林洋电子（601222）公司动态点评 2014年08月12日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（首次） 桂方晓021-61683506 Email:guifx@cgws.com 执业证书编号:S1070511070001 熊杰0755-83515512 Email:xiongj@cgws.com 执业证书编号:S1070512110002 目前股价 24.64 总市值（亿元） 87.51 流通市值（亿元） 86.28 总股本（万股） 35,517 流通股本（万股） 35,015 12个月最高/最低 28.32/15.24 2013A 2014E 2015E 营业收入 1,991 2,437 3,124 (+/-%) 4.1% 22.4% 28.2% 净利润 372 436 622 (+/-%) 22.8% 17.4% 42.5% 摊薄EPS 1.05 1.23 1.75 PE 23.6 20.1 14.1 数据来源：贝格数据 相关报告 LED与光伏双轮驱动，未来看分布式运营 ——林洋电子（601222）2014年半年报点评 公司电表产品收入稳定，未来将成为现金流业务，优良的资产负债表和独到的商业模式有助于公司在分布式光伏运营领域快速扩张，预计公司2014-2016年EPS分别为1.23、1.75、2.22元，对应目前股价PE分别为20.1、14.1、11.1倍，首次给予公司“强烈推荐”的投资评级。  业绩符合市场预期：公司公布2014年半年度报告。上半年共实现营业收入8.44亿元，同比增长10.83%；归属上市公司股东净利润1.35亿元，同比增长15.47%，扣非后归属于上市公司股东净利润为1.33亿元，同比增长14.82%。基本每股收益0.38元，同比增长15.15%。公司业绩符合市场预期。  上半年电表业务稳中有降，全年预计打平：公司主营业务电能表及终端上半年收入减少9.89%，主要原因是智能电表招标高峰期已过，随着智能电表替换需求的兴起，未来这块市场将是比较稳定。电表业务毛利率提升1.41个百分点，得益于公司产品结构转变，毛利率较高的三相表在电表业务中的占比逐渐提升。公司上半年新签智能电表订单8亿元以上，因此我们认为从收入上看全年同比打平的概率较大。  光伏收入来源于EPC，下半年开始电站运营：光伏系列产品收入上半年同比增长726.87%，主要是电站EPC转让收入，毛利率16.01%，高于EPC平均水平，体现了公司较强的项目管理能力与成本控制能力。下半年在继续推进电站EPC的同时，公司重点布局的分布式光伏发电运营将开始贡献收入，此外公司还建成200MW光伏组件生产线，并于6月底正式投产，预计产能全部自用，光伏运营的利润水平较高，将大大提升公司光伏业务乃至整体毛利率水平。  LED增速高，后续与三星合作有看点：LED产品上半年实现营业收入7400多万元，同比增长15003%，毛利率35.35%，公司LED产品目前主要面向南通市和周边地区的道路路灯工程及照明工程，这块业务去年基数较小，因此增速较高，公司凭借在电表领域积累的规模化制造和成本管控能力，在LED领域也取得了不错的盈利能力。公司近期与三星签订了战略合作协议，双方优势互补，公司的规模化制造、供应链管理、应用产品研发将与三星的技术、品牌、渠道优势互补，共同做大LED市场。  分布式发电先行者：国家能源局近期召开了光伏发电现场交流会，根据-20%0%20%40%60%80%12-0812-0912-1012-1112-1213-0113-0213-0313-0413-0513-0613-07林洋电子 上证指数 投资建议 投资要点 盈利预测 证券研究报告 电力设备 | 公司动态点评 2014年08月12日 股价表现 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 会议精神，全年要完成13GW的装机目标。这意味着下半年分布式电站推广力度将加大。此外，分布式发电有望享受与地面电站同样的补贴标准，这意味着分布式发电项目内部收益率的大幅提升。公司资产负债率较低，现金流稳定，为光伏发电运营业务的快速扩张打下了良好基础，作为分布式发电先行者，已经摸索出了一套适合自己的商业模式，乘政策东风，公司有望在分布式发电领域取得快速增长，实现2014-2016年600MW至800MW的运营规模。  风险提示：分布式推广进度低于预期。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 主要财务指标 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 1914 1991 2437 3124 3858 成长性 营业成本 1252 1254 1567 1931 2331 营业收入增长 12.9% 4.1% 22.4% 28.2% 23.5% 销售费用 143 119 122 144 162 营业成本增长 2.4% 0.2% 25.0% 23.2% 20.7% 管理费用 191 198 231 287 343 营业利润增长 76.4% 32.9% 17.5% 42.9% 26.9% 财务费用 -29 -28 -12 9 67 利润总额增长 64.8% 23.5% 17.4% 42.5% 26.8% 投资净收益 10 13 13 13 13 净利润增长 61.2% 22.8% 17.4% 42.5% 26.8% 营业利润 327 435 511 731 928 盈利能力 营业外收支 28 4 4 4 4 毛利率 34.6% 37.0% 35.7% 38.2% 39.6% 利润总额 356 439 516 735 932 销售净利率 15.8% 18.7% 17.9% 19.9% 20.4% 所得税 55 68 80 114 144 ROE 12.8% 14.2% 15.0% 18.7% 20.5% 少数股东损益 -1 0 0 0 0 ROIC 33.7% 31.6% 33.4% 38.1% 38.8% 净利润 303 372 436 622 788 营运效率 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 7.5% 6.0% 5.0% 4.6% 4.2% 流动资产 2803 2738 3154 4311 6204 管理费用/营业收入 10.0% 9.9% 9.5% 9.2% 8.9% 货币资金 1318 1383 1524 2128 3607 财务费用/营业收入 -1.5% -1.4% -0.5% 0.3% 1.7% 应收账款 716 709 824 1113 1351 投资收益/营业利润 3.1% 3.1% 2.6% 1.8% 1.5% 应收票据 25 26 26 38 46 所得税/利润总额 15.3% 15.4% 15.4% 15.4% 15.4% 存货 509 404 573 705 818 应收账款周转率 3.19 2.79 3.18 3.23 3.13 非流动资产 466 524 529 538 799 存货周转率 2.61 2.75 3.21 3.02 3.06 固定资产 354 351 350 352 608 流动资产周转率 0.73 0.72 0.83 0.84 0.73 资产总计 3269 3261 3683 4849 7003 总资产周转率 0.62 0.61 0.70 0.73 0.65 流动负债 904 632 764 1016 1746 偿债能力 短期借款 0 0 0 300 800 资产负债率 27.83% 19.91% 21.20% 31.62% 45.17% 应付款项 555 426 507 625 833 流动比率 3.10 4.33 4.13 4.24 3.55 非流动负债 6 17 17 517 1417 速动比率 2.54 3.69 3.38 3.55 3.08 长期借款 0 0 0 500 1400 每股指标（元） 负债合计 910 649 781 1533 3163 EPS 0.85 1.05 1.23 1.75 2.22 股东权益 2359 2612 2902 3316 3840 每股净资产 6.64 7.35 8.17 9.33 10.81 股本 355 355 355 355 355 每股经营现金流 0.45 0.69 0.93 0.18 1.88 留存收益 2000 2253 2543 2957 3481 每股经营现金/EPS 0.5 0.7 0.8 0.1 0.8 少数股东权益 4 4 4 4 4 估值 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 负债和权益总计 3269 3261 3683 4849 7003 PE 28.9 23.6 20.1 14.1 11.1 现金流量表 （百万） PEG - 1.03 1.16 0.33 0.41 经营活动现金流 158 245 332 65 666 PB 3.7 3.4 3.0 2.6 2.3 其中营运资本减少 -359 -141 -144 -601 -184 EV/EBITDA 0.26 0.23 0.19 1.15 2.18 投资活动现金流 -289 -46 -45 -53 -324 EV/SALES 4.88 5.25 4.29 28.95 59.74 其中资本支出 -89 -81 -45 -53 -324 EV/IC 0.09 0.09 0.08 0.46 0.96 融资活动现金流 -19 -125 -146 592 1136 ROIC/WACC 2.94 2.76 2.92 3.33 3.39 净现金总变化 -149 74 141 604 1479 REP 0.03 0.03 0.03 0.14 0.28 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 桂方晓：清华大学工学学士，中国科学技术大学统计与金融系硕士，2011年加入长城证券，任电力设备与新能源行业分析师。 熊 杰：中科院管理学硕士，2010年加入长城证券，任电力设备新能源行业分析师。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行