布局细胞免疫治疗，肿瘤领域再布新棋

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 医药保健 [Table_StockInfo] 北陆药业（300016） 推荐 重大事件快评 （维持评级） 制药与生物 2014年09月12日 [Table_Title] 布局细胞免疫治疗，肿瘤领域再布新棋 证券分析师： 张其立 0755-82139908 zhangqil@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514070004 证券分析师： 贺平鸽 0755-82133396 hepg@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120026 事项： [Table_Summary] 日前，公司已与李晓祥签署《关于转让深圳市中美康士生物科技有限公司10%股权的协议》，以4,000万元自有资金收购了中美康士10%的股权，此投资事项无须提交董事会和股东大会审议批准。公司以自有资金3,000 万元向中美康士增资，认购其增资后7.5%的股权，并于增资后以自有资金13,400 万元收购李晓祥所持中美康士33.5%的股权，收购完成后，公司所持中美康士的股权比例为51%。本事项已提交董事会审议通过，其中以自有资金13,400 万元收购李晓祥所持中美康士33.5%的股权尚须提交公司股东大会审议批准。 评论：  标的公司成长性好，收购价格合理 中美康士是一家立足于肿瘤生物治疗技术领域，从事技术研发、技术推广、医院技术合作、国际与国内患者服务的国家级高新技术企业。公司已在哈尔滨、沈阳、北京、济南、石家庄、西安、兰州、武汉、长沙、广州、佛山、福州、南京、杭州、上海建立了15 个办事处（运营中心），19 个实验室，并与约40 家三甲医院肿瘤科建立了战略合作关系。 中美康士承诺2014—2016 年度实现的实际净利润分别不低于人民币2,000 万元、2600 万元和3,800 万元，这对应2014-2016收购PE分别为20/15.4/10.5X。中美康士作为肿瘤生物治疗领域的高科技企业，我们认为收购价格合理。  细胞免疫治疗是新的肿瘤治疗模式，中美康士是行业较早进入者 肿瘤细胞免疫治疗是一种新兴的肿瘤治疗模式，是依靠自身免疫抗癌的新型治疗方法，作为一种安全而有效的治疗手段，在肿瘤综合治疗中的作用越来越突出，已逐步发展为继手术、化疗和放疗之后的第四大治疗方法。与传统肿瘤治疗方法相比，细胞免疫治疗具有安全性、靶向性、无耐药性以及适应症广等特性。 中美康士是国内最早一批从事免疫细胞治疗的公司，目前产品主要包括CIK、DC瘤苗、DC-CIK、CTL细胞，技术储备包括NK细胞、TIL细胞、多靶点CTL细胞、微移植、Car-T、免疫细胞分泌PD1抗体等。收购世和基因与中美康士，表明了公司进军肿瘤科技前沿的决心，有利于提高公司盈利能力，实现多元化发展。  对比价稳定增长，九味镇心全力冲刺新版医保目录 ①对比剂稳定增长，期待碘克沙醇非基药中标：碘海醇是收入贡献主体，碘克沙醇受全国非基药招标滞后影响收入规模有限，随着非基药招标陆续启动，未来有望高速增长，新产品碘帕醇快的话今年可能获批；②九味镇心颗粒低基数上实现高速增长，销售区域以北京、山西为主，已被CFDA列为中药保护品种，正全力准备进入新版国家医保目录。  风险提示 碘海醇进入基药后招标大幅降价的风险；碘帕醇未获得CFDA批准的风险；九味镇心颗粒未能进入新版国家医保目录的风险。  公司“动能”十足，维持“推荐”评级 我们认为公司碘克沙醇、九味镇心颗粒均具备大品种的市场潜力，参股世和基因、收购中美康士标志着公司正式进军肿 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 瘤高科技前沿领域。公司“动能”十足，是难得的有业绩、有催化剂的医药小盘股，业绩和市值具备长大基因。我们预计公司14-16年EPS分别为0.26/0.35/0.47元，目前股价15.20元，对应PE分别为55/41/30x，维持“推荐”评级。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2010 2011E 2012E 2013E 利润表（百万元） 2010 2011E 2012E 2013E 现金及现金等价物 761 1572 1840 2171 营业收入 10096 11688 13103 14259 应收款项 116 134 151 164 营业成本 8264 9556 10698 11630 存货净额 1111 1284 1438 1563 营业税金及附加 65 76 85 92 其他流动资产 257 297 333 363 销售费用 1102 1234 1379 1520 流动资产合计 2244 3287 3762 4261 管理费用 376 456 510 520 固定资产 1742 1790 1818 1787 财务费用 25 23 20 20 无形资产及其他 239 231 223 215 投资收益 12 0 0 0 投资性房地产 377 361 338 303 资产减值及公允价值变动 1 1 1 1 长期股权投资 39 39 39 39 其他收入 0 0 0 0 资产总计 4642 5708 6179 6605 营业利润 274 341 410 475 短期借款及交易性金融负债 343 300 300 300 营业外净收支 25 5 3 3 应付款项 1667 1928 2158 2346 利润总额 299 346 413 478 其他流动负债 829 962 1079 1173 所得税费用 85 87 103 119 流动负债合计 2839 3190 3537 3820 少数股东损益 1 1 1 1 长期借款及应付债券 67 67 67 67 归属于母公司净利润 213 259 309 357 其他长期负债 0 0 0 0 长期负债合计 67 67 67 67 现金流量表（百万元） 2009 2010E 2011E 2012E 负债合计 2906 3257 3604 3887 净利润 213 259 309 357 少数股东权益 17 17 18 18 资产减值准备 0 0 0 0 股东权益 1719 2434 2557 2700 折旧摊销 190 156 152 149 负债和股东权益总计 4642 5708 6179 6605 公允价值变动损失 0 0 0 0 财务费用 25 23 20 20 关键财务与估值指标 2009 2010E 2011E 2012E 营运资本变动 83 137 121 104 每股收益 0.38 0.38 0.45 0.52 其它 0 0 1 1 每股红利 0.14 0.23 0.27 0.31 经营活动现金流 487 553 582 611 每股净资产 3.07 3.57 3.76 3.96 资本开支 (168) (154) (128) (66) ROIC 17% 20% 25% 31% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 12% 11% 12% 13% 投资活动现金流 (108) (154) (128) (66) 毛利率 18% 18% 18% 18% 权益性融资 0 611 0 0 EBIT Mar gin 3% 3% 3% 3% 负债净变化 (172) 0 0 0 EBITDA Margi n 5% 4% 4% 5% 支付股利、利息 (80) (156) (185) (214) 收入增长 17% 16% 12% 9% 其它融资现金流 250 (43) 0 0 净利润增长率 24% 22% 19% 16% 融资活动现金流 (254) 413 (185) (214) 资产负债率 63% 57% 59% 59% 现金净变动 124 811 269 331 息率 1% 2% 3% 3% 货币资金的期初余额 636 761 1572 1840 P/E 30.2 30.2 25.4 21.9 货币资金的期末余额 761 1572 1840 2171 P/B 3.7 3.2 3.1 2.9 企业自由现金流 391 413 468 559 EV/EBITDA 19.6 21.2 19.6 18.2 权益自由现金流 470 365 467 561 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 相关研究报告： 《北陆药业-300016-2014年半年报点评：参股圣和基因，进军肿瘤专科》 ——2014-08-22 《北陆药业-300016-重大事项快评：大股东股权质押增持，彰显对未来发展强烈信心》 ——2014-06-30 《北陆药业-300016-重大事项快评：九味获批国家中药保护品种，放量更具基础》 ——2014-05-14 《北陆药业-300016-2014年一季报点评：良性成长》 ——2014-04-18 《北陆药业-300016-2013年报及2014年一季报预增快评：实际业绩快速增长表现优异》 ——2014-04-04 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 谨慎推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 回避 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 谨慎推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数5%-10%之间 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±5%之间 回避 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数5%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 证券投资咨询业务的说明 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投