上半年扣非净利润同比增长15%左右，符合预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2014年7月7日 安徽合力（600761.SH） 机械行业 上半年扣非净利润同比增长15%左右，符合预期 公司简报 ◆事件： 公司发布2014年半年度业绩预增公告：预计2014年半年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比将增加约50%左右。 ◆扣除土地补偿金影响上半年净利润增长15%左右，复合预期 公司预计上半年归属净利润3.705亿元左右，扣除公司一季度收到的土地补偿金10083万元影响（公司有效税率15%，所得税后影响8570.6万元），公司主业净利润同比增长15.3%左右，公司上半年业绩复合我们预期。 ◆叉车行业平稳增长，未来有望维持GDP增速1.5倍左右 2014年1-5月份叉车行业销量15.52万台，同比增长12.55%，安徽合力的销量继续好于行业增长，我们估计上半年销量增速在15%左右。叉车行业受益于劳动力成本持续上升带来的人工替代，同时受益于社会物流总量的稳步增长，未来有望继续维持GDP增速1.5倍左右。 ◆安徽合力资产质地良好，国企改革或有意外之喜 叉车行业特性完全不同于其他工程机械行业，行业下游和竞争格局远远好于其他工程机械子行业，给以公司类似于其他工程机械10倍PE的估值显然不合理。此外，安徽合力本身资产质量良好（无带息负债，应收账款余额仅占年销售收入10%，公司现金及理财产品储备接近10亿），这也远远好于其他工程机械公司。公司研发和现金储备丰富，未来国企改革稳步推进，或有意外之喜。 ◆维持“买入”评级，目标价15元 维持公司盈利预测，2014-2016年EPS分别为1.32/1.37/1.58元，对应PE分别为9/9/8倍，未来三年复合增长率17%，公司价值明显低估。即使剔除2014年收到1.33亿土地补偿金影响，2014年核心EPS为1.1元，对应核心PE也仅为10.8倍。对应2014年核心EPS给以14倍市盈率，目标价15元，维持“买入”评级。 ◆风险提示：原材料价格波动影响毛利率；国企改革进度不确定 业绩预测和估值指标 指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入（百万元） 5,976 6,553 7,528 8,575 9,772 营业收入增长率 -5.02% 9.67% 14.88% 13.90% 13.95% 净利润（百万元） 349 502 676 705 814 净利润增长率 -9.44% 43.69% 34.66% 4.22% 15.56% EPS（元） 0.68 0.98 1.32 1.37 1.58 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.58% 14.71% 17.18% 15.93% 16.24% P/E 18 12 9 9 8 P/B 2 2 2 1 1 买入（维持） 当前价/目标价：11.94/15元 目标期限：6个月 联系人 王海山 021-22169154 wanghaishan@ebscn.com 分析师 熊伟 (执业证书编号：S0930512040001 ) 市场数据 总股本(亿股)： 6.17 总市值(亿元)：73.65 一年最低/最高(元)：7.56/14.31 近3月换手率：44.89% 股价表现(一年) -10%13%35%58%80%07-1310-1301-1404-14安徽合力沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 7.13 2.77 67.78 绝对 9.08 2.35 65.51 相关研报 叉车行业明显异于工程机械，9倍PE显然低估 ··········································· 2014-05-25 2014-07-07 安徽合力 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%201220132014E2015E2016E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 5,976 6,553 7,528 8,575 9,772 营业成本 4,897 5,269 6,018 6,810 7,759 折旧和摊销 157 176 195 204 214 营业税费 23 23 26 30 34 销售费用 276 297 339 394 449 管理费用 359 399 459 532 606 财务费用 9 13 -7 -12 -20 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 14 18 25 35 45 营业利润 410 552 704 844 974 利润总额 452 637 847 879 1,012 少数股东损益 31 38 40 42 45 归属母公司净利润 349.43 502.08 676.10 704.61 814.27 资产负债表（百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E 总资产 4,664 5,073 5,768 6,510 7,387 流动资产 2,691 3,087 3,844 4,629 5,469 货币资金 317 391 582 819 1,142 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 641 703 827 942 1,073 应收票据 175 233 301 343 391 其他应收款 43 29 38 43 49 存货 1,005 1,045 1,191 1,348 1,536 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产 1,547 1,687 1,649 1,601 1,615 无形资产 194 205 195 185 176 总负债 1,499 1,503 1,637 1,847 2,088 无息负债 1,284 1,395 1,625 1,835 2,076 有息负债 215 108 11 11 11 股东权益 3,165 3,570 4,132 4,664 5,299 股本 514 514 514 514 514 公积金 907 952 952 952 952 未分配利润 1,598 1,947 2,468 2,958 3,548 少数股东权益 147 157 197 239 284 现金流量表（百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E 经营活动现金流 365 663 565 554 720 净利润 349 502 676 705 814 折旧摊销 157 176 195 204 214 净营运资金增加 135 288 399 406 353 其他 -277 -304 -705 -760 -661 投资活动产生现金流 -393 -362 -140 -125 -205 净资本支出 -284 -171 -165 -160 -250 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -108 -191 25 35 45 融资活动现金流 -22 -221 -235 -192 -192 股本变化 86 0 0 0 0 债务净变化 98 -107 -97 0 0 无息负债变化 -35 110 231 210 241 净现金流 -50 74 190 237 324 资料来源：光大证券、上市公司 -20%-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001000201220132014E2015E2016E净利润_增长率净利润增长率 -10%-5%0%5%10%15%20%020004000600080001000012000201220132014E2015E2016E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201220132014E2015E2016E资本回报率ROEROAROICWACC 2014-07-07 安徽合力 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 成长能力（%YoY） 收入增长率 -5.02% 9.67% 14.88% 13.90% 13.95% 净利润增长率 -9.44% 43.69% 34.66% 4.22% 15.56% EBITDAEBITDA增长率 -7.80% 28.74% 20.11% 15.25% 12.20% EBITEBIT增长率 -13.36% 35.05% 23.15% 18.45% 14.00% 估值指标 PE 18 12 9 9 8 PB 2 2 2 1 1 EV/EBITDA 12 9 7 6 5 EV/EBIT 16 12 9 8 7 EV/NOPLAT 19 14 11 9 8 EV/Sales 1 1 1 1 1 EV/IC 2 2 2 1 1 盈利能力（%） 毛利率 18.06% 19.59% 20.06% 20.59% 20.59% EBITDA率 9.40% 11.03% 11.53% 11.67% 11.49% EBIT率 6.77% 8.34% 8.94% 9.29% 9.30% 税前净利润率 7.56% 9.71% 11.26% 10.26% 10.36% 税后净利润率（归属母公司） 5.85% 7.66% 8.98% 8.22% 8.33% ROA 8.15% 10.66% 12.41% 11.47% 11.63% ROE（归属母公司）（摊薄） 11.58% 14.71% 17.18% 15.93% 16.24% 经营性ROIC 10.04% 12.72% 14.30% 15.64% 16.39% 偿债能力 流动比率 2.17 2.20 2.52 2.68 2.80 速动比率 1.36 1.46 1.74 1.90 2.01 归属母公司权益/有息债务 14.05 31.59 348.34 391.70 443.96 有形资产/有息债务 20.68 44.73 493.12 559.64 638.05 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.68 0.98 1.32 1.37 1.58 每股红利 0.21 0.30 0.42 0.44 0.50 每股经营现金流 0.71 1.29 1.10 1.08 1.40 每股自由现金流(FCFF) 0.18 0.39 0.41 0.63 0.77 每股净资产 5.87 6.64 7.65 8.61 9.76 每股销售收入 11.63 12.75 14.65 16.68 19.01 资料来源：光大证券、上市公司 2014-07-07 安徽合力 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 投资建议历史表现图 安徽合力（600761） 0246810121416Jul-13Aug-13Sep-13Oct-13Nov-13Dec-13Jan-14Feb-14Mar-14Apr-14May-14Jun-14股价-元050010001500200025003000沪深300安徽合力目标价沪深300 资料来源：光大证券研究所 日期 股价 目标价 评级 2008-04-03 18.54 13.00 中性 2010-03-14 13.59 15.00 增持 2011-07-13 15.41 20.00 买入 2011-09-21 12.62 18.00 买入 2013-08-12 8.25 11