中报业绩符合市场预期 光伏加速建设带动下半年增长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 [table_main] 公司点评 新能源 阳光电源(300274.SZ)/17.03元 中报业绩符合市场预期 光伏加速建设带动下半年增长 事 项 公司发布2014年半年报，实现营业收入93,127.59万元，同比增长28.79%；实现归属于上市公司普通股股东的净利润9,563.27万元，同比增长77.38%。EPS为0.15元。 主要观点 1. 逆变器盈利水平持续回升，出口业务快速增长。 上半年光伏逆变器收入6.16亿元，同比增长43.17%，符合市场预期，国内光伏行业上半年为淡季，下半年出货量一般为上半年的2倍以上，在国内14GW光伏电站规划建设带动下，全年收入达到18亿以上风险较小。产品毛利率为34.32%，同比提升4.22个百分点，国内业务毛利率预计达到36%以上，盈利能力持续回升，随着成本不断下降以及下半年电站需求快速增长，其盈利能力仍有持续上升的空间。公司海外市场拓展迅速，外销收入1.36亿元，同比增长76.44%，随着公司全球战略的进一步推进，近几年海外市场将保持快速增长。 2. 看好下半年国内电站加速建设带动EPC业务快速增长。 上半年公司光伏电站EPC收入达到2.55亿元，同比下降4.05%，其中酒泉朝阳新能源项目和酒泉三阳新能源项目收入确认7945.62万元。上半年该业务毛利率提升7.25个百分点至15.75%，盈利能力得到进一步增强。由于上半年各省地面电站路条尚未发放，分布式光伏由于政策问题没有形成稳定的商业模式，因此难以大规模推广，导致我国光伏电站上半年建设低于市场预期。我们认为，随着7月份以后各省地面电站路条逐步发放，且地面电站具备较高的稳定收益特征，全年地面电站建设有望达到10GW以上，分布式光伏调整政策有望出台落实，商业模式逐步形成后将带来行业加速建设，全年预计完成4GW以上。我们预计公司电站EPC业务下半年将伴随行业进入加速建设时期，在手路条确保全年业绩无忧。 3. 储能业务打开市场空间，成为未来业绩新增长点。 公司与三星SDI强强联合，进入全球储能领域，未来有望与光伏等新能源结合，率先进入新能源与储能相结合的微网市场，其对新兴市场的提前卡位将带来明显的先发优势，有助于打造新的业务增长极。 4. 投资建议。 我们预计公司2014-2016年EPS为0.60元、0.86元、1.17元，对应PE为31.46倍、22.14倍、16.17倍，下半年国内光伏电站加速建设带动公司业绩高成长，长期来看新领域拓展有助于保持长期增长性，给予“推荐”评级。 风险提示：光伏装机低于预期；市场竞争加剧导致盈利水平下降。 [table_reportdate] 2014年08月26日 公司点评 证券研究报告 证券分析师： 张文博 执业编号： S0360512020001 Tel： 010-66500826 Email： zhangwenbo@hczq.com 证券分析师： 苏晨 执业编号： S0360114040007 Tel： 010-66500828 [table_investrank] 投资评级 投资评级： 推荐 评级变动： 维持 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 65448 流通A股/B股(万股) 28224/0 资产负债率(%) 41.53 每股净资产(元) 6.41 市盈率(倍) 31.63 市净率(倍) 5.17 12个月内最高/最低价 41.07/12.91 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12个月) 2013-08-26～2014-08-26-11%16%43%70%97%124%13-813-1114-214-5沪深300阳光电源 资料来源：港澳资讯 相关研究报告 《牵手锂电池巨头，卡位储能新领域》 2014-08-17 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司点评 2 / 7 一、逆变器盈利水平持续回升，出口业务快速增长 公司上半年业绩符合市场预期，二季度收入同比下滑14%，主要原因在于上半年为国内光伏市场淡季，光伏电站EPC建设速度放缓。公司逆变器和光伏电站EPC业务的毛利率均有所提升，销售费用增长较少，管理费用同比增长58.75%，主要由于加大新产品开发导致研发费用大幅提高，股权激励摊销成本较上年同期增加1,489.60万元。 图表 1 二季度利润增长有所放缓 图表 2 公司净利率水平持续回升 资料来源：华创证券 资料来源：华创证券 公司上半年光伏逆变器收入6.16亿元，同比增长43.17%，符合市场预期，国内光伏行业上半年为淡季，下半年出货量一般为上半年的2倍以上，在国内14GW光伏电站规划建设带动下，全年收入达到18亿以上风险较小。产品毛利率为34.32%，同比提升4.22个百分点，国内业务毛利率预计达到36%以上，盈利能力持续回升，随着成本不断下降以及下半年电站需求快速增长，其盈利能力仍有持续上升的空间。公司海外市场拓展迅速，外销收入1.36亿元，同比增长76.44%，随着公司全球战略的进一步推进，近几年海外市场将保持快速增长。 图表 3 逆变器收入维持高增速 图表 4 逆变器毛利率向上趋势明显 资料来源：华创证券 资料来源：华创证券 二、看好下半年国内电站加速建设带动EPC业务快速增长 上半年公司光伏电站EPC收入达到2.55亿元，同比下降4.05%，其中酒泉朝阳新能源项目和酒泉三阳新能源项目收入确认7945.62万元。上半年该业务毛利率提升7.25个百分点至15.75%，其盈利能力提升速度超出市场预期。 图表 5 公司光伏电站EPC盈利能力持续上升 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司点评 3 / 7 资料来源：华创证券 公司上半年光伏电站EPC收入略低于市场预期，我们认为主要由于我国上半年光伏电站市场尚未大规模建设。由于各省地面电站路条上半年未发放，企业难以开工建设，而分布式光伏由于政策问题没有形成稳定的商业模式，因此难以大规模推广，进而导致我国光伏电站上半年建设低于市场预期。 我们认为，随着7月份以后各省地面电站路条逐步发放，且地面电站具备较高的稳定收益特征，全年地面电站建设有望达到10GW以上，分布式光伏调整政策有望出台落实，商业模式逐步形成后将带来行业加速建设，全年预计完成4GW以上。我们预计公司电站EPC业务下半年将伴随行业进入加速建设时期，在手路条确保全年业绩无忧。 图表 6 分布式光伏商业模式形成带动光伏电站市场持续增长 资料来源：华创证券 三、储能业务打开市场空间，成为未来业绩新增长点 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司点评 4 / 7 我们认为随着锂电池成本以每年10%以上的速度下降，全球储能市场将在不同地区陆续爆发。目前全球储能示范项目已达600个以上，西欧、美国、日本等地储能市场已在政策推动下启动，德国2013年出台分布式光伏储能系统补贴政策，有望引领全球储能市场。 三星集团旗下子公司三星SDI公司为全球锂电池市场的领军企业。公司与三星通过强强联合的方式进入全球储能市场，未来有望与光伏等新能源结合，率先进入新能源与储能相结合的微网领域，其对新兴市场的提前卡位将带来明显的先发优势，有助于打造新的业务增长极。 四、投资建议 我们预计公司2014-2016年EPS为0.60元、0.86元、1.17元，对应PE为31.46倍、22.14倍、16.17倍，下半年国内光伏电站加速建设带动公司业绩高成长，长期来看新领域拓展有助于保持长期增长性，给予“推荐”评级。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司点评 5 / 7 附录：财务预测表 [table_money] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E 流动资产 3519 4142 4874 5631 营业收入 2120 4135 6192 9046 现金 1258 1226 1189 1224 营业成本 1610 3237 4988 7536 应收账款 1143 1542 2005 2406 营业税金及附加 12 12 14 16 其它应收款 36 25 28 30 营业费用 129 193 231 254 预付账款 11 19 17 16 管理费用 161 242 290 320 存货 780 936 1123 1347 财务费用 -26 -33 -21 -9 其他 291 394 513 608 资产减值损失 62 51 62 58 非流动资产 388 447 546 658 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 31 31 31 31 投资净收益 2 2 2 2 固定资产 271 351 440 543 营业利润 176 435 629 873 无形资产 20 25 27 30 营业外收入 34 30 32 32 其他 66 41 48 54 营业外支出 1 0 0 0 资产总计 3906 4590 5421 6289 利润总额 209 465 660 904 流动负债 1788 2145 2883 3434 所得税 28 70 99 136 短期借款 50 87 420 482 净利润 181 395 561 768 应付账款 927 1112 1335 1602 少数股东损益 -0 -0 -0 -0 其他 811 946 1128 1350 归属母公司净利润 181 395 561 768 非流动负债 70 41 46 52 EBITDA 200 462 681 950 长期借款 0 0 0 0 EPS摊薄（元） 0.28 0.60 0.86 1.17 其他 70 41 46 52 负债合计 1858 2186 2929 3486 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 2013 2014E 2015E 2016E 股本 327 654 654 654 成长能力 资本公积金 1252 925 532 139 营业收入 95.7% 95.0% 49.7% 46.1% 留存收益 469 825 1305 2009 营业利润 223.5% 147.4% 44.5% 38.8% 归属母公司股东权益 2048 2404 2491 2803 归属母公司净利润 148.7% 11