白酒行业:调整步入白热化,关注四大新趋势

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 行业动态报告●食品饮料 2014年3月31日 [table_main] 行业点评报告模板 白酒行业： 调整步入白热化 关注四大新趋势 推荐 维持评级 核心观点： 1．事件 成都春季糖酒会后最新白酒行业观点跟踪。我们继续维持此前观点：“看好白酒板块最高50%空间（从底部开始）之估值修复行情，基本面好于市场悲观预期，但中期仍需谨慎。” 2．我们的分析与判断 （一）未来关注行业回归理性下的分化 糖酒会期间，业内关于白酒行业未来的调整走向看法不一。但可以确定的是，目前以茅台、五粮液为代表的部分一线名酒企业为稳定价格所做出的努力与决心。春节后，茅台的一批价基本稳定在880-900元之间，五粮液则在580元左右，虽然有个别向下浮动几十元的情况发生，但并未出现此前市场预计的节后一批价大幅下滑的局面。我们看好一线白酒的“稳价”思路，这一方面将有利于未来企业自身的业绩不出现大幅下滑；另一方面作为行业龙头，“稳价”举措的实施显然会对行业内产品整体价格体系的构建起到积极的作用。 同时，部分白酒企业已公布了2013年度财务数据，茅台的表现可谓“一枝独秀”；而其他已公布的酒企在2013年都呈现一定程度的下滑，特别是随着调整的深入，下滑趋势更为明显。回归到白酒产业的根本属性我们分析认为，目前白酒行业的经营数据出现分化并非偶然，未来可能还将得以强化。总体来说，酒企的业绩表现主要与其品牌的强势程度以及营销策略的调整速度相关。 因此，从行业角度分析，我们判断即使最坏情况发生，仍然会有表现优秀公司。虽然行业具有弱周期性，但经过仔细分析各主要白酒企业的内部新动作，我们认为，在新的竞争环境下，一线和少数二三线龙头公司将在行业景气度低迷的不利之时，仍然能够保持原有的上升通道，确保业绩增速符合甚至超越市场一致预期。 （二）继续看好板块估值修复空间 在此前多篇白酒行业报告中，我们曾判断：虽然板块基本面暂时难言见底，至少现在各品种估值水平处于历史估值底部区域，提示投资者注意把握好机会。目前我们仍坚持这个观点。 分析师 董俊峰（首席） ：010-66568780 ：dongjunfeng@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511010002 李琰 ：010-83571374 ：liyan_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130513060001 相对指数表现图 [table_industrytrend] -19%-14%-9%-4%1%6%11%13/2/1813/4/1813/6/1813/8/1813/10/1813/12/18食品饮料上证指数 资料来源：中国银河证券研究部 相关研究 [table_report] 1. 白酒行业：估值修复最大行情望到来，中期基本面仍需较为谨慎 20140217 2. 食品饮料行业2014年投资策略：关注食品类板块复制TMT行情概率 20131229 3. 食品饮料行业2013下半年投资策略：关注屌丝成功逆袭概率 20130708 4. 白酒行业：波动有望再次带来超额收益良机20130730 5. 白酒行业：行情在遗忘时爆发 20130508 6. 白酒行业：关注龙头公司转型概率 20130313 7. 白酒行业：交易角度最大机会到来 20130307 8. 青青稞酒（002646）：关注行业转型期西北市场跨越式发展 20130314 9. 泸州老窖（000568）：期待行业景气度回升20131023 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 1 [table_page] 行业动态报告/食品饮料行业 （三）春季糖酒会启示：关于白酒行业四大新趋势的思考 1、“控量保价”成为一线名酒的共同选择 糖酒会期间有观点认为：无论是茅台3%的增长预期，还是五粮液取消年末返利补贴的举动，当中释放出的信号，无不是以茅五为代表的一线名酒在改革的特殊时期，为稳定价格所做出的努力。 我们认为，在从“名酒”向“民酒”转型的过程中，如何贴近消费者需求、真正改变长久以来的“坐商”思路，是茅五最需要调整的部分。在这个过程中，一定会配合一些营销上的改革措施：包括已释放出来的对经销商体系进行分级管理；拥有更具市场化的组织结构体系；以及发展更为精细化、多元化的渠道等等。而以上这些都意味着：（1）需要更多的销售队伍与费用投入；（2）需要在确保公司核心的优质经销商拥有合理利润空间的前提下，获得更扁平化的市场机制；以及（3）需要在传统渠道的基础上，发展更为多元化与精细化的渠道体系。 基于此，对于茅五在这个过程中释放出来的种种信号，一直以来我们并没有过分悲观，认为这是在现有的市场环境下，公司不得不做出的一种选择。也因为目前对2014年茅五整体价量平衡点的难以把握，我们才始终坚持不轻易预测基本面的底部，只是从“估值修复”的角度寻找白酒板块的交易性机会。 2、关于茅台未来趋势的判断 关于此类问题，在糖酒会上，各位业内专家也都未能达成共识。认为价格不会再跌已基本见底者有之；认为仍旧不确定者有之；更为悲观者亦有之。 我们在2013年3月13日《白酒行业：关注龙头公司转型概率》中认为，如果茅台未来坚持转移消费群体，定位于个人消费品，顺应治理三公消费时代潮流，则有望再度引起资本市场关注，不过这将考验公司的市场营销体系建设。一年来，公司实现了这个趋势，现在我们继续维持观点。 3、100元左右价位的产品渐成区域市场主流 有观点称：“次高端已成目前行业的重灾区，特别是对区域型酒企来说，100元左右价位的产品反而会占据一定优势。” 我们认为，次高端产品此前得以发展的根本原因，是受益于以茅台、五粮液等为代表的一线名酒的高价策略。当茅台价格高达2000元左右且一瓶难求的时候，区域型酒企在800-1000元的价格区间内发展其高端产品，在当地的政商务消费市场的确是会获得一定的市场空间。然而，当茅台的一批价降到900元左右的时候，对这些次高端产品显然就构成了直接的冲击，这也就是我们在此前的报告及路演中反复强调的：“茅台增长主要来源于在缩小的蛋糕中凭借品牌拉力挤占竞品，不过需要关注未来几年的放量与市场需求匹配度。” 那么，区域型白酒怎么办？ 在这一点上，我们认可业内人士的看法：在次高端受到严重打击，且50元以下的低端产品又难以贡献合理渠道利润的现实状况下，发展100元左右价位的产品无疑是一个好的选择。同时，我们也认为，对区域型白酒来说，在目前的市场环境下，首要任务还是要大力巩固自己 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2 [table_page] 行业动态报告/食品饮料行业 的区域“大本营”优势地位，稳固在当地主流单品的销售。在这一大前提下，可以考虑开发一些更贴近消费者个性化需求的新品。然而，无论从哪个方面进行调整与发展，我们判断，区域型酒企在高费用投入的保市场竞争压力之下，2014年的业绩都不容乐观。 4、发展O2O迎合新潮流 今年的春季糖酒会上，有一个特别热的议题，就是关于酒类互联网的发展。关于对发展O2O的态度，我们大体上可归纳成三类人群：一是酒企。它们中的大部分对线上渠道目前仍维持着一个较为审慎的态度。已经意识到发展是必须的，但是，“以何种形式来发展？怎样才能不损害传统经销商的利益？”等问题，目前还需要探索；二是传统经销商。显然这部分人群对线上交易给其传统渠道造成的价格冲击会有一些不满，然而，科技发展使得趋势已难以逆转，我们认为，在这样的环境下，或许他们要做的应该是，如何在保有自身团购上的传统优势与这种新的趋势中找到平衡点；三是第三方平台。在此次糖酒会上，我们可以看到与O2O相关的第三方平台层出不穷。中酒网董事长赖劲宇就公开提到“一切没有物流供应链的酒类O2O都是伪命题”。 基于此，我们认为，发展O2O显然已经成为一轮新的潮流，怎样选择一个恰当的方式去实现，是摆在目前每位业内参与者面前的一大选择难题。站在最为现实的角度，我们看好企业开发线上专属产品的发展路径。分析其原因有二：一是开发线上产品暂时不会对线下的传统经销商渠道造成直接的冲击，如果能有效地配合线下活动，那么对品牌还会起到一定的推广作用；二是企业可利用线上丰富的“大数据”资源，获得包括消费者构成、偏好、忠诚度等在内的各种数据资源，以此来判断新品的受欢迎程度。而率先通过在线上试水新品，甚至可以达到在严格控制费用的基础上，利用互联网的优势实现辐射全国的区域投放。 （四）2013年我国白酒行业景气度呈现低迷 2013年我国白酒行业累计产量1226.20万千升，同比增速为7.05%。就累计产量增速水平来看，比上年同期减少11.50个百分点。其中，12月单月实现产量134.10万千升，同比增速为-0.39%，比上年同期减少12.25个百分点，环比下滑12.27个百分点。 图 1：我国白酒行业2010-2013年单月产量及增速变动 -1001020304050600204060801001201401602010-012010-022010-032010-042010-052010-062010-072010-082010-092010-102010-112010-122011-012011-022011-032011-042011-052011-062011-072011-082011-092011-102011-112011-122012-012012-022012-032012-042012-052012-062012-072012-082012-092012-102012-112012-122013-012013-022013-032013-042013-052013-062013-072013-082013-092013-102013-112013-12白酒（折65度，商品量）当月产量(万千升)-左白酒当月同比(%)-右 资料来源：国家统计局，中国银河证券研究部整理 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 3 [table_page] 行业动态报告/食品饮料行业 图 2：我国白酒行业收入累计值及增速变动(2000-2013年) 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年1-11月2008年1-11月2009年1-11月2010年1-11月2011年2012年2013年白酒营业收入(亿元)营业收入增速 资料来源：国家统计局，中国银河证券研究部整理 图 3：我国白酒行业利润总额累计值及增速 (2000-2013年) -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006007008009002000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年1-11月2008年1-11月2009年1-11月2010年1-11月2011年2012年2013年白酒利润总额(亿元)利润总额增速 2013年我国白酒行业收入增速为11.22%，利润总额增速环比略有回升，但仍为负值。2013年1-12月，我国白酒行业实现收入5018.01亿元，同比增速为11.22%（比上年同期减少15.60pct），实现利润总额804.87亿元，同比增速为-1.92%（比上年同期大幅下滑50.44pct）。另外，我们对比2011年