请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业深度报告 2017年09月06日 家用轻工 轻工手札（一）：人造板行业报告 -应势而生，顺势而为 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：笃慧 执业证书编号：S0740510120023 电话：021-20315133 Email：duhui@r.qlzq.com.cn 联系人：徐稚涵 Email：xuzh01@r.qlzq.com.cn Email：xuzh01@r.qlzq.com.cn 感谢研究员蒋正山对本报告的支持 感谢实习生郭美鑫对本报告的支持 [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 61 行业总市值(百万元) 516466.42896417 行业流通市值(百万元) 295239.24595823 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2016 2017E 2018E 2019E 2016 2017E 2018E 2019E 大亚圣象 21.86 1.019 1.327 1.624 1.930 21.44 16.47 13.46 11.33 0.69 买入 丰林集团 5.19 0.19 0.15 0.21 0.33 57.65 33.79 24.52 15.71 0.65 未评级 兔宝宝 13.03 0.32 0.47 0.70 1.00 43.9 27.47 18.5 13.09 0.38 未评级 备注 [Table_Summary] 投资要点  人造板是应势而生顺势而为的产物，其木材利用率高、物理性质稳定的优点使得其在家居领域被广泛运用。（1）我国林木资源匮乏，人均活立木蓄积量仅为世界平均水平的1/6，但每年木材消耗量达到4亿m³，上游木材总量稀缺与下游木制品需求旺盛是人造板产品应势而生、逐渐占据市场主流的客观环境。（2）人造板工艺门槛普遍不高，胶合板制作工艺较为简单，纤维板等非胶合板工艺相对复杂，且高端纤维板、刨花板存在技术壁垒，率先使用连续平压生产线的行业内领先企业将获得规模优势。  人造板供需及产业链：过去11年的中国人造板产量CARG超过14%，人造板市场已经历了一个高速发展时期而走向平稳，下游产业需求仍长期向好。从供给端看，2015年我国人造板产量2.87亿m³，总量稳健增长。从需求端看，（1）家具行业2016年销售额2781亿元，今年以来销售额累计同比上涨13%，仍然处于稳定增长阶段。（2）近几年中国木地板市场销量稳定在3.8亿-4亿平方米之间，以人造板为主要原材料的地板品种市场占有率超过80%，其市场主流位置难以动摇。（3）中国城镇化率为57%，较日美等国80%的城镇化率仍有一定空间。未来城镇化进程带来的购房刚性需求以及消费升级带来的改善性住房需求依然是房地产行业继续发展进而带动家具、地板等人造板下游行业发展的长期支撑点。  国内人造板市场集中度较低，行业整合是长期趋势。（1）目前人造板行业仍以中小民营企业为主，市场集中度低，多数企业不能形成规模效益。（2）人造板退税比率由80%降为70%，同时列入《环境保护综合名录》中“高污染、高环境风险”的“双高”产品将不予享受退税待遇，退税政策分化将进一步提升行业龙头企业的市场议价能力，期待未来马太效应显现。  优秀的人造板企业优势在于优质的核心供应链、自有原料林和生产基地相依而建。（1）行业内具备一定品牌知名度和规模效应的企业产品质量相似，但具备核心供应链的企业更易脱颖而出，打造优质核心供应链一般有两类模式：一、实现B端优质客户群的广泛覆盖，二、打造C端销售网络获取渠道优势；（2）人造板企业对木材等原材料的稳定供应要求较高，优秀的人造板企业往往自建原料林，考虑到木材原料具备一定经济运输半径，生产基地与自有原料林相依而建的企业可进一步缩减成本获得市场空间。  投资建议：关注大亚圣象、丰林集团、兔宝宝  风险提示：原材料价格大幅上涨风险、环保及退税政策变动风险 (15%)(9%)(3%)3%9%15%9/6/1611/6/161/6/173/6/175/6/177/6/179/6/17轻工制造 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度研究 内容目录 人造板：应势而生，顺势而为 ............................................................................. - 4 - 为什么使用人造板？ .................................................................................... - 4 - 人造板品类大解析：品类繁多、价格不一 ................................................... - 4 - 人造板工艺：门槛普遍不高，高端纤维板、胶合板存在壁垒 ...................... - 8 - 行业端：定价采取成本加成方式，供需存在结构性差异 ................................... - 10 - 产业链：林业-人造板-房地产-家居 ............................................................ - 10 - 人造板行业供需：增速趋缓，供需总量平衡 ............................................. - 13 - 细分市场供需研究：总量均衡下的供需结构失衡 ...................................... - 14 - 人造板关键要素：环保、马太效应与退税......................................................... - 17 - 环保问题：胶粘剂与用胶量决定甲醛释放量 ............................................. - 17 - 市场集中度低，行业整合是长期趋势 ........................................................ - 18 - 人造板退税政策分化，期待行业马太效应显现 .......................................... - 20 - 哪些人造板企业将脱颖而出？ ........................................................................... - 20 - 现有人造板品牌梳理 .................................................................................. - 20 - 人造板企业核心竞争力：优质供应链、自有林区与基地相依而建 ............ - 21 - 人造板企业未来发展路径：向下游产业延伸优势明显 ............................... - 23 - 风险提示 ............................................................................................................ - 24 - 原材料价格大幅上涨风险 .......................................................................... - 24 - 环保及退税政策变动风险 .......................................................................... - 24 - 图表目录 图表1：世界主要国家活力木蓄积量（亿立方米） ..................... 错误!未定义书签。 图表2：人造板主要种类构成及产量占比 ................................... 错误!未定义书签。 图表3：各板材原料对比 ............................................................. 错误!未定义书签。 图表4：胶合板构造图................................................................. 错误!未定义书签。 图表5：胶合板价格（元/张）..................................................... 错误!未定义书签。 图表6：纤维板构造图................................................................. 错误!未定义书签。 图表7：纤维板价格（元/张）..................................................... 错误!未定义书签。 图表8：细木工板构造图 ............................................................. 错误!未定义书签。 图表9：细木工板价格（元/张） ................................................. 错误!未定义书签。 图表10：指接板构造图 .............................................................. 错误!未定义书签。 图表11：指接板价格（元/张） ................................................... 错误!未定义书签。 图表12：刨花板构造图 .............................................................. 错误!未定义书签。 图表13：刨花板价格（元/张） .................................................. 错误!未定义书签。 图表14：刨花板工艺流程 ........................................................... 错误!未定义书签。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度研究 图表15：纤维板工艺流程 ........................................................... 错误!未定义书签。 图表16：纤维板热压技术比较 ................................................... 错误!未定义书签。 图表17：人造板产业链 .............................................................. 错误!未定义书签。 图表18：人造板原料种类及要求 ................................................ 错误!未定义书签。 图表19：全国家具销售额累计值与累计同比（亿元） ............... 错误!未定义书签。 图表20：