锆价底部企稳，看好公司资源及深加工产品

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 1 东方锆业（002167） 公司研究/调研简报 一、 事件概述 我们近日对东方锆业进行了实地调研，与公司管理层进行了交流。公司澳洲项目正常运行，公司全产业链经营提高公司整理竞争实力。 二、 分析与判断  锆英砂提价暂待消化，锆价底部企稳信号已现 中国作为锆英砂消费大国，所需锆英砂80%以上依靠进口。3月以来，国外大型矿商Iluka等纷纷将报价上涨50美元/吨左右，报价基本维持在1200-1250美元/吨，但由于下游需求不足，厂商库存充足，提价后新签订单较少。虽然目前新报价成交有限，但锆价企稳信号已现，随着库存的消化，锆价将逐步企稳。  看好公司澳洲资源，澳洲铭瑞稳定生产 资源方面，铭瑞锆业2013年合计新发现资源总量约9928万吨，蕴藏量中约有22万吨锆、21万吨高钛矿物及52万吨钛铁矿等，资源保有量达到2.65亿吨，公司还控制了可观的稀土资源、钛矿物等其他有经济价值的资源。澳洲东锆占20%权益的WIM150项目拥有矿产储量总计5.52亿吨，平均重矿物平均品位4.3%，重矿砂中含锆21.6%、金红石11.7%、白钛石5.9%、钛铁矿31.70%。铭瑞锆业已于2012年年底投产，目前已转入正式商业运营阶段，矿砂的实际产能、品位和回收率等关键性指标已基本达到或超过设计目标，预计年产量约12万吨。  深加工产品，高毛利产品仍将带来稳定收入 深加工方面，公司高毛利产品包括复合氧化锆及复合氧化锆结构陶瓷，毛利率均在30%以上，预期未来仍将为公司带来稳定收入。公司2700吨复合氧化锆项目建设基本完成，达产后总产能将达到5000吨，预期2-3年内将为公司带来约1个亿左右毛利。公司技改工作已顺利完成，并成功开展了乐昌分公司的母液酸金属钪回收工作。1000吨核级海绵锆仍在建，截止到13年年底，年产350吨核级海绵锆生产项目建设进度达到68.42%，年产650吨核级海绵锆达到46.81%，未来核电建设对核级海绵锆的需求拉动将迅速消耗公司产能，为公司贡献利润。  纵横向并购，规模优势将得以体现，行业未来将呈现寡头垄断局面 公司今年初意向收购锆谷科技及文盛新材，公开资料显示文盛新材是一家集采矿、选矿及深加工为一体的专业性锆钛生产企业，公司主要产品为锆英砂、钛铁矿、金红石和化学锆。 2013年锆英砂产量为10.9万吨，钛精矿和蓝晶石产量为15.4万吨，金红石的产量为3.8万吨，锆英砂、钛精矿和金红石的国内市场占有率分别为17%、3%、8%。锆谷科技是升华拜克子公司，主要产品包括氯氧化锆、二氧化锆等。此次收购纵向向上收购文盛新材，横向并购锆谷科技，完善了公司全产业链经营生产体系，扩大了公司的经营规模，在锆行业低谷的时候进行并购将对公司未来发展产生积极作用。  中国核电建设加速发展，核级锆未来市场可期 今年两会在政府工作报告明确提出鼓励发展核电项目和推动核电项目技术装备走出国门，国务院总理李克强在国家能源委员会会议上指出，当前要开工一批重大项目，在采用国际最高安全标准、确保安全的前提下，适时在东部沿海地区启动新的核电重点项目建设，而近期国家主席习近平在欧洲访问期间也力推中国核电进欧洲，中国核电建设重启并加速运行，未来核级锆的市场前景广阔。公司拥有目前国内唯一一条全面有自主知识产权的核级海绵锆生产线，同时中核集团的入股将使得公司能发挥自身优势参与到中核集团核燃料产业体系的建设当中，实现核级锆材国产化目标。 锆价底部企稳，看好公司资源及深加工产品 简评报告/有色金属行业 - 暂不评级 合理估值：-元 交易数据（2014-04-28） 收盘价（元） 11.39 近12个月最高/最低 12.28/5.9 总股本（百万股） 416.00 流通股本（百万股） 413.66 流通股比例% 99.44% 总市值（亿元） 47.38 流通市值（亿元) 47.12 该股与沪深300走势比较 分析师 分析师： 黄玉 执业证号：S0100511010008 电话： (8610)8512 7646 邮箱： huangyue@mszq.com 分析师： 滕越 执业证号：S0100511070006 电话： (8610)8512 7646 邮箱： tengyue@mszq.com 相关研究 -20%-10%0%10%20%30%13-0513-0813-1114-02东方锆业 沪深300 2014年04月29日 东方锆业（002167） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 三、 盈利预测与投资建议 公司资源和深加工优势明显，全产业链经营，中核集团入股及并购将对公司营产生积极作用，目前公司正处在停牌期，并购方案为最终确定，暂不评级。不考虑并购的条件下，预计2014到2016年EPS分别为0.02元、0.05和0.16元。 四、 风险提示 锆价下跌、澳洲生产经营不正常、项目进展不达预期。 表1:盈利预测与财务指标 项目/年度 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入（百万元） 578 675 810 955 增长率（%） 3.66% 16.74% 20.00% 17.90% 归属母公司股东净利润（百万元） (69) 9 21 64 增长率（%） -881.64% -112.63% 146.75% 200.50% 每股收益（摊薄、元） (0.17) 0.02 0.05 0.16 PE (69) 544 221 73 PB 578 675 810 955 资料来源：民生证券研究院 东方锆业（002167） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2013A 2014E 2015E 2016E 项目（百万元） 2013A 2014E 2015E 2016E 一、营业总收入 578 675 810 955 货币资金 314 382 252 96 减：营业成本 505 570 653 724 应收票据 83 88 105 124 营业税金及附加 3 3 4 5 应收账款 236 135 162 191 销售费用 25 11 13 15 预付账款 2 3 4 5 管理费用 78 61 81 96 其他应收款 12 17 24 29 财务费用 86 35 34 34 存货 289 285 294 326 资产减值损失 31 (10) 3 3 其他流动资产 25 50 50 50 加：投资收益 0 0 0 0 流动资产合计 962 960 892 820 二、营业利润 (149) 5 22 78 长期股权投资 0 0 0 0 加：营业外收支净额 50 6 6 6 固定资产 1,052 1,047 1,039 1,172 三、利润总额 (99) 11 28 84 在建工程 196 396 596 796 减：所得税费用 1 (0) (1) (2) 无形资产 643 579 515 450 四、净利润 (101) 12 29 86 其他非流动资产 211 211 211 211 归属于母公司的利润 (69) 9 21 64 非流动资产合计 2,109 2,232 2,361 2,629 五、基本每股收益（摊薄,元） (0.17) 0.02 0.05 0.16 资产总计 3,071 3,192 3,253 3,448 短期借款 735 577 580 655 主要财务指标 应付票据 0 0 0 0 项目（百万元） 2013A 2014E 2015E 2016E 应付账款 115 125 144 159 EV/EBITDA -95.26 37.99 35.05 26.60 预收账款 10 11 20 36 成长能力: 其他应付款 5 5 5 5 营业收入同比 3.66% 16.74% 20.00% 17.90% 应交税费 10 10 12 15 营业利润同比 -1392.3% -103.6% 312.0% 255.3% 其他流动负债 0 450 450 450 净利润同比 -1581.48% -111.48% 146.75% 200.5% 流动负债合计 1,135 1,178 1,210 1,320 营运能力: 长期借款 50 50 50 50 应收账款周转率 3.20 3.64 5.45 5.41 其他非流动负债 10 510 510 510 存货周转率 2.05 2.35 2.80 3.08 非流动负债合计 60 560 560 560 总资产周转率 0.19 0.22 0.25 0.29 负债合计 1,679 1,738 1,770 1,880 盈利能力与收益质量: 股本 414 414 414 414 毛利率 12.7% 15.6% 19.4% 24.2% 资本公积 805 805 805 805 净利率 -11.9% 1.3% 2.6% 6.7% 留存收益 182 191 212 276 总资产净利率ROA -3.3% 0.4% 0.9% 2.6% 少数股东权益 42 45 52 73 净资产收益率ROE -6.8% 0.8% 1.9% 5.6% 所有者权益合计 1,391 1,454 1,482 1,568 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 3,071 3,192 3,253 3,448 流动比率 0.85 0.81 0.74 0.62 资产负债率 54.7% 54.5% 54.4% 54.5% 现金流量表 长期借款/总负债 3.0% 2.9% 2.8% 2.7% 项目（百万元） 2013A 2014E 2015E 2016E 每股指标: 经营活动现金流量 (111) 689 154 205 每股收益 (0.17) 0.02 0.05 0.16 投资活动现金流量 (350) (250) (250) (400) 每股经营现金流量 (0.27) 1.66 0.37 0.50 筹资活动现金流量 125 (471) (734) (662) 每股净资产 3.36 3.51 3.58 3.79 现金及等价物净增加 (346) (32) (830) (857) 数据来源：民生证券研究院 东方锆业（002167） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 4 分析师与研究助理简介 黄玉，工商管理硕士，2008年加盟民生证券研究院，4年期货投资分析工作背景，5年多证券公司行业研究经验。曾获2009-2010年度今日投资举办的金属与矿业最佳分析师第一名；2010-2011年度新财富第五名；2010-2011年度金牛奖第二名；2011-2012年金手指奖第四名，2012-2013年度天眼最佳分析师第三名。 滕越，中央财经大学金融学硕士，北京理工大学工学学士，2009年加盟民生证券研究院，从事证券公司行业研究3