资8,22011,25612,89020,66129,924其他的收入1,104926881838797适销对路＆ST inv00000营业费用(4,458)(5,247)(5,973)(6,353)(6,800)应收账款和票据8,3897,52514,24715,26616,232营业利润8,04412,73915,36117,38819,195存货4,0393,6934,7495,0895,411财务费用净额(999)(969)(927)(923)(834)其他2,9742,5032,9983,1753,343关联的P / L份额。 ＆JCE(23)(26)(30)(34)(39)非流动资产63,90268,11771,28474,66377,831税前收益8,12612,67115,28617,27019,118长期投资5,4154,5944,7874,9975,227税(1,639)(2,850)(3,439)(3,886)(4,302)固定资产净值55,89959,96663,84267,03970,006少数族裔(156)(432)(233)(263)(292)其他2,5883,5582,6552,6272,598净利6,3319,38911,61313,12114,525负债总额36,72034,69337,77839,18040,577息税折旧摊销前利润11,30216,09518,94721,20523,241流动负债14,52114,54517,24718,04318,811息税前利润8,04412,73915,36117,38819,195应付帐款5,1343,7915,5585,8346,101每股收益（人民币）1.191.772.192.482.74ST借款2,6582,9354,0004,0004,000DPS（元）0.250.280.350.400.44其他6,7297,8207,6908,2098,710资料来源：公司，CER估算非流动负债22,19920,14720,53121,13721,765长期债务21,08019,20719,70720,20720,707其他1,1199418249301,059权益总额50,803 58,402 68,389 79,673 92,164经营性现金流11,50914,6248,82116,48918,208负债总额+ SH股票87,524 93,094 106,168 118,853 132,741净利6,3319,38911,61313,12114,525净现金/（债务）(17,130) (12,500) (12,363) (5,259)3,308折旧摊销3,2583,3563,5863,8164,047营运资金3,9502,0958,8339,52710,165营运资金变动2,0151,192(7,148)(924)(861)已用总资本66,32169,28779,20683,21886,947其他(96)687769476497股东权益+未成年人。50,80358,40268,38979,67392,164投资现金流量(8,470)(7,656)(6,782)(7,229)(7,254) 净负债(%)35.322.418.96.9(3.7)资料来源：公司，CER估算财务摘要净现金流量3683,0301,6287,7659,257资料来源：公司，CER估算毛27.332.534.535.836.9息税折旧摊销前利润24.729.130.632.033.0息税前利润17.623.124.826.227.2净13.817.018.819.820.6其他 （％）有效税率20.222.522.522.522.5支付比例16.016.016.016.016.0RoCE13.016.817.717.116.4平均投资回报率13.618.019.218.517.6平均ROA8.511.712.612.512.3利息保障（x）11.316.620.423.027.9资料来源：公司，CER估算公司介绍安徽海螺水泥有限公司经营水泥行业。安徽海螺水泥有限公司是水泥，熟料和混凝土的生产商，在中国中部，华东，华南和中国西部都有业务。它还出口到海外国家。 12月31日终（百万元）2012 2013 2014E 2015E 2016E 12月31日终（百万元）2012 2013 2014E 2015E 2016E现金流量（合并）股东权益48,53855,76465,51876,53888,738 12月31日终（百万元）2012 2013 2014E 2015E 2016E少数股东2,2662,6382,8713,1353,427净资本支出(7,436)(8,066)(6,769)(6,985)(6,985)处置方式(1,274)(418)000长期投资的变化00000其他资产变动240829(13)(244)(269)自由现金流3,0396,9682,0389,26010,954融资现金流(2,671