LED获得大单，分布式增加成长性

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 [table_main] 公司点评 新能源 林洋电子(601222.SH)/18.48元 LED获得大单，分布式增加成长性 事 项 公司全资子公司江苏林洋照明科技有限公司于近期中标了“临海高等级公路启东段照明工程”、“启东市惠萍镇2014年农村道路路灯工程”以及“启东市东海镇2014年农村道路路灯工程”项目，3个中标项目总金额约为4,615.80万元。公司2014年起，分布式光伏和LED两项新业务将开始放量，突破传统业务行业的天花板，我们预计公司14、15、16年EPS1.28元、1.57元、1.82元，对应PE14.47倍、11.74倍、10.17倍，推荐评级！ 主要观点 1. LED获得大单，14年进入快速增长期 公司的LED业务分为项目型和代工型两种模式，项目型主要为一些政府项目的BT工程，由于技术壁垒较高、竞争激烈度较低，该业务净利率有望达到15%以上。代工型主要是为一些LED一线厂商进行代工生产，目前LED的一线企业在零售市场渠道已经打开，具有较强的同质性，因此公司选择代工方式以降低市场开拓成本，我们预计净利率3%-5%。此次中标再次彰显公司在LED项目型市场的实力，我们预计2014年公司LED收入将达到3亿元以上，随着LED成本的不断下降以及政府节能减排压力逐步增加，LED市场需求将加速增长，该业务将成为公司新的业务增长点。 2. 公司有望成为东部分布式光伏龙头企业 我们认为，分布式光伏上半年推进低于预期的主要原因在于商业模式不清晰，存在收费风险、融资困难等问题，在分布式光伏领域，公司与国家电网下属的节能服务公司合作进行分布式光伏电站的建设和运营，有效规避了收费端的风险。公司的电表销售渠道布局全国，下游客户多为工商业用户，与分布式业务形成协同作用。公司目前资产负债率不到20%，融资能力较强，能够满足公司未来两到三年规划的开发500-800MW以上分布式电站项目融资。 3. 智能电表需求平稳，成为公司“现金牛”业务 根据我们对智能电表需求的测算，我们认为2014-2015年的智能电表招标量将维持在6500-6800万只以上，较2013年略有上升。智能电表市场竞争格局相对稳定，公司凭借自身的竞争优势有望继续保持市占率第一。公司目前单相表占比仍旧较大，随着未来三相表占比的不断增加，毛利率仍有提升空间。 风险提示： 智能电表招标低于预期，分布式光伏建设进度低于预期。 [table_reportdate] 2014年05月25日 公司点评 证券分析师： 张文博 执业编号： S0360512020001 Tel： 010-66500826 Email： zhangwenbo@hczq.com 证券分析师： 苏晨 执业编号： S0360114040007 Tel： 010-66500828 [table_investrank] 投资评级 投资评级： 推荐 评级变动： 首次评级 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 35518 流通A股/B股(万股) 11975/0 资产负债率(%) 14.51% 每股净资产(元) 7.52 市盈率(倍) 14.47 市净率(倍) 2.19 12个月内最高/最低价 28.6/13.48 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12个月) 2013-05-25～2014-05-25-20%-6%8%22%36%50%13-513-813-1114-2沪深300林洋电子 资料来源：港澳资讯 相关研究报告 证券研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 / 7 [table_page] 林洋电子公司点评 一、LED获得大单，14年进入快速增长期 随着LED照明技术的迅速发展，成本快速下降，未来几年LED市场全球需求将保持20%以上增长速度。我国规划到2015年，LED产业产值增长率将超过30%，首先应用的领域将是政府办公、公共照明以及工商业照明等领域。在国家鼓励节能环保的产业政策以及地方政府节能减排压力的推动下，LED行业将迎来快速增长。 公司的LED业务分为项目型和代工型两种模式，项目型主要为一些政府项目的BT工程，由于技术壁垒较高、竞争激烈度较低，该业务净利率有望达到15%以上。代工型主要是为一些LED一线厂商进行代工生产，目前LED的一线企业在零售市场渠道已经打开，具有较强的同质性，因此公司选择代工方式以降低市场开拓成本，我们预计净利率3%-5%。此次中标再次彰显公司在LED项目型市场的实力，我们预计2014年公司LED收入将达到3亿元以上，随着LED成本的不断下降以及政府节能减排压力逐步增加，LED市场需求将加速增长，该业务将成为公司新的业务增长点。 二、公司有望成为东部分布式龙头 2013年下半年以来我国光伏政策利好不断，明确指出重点发展分布式光伏，对分布式光伏电站进行0.42元的度电补贴，规划2014年装机8GW。2014年上半年我国分布式光伏建设进度严重低于预期，我们认为主要原因并不在于补贴电价低，10%—15%的内部收益率具有一定的吸引力。推广的主要问题可以概括为两端：收费和融资，融资方面在一定程度上又依赖于收费模式，现有的市场环境尚未形成具备可复制性的商业模式。我们认为随着分布式光伏政策的不断细化和落实，下半年有望形成成熟的盈利模式，从而带来行业的快速增长。 图表 1 在补贴条件下分布式光伏未来三年新增装机中枢8GW以上 资料来源：Wind，华创证券整理 在分布式光伏领域，公司具有收费模式创新、销售渠道广泛、融资能力较强等优势。公司采用与国家电网下属的节能服务公司合作的方式，进行分布式光伏电站的建设和运营，有效地规避收费端的风险。同时，公司智能电表业务市占率全国第一，其电表销售渠道布局全国，下游客户多为工商业用户，可以与分布式业务形成协同作用，有效拓展分布式光伏用户。公司目前资产负债率不到20%，融资能力较强，能够满足公司未来两到三年规划的开发500-800MW以上分布式电站项目融资。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 / 7 [table_page] 林洋电子公司点评 图表 2 公司分布式电站运营引入国网作为收费保障 资料来源：Wind，华创证券整理 三、智能电表需求平稳，成为公司“现金牛”业务 我们假定：（1）国家电网公司在“十二五”期间实现智能电表全覆盖，包括城网和农网；（2）智能电表使用寿命为5年，从招标后一年起算，第5年就进行更换；（3）南方电网公司智能电表安装计划及实际进度与国家电网公司一致。根据上述假定我们可以推算出：（1）2013年～2015年，两网公司将招标2.86亿只智能电表，其中0.62亿只为更换需求；（2）2016年～2020年，两网公司将招标5.01亿只智能电表，其中4.59亿只为更换需求。 2013年底，国网公司智能电表累计招标2.45亿只，2009~2015年总需求约4.19亿只，即后续需求约1.74亿只。我们认为2014-2015年的智能电表招标量将维持在6500-6800万只以上，较2013年略有上升。 图表 3 预计未来国网智能电表招标保持平稳 资料来源：Wind，华创证券整理 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 / 7 [table_page] 林洋电子公司点评 智能电表市场竞争格局相对稳定，公司凭借自身的竞争优势有望继续保持市占率第一。目前公司单相表占比仍旧较大，随着未来三相表占比的不断增加，毛利率仍有提升空间。 四、投资建议与盈利预测 公司的分布式光伏业务拥有独特的商业模式，有效规避了收费风险，其原有产品的渠道有利于业务快速扩张，有望成为东部分布式运营龙头公司。LED产品2014年起进入快速增长阶段，成为新的业绩增长点。保守预计2014-2016年EPS为1.28元、1.57元、1.82元，对应PE14.47倍、11.74倍、10.17倍，推荐评级！ 五、风险提示： 智能电表招标低于预期，分布式光伏建设进度低于预期。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 / 7 [table_page] 林洋电子公司点评 附录：财务预测表 [table_money] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E 流动资产 2738 2313 1581 1544 营业收入 1991 2544 2806 3094 现金 1383 1035 238 200 营业成本 1254 1738 1854 1960 应收账款 709 700 700 700 营业税金及附加 13 18 20 22 其它应收款 15 16 15 15 营业费用 119 117 111 111 预付账款 8 12 9 10 管理费用 198 202 199 199 存货 404 400 420 430 财务费用 -28 -34 6 100 其他 219 151 198 189 资产减值损失 14 14 14 14 非流动资产 524 1515 3326 5661 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 56 53 54 54 投资净收益 13 15 16 18 固定资产 351 1368 3166 5491 营业利润 435 505 619 707 无形资产 44 52 53 56 营业外收入 6 31 41 54 其他 73 42 52 61 营业外支出 2 2 2 2 资产总计 3261 3828 4907 7206 利润总额 439 534 658 759 流动负债 632 766 768 1178 所得税 68 80 99 114 短期借款 0 0 0 456 净利润 372 454 559 645 应付账款 329 421 413 388 少数股东损益 0 0 0 0 其他 303 345 355 334 归属母公司净利润 372 454 559 645 非流动负债 17 67 719 2126 EBITDA 436 573 840 1189 长期借款 0 57 708 2114 EPS（摊薄） 1.05 1.28 1.57 1.82 其他 17 10 11 12 负债合计 649 833 1487 3305 主要财务比率 少数股东权益 4 4 4 4 2013 201