区域优势彰显 未来存在业绩超预期可能

HeaderTable_User 5017359 5017356 HeaderTable_Stock 600426 买入 investRatingChange.same 13021000 HeaderTable_Excel HeaderTable_Statem entCom pany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 动态跟踪 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入（百万元） 7,003 8,469 10,598 11,948 12,438 同比增长 34.8% 20.9% 25.1% 12.7% 4.1% 营业利润（百万元） 529 575 760 890 1,154 同比增长 28.7% 8.8% 32.1% 17.1% 29.8% 归属母公司净利润（百万元） 452 490 648 758 867 同比增长 27.3% 8.4% 32.3% 17.0% 14.4% 每股收益（元） 0.47 0.51 0.68 0.80 0.91 毛利率 14.5% 13.5% 13.7% 14.3% 15.5% 净利率 6.4% 5.8% 6.1% 6.3% 7.0% 净资产收益率 8.5% 8.6% 10.5% 11.0% 11.4% 市盈率（倍） 14.1 13.0 9.8 8.4 7.4 市净率（倍） 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， Tabl e_Title 区域优势彰显 未来存在业绩超预期可能 Table_Summary 事件:近日有媒体称发改委初步提出将德州列为京津冀一体城市,与首都经济圈共谋合作发展。德州市主要功能为打造优质农副产品供应基地、产业转移承接基地和生态屏障。http://finance.people.com.cn/n/2014/0418/c1004-24915751.html 投资要点  区域优势彰显。公司是国内煤化工的龙头企业，拥有160万吨尿素产能。2013年以来，国内尿素产能投放较多，整体行业格局向下；但公司利用煤气化平台及区域优势，尿素毛利率仍处于行业领先地位。我们认为未来公司的区域优势将进一步彰显，有望加大尿素在复合肥领域、工业领域的销售。  主要产品价格均处于低谷，未来向上概率大。公司近年来化工品业务占比不断提高，已拥有25万吨DMF、16万吨己二酸、50万吨醋酸等产能，目前产品价格均处于底部，未来向上概率大。我们以公司的主要产品市场价格减对应主要原材料物耗为价差，价差指数为价差与产能的加权平均为计，2014年1季度产品价差指数环比仍有提高，未来业绩存超预期可能。  煤气化平台及产品协同效应影响。公司产品价差在2013年下半年相对上半年下降较多，而企业盈利能力却能大幅提高，我们认为与公司的煤气化平台及产品协同效应有关。公司的醋酸改造、多元醇项目等自2013年下半年起开工逐渐稳定，因此能耗物耗降低，产品收率提高，对毛利率提升作用大。且我们认为公司的多喷嘴水煤浆气化炉适应公司煤种及下游化工产品，气化能力方面仍在行业内仍处于绝对领先的地位。 财务与估值 我们预计公司2014-2016 年每股收益分别为0.68、0.80、0.91元(原预测为0.66、0.77、0.86)，PB仅1.1倍，目前公司产品价格均处于底部，未来向上概率大，存在业绩大幅超预期可能。根据可比公司相对估值，我们给予公司2014年13倍PE，对应目标价8.84元，维持公司买入评级。 风险提示 生产安全及稳定；尿素产能未来进一步过剩； Table_BaseInfo 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2014年04月18日） 6.69元 目标价格 8.84元 52周最高价/最低价 7.64/5.46元 总股本/流通A股（万股） 95,363/95,363 A股市值（百万元） 6,380 国家/地区 中国 行业 基础化工 报告发布日期 2014年04月21日 Tab le_Ch angeR ate 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 5.0 7.6 15.0 -4.7 相对表现（%） 7.1 3.5 12.8 5.1 沪深300（%）（%） -2.0 4.0 2.1 -9.8 Tabl e_Wi nd 资料来源：WIND、东方证券研究所 Table_Author 证券分析师 谢建斌 021-63325888*8511 xiejianbin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513050007 虞小波 021-63325888*6065 yuxiaobo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513050004 Table_Contacter Table_Report 相关报告 煤炭成本受益 化工品边际改善效应明显 2014-03-28 成本控制得当 规模效应提升公司竞争力 2013-10-31 尿素竞争加剧 化工品稳中有升 2013-09-03 -31%-21%-10%0%10%13/0413/0513/0613/0713/0813/0913/1013/1113/1214/0114/0214/03华鲁恒升沪深300华鲁恒升 600426.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 华鲁恒升动态跟踪 —— 区域优势彰显 未来存在业绩超预期可能 2 主要产品价格均处 于低谷，价格向上概率大 1、 尿素：目前估计全国有约50%的企业处于亏损状态，而公司在国内的尿素企业中生产成本优势明显。我们预计未来尿素将很难再向下，部分企业有减产预期；如旺季需求一但确定，产品价格具备较大的反弹空间。 2、 己二酸：公司目前唯一还在亏损的产品，公司将做节能降耗改造，未来生产成本有望降低；目前虽然原料纯苯的价格有所降低，但公司对原材料的价格还是很难控制，毕竟影响纯苯的价格因素太多。与山东海力、洪业等相比，由于公司的制氢成本低，公司成本优势明显。未来行业变好的方向主要是环己酮及己二酸的出口市场，在欧洲己二酸需求中，己二酸酯增塑剂是个重要的增长领域，它们一直在取代DOP（邻苯二甲酸酯）增塑剂。 3、 DMF：盈利一直较稳定，主要原料甲醇和合成氨原料自给。 4、 醋酸：主要原料为甲醇，自给率上升且装置运行稳定后，盈利好转；已进入BP、索普、塞拉尼斯等第一阵营。 5、 丁辛醇：相比于行业内其他公司，公司主要优势为一氧化碳自给，羰基化能力强。 表 1：公司主要产品竞争力 产品 国内产能（万吨） 国内需求（万吨） 行业主要企业 公司优势 公司劣势 尿素 ~8000 ~6400 湖北宜化、华鲁恒升、鲁西化工 靠近市场、规模优势、受益煤价下跌、合成气工艺稳定 没有异地扩张 己二酸 ~120 ~80 博汇海力、辽化、山东洪业、神马、华鲁恒升 氢气自给 纯苯资源 DMF ~110 ~70 华鲁恒升、江山化工、河南安阳 合成氨、一氧化碳能力 市场主要在江浙 醋酸 ~900 ~400 赛拉尼斯、BP、索普、兖矿国泰 合成气能力 下游EVA、PTA等市场主要在江浙 丁辛醇 ~140(正丁醇) ~160(辛醇) ~120(正丁醇) ~130(辛醇) 齐鲁石化、南京惠生 合成气羰基化能力 丙烯资源 说明：产能及需求为估计值 资料来源：隆众石化网，东方证券研究所 我们以公司的主要产品市场价格减对应主要原材料物耗为价差，总体价差指数为价差与产能的加权平均为计。 RICH资讯：发布最快的股票研究报告 专供lx分享研报，阅读更多及时完整的研报，敬请联络RICH资讯RICH资讯-中国证券资讯高端品牌 www.181818.info RICH资讯提供：超级超前的独家【超】资讯 +顶级金股池 +全行业发布最快的股票研究报告 +核心投资内参 +QQ/微信会员资讯服务 【顶级的产品+极致的服务-研究发现价值，RICH传递财富】 QQ：1078174455；官方公众微信：RICH资讯 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 华鲁恒升动态跟踪 —— 区域优势彰显 未来存在业绩超预期可能 3 表 2：主要产品价格及价差 2013 Q1 2013 Q2 2013 Q3 2013 Q4 2014 Q1 尿素 单价（元/吨） 2135 1916 1635 1619 1604 产量（万吨） 40 40 40 40 40 煤炭价差（元/吨） 1493 1333 1076 1057 1076 吨煤单耗1.5 己二酸 单价（元/吨） 11858 11441 10832 10526 10736 产量（万吨） 4 4 4 4 4 纯苯价差（元/吨） 4248 4708 4089 3781 4188 吨苯单耗0.73 醋酸 单价（元/吨） 2798 2815 2892 3322 3113 产量（万吨） 12 12 12 12 12 甲醇价差（元/吨） 1272 1362 1298 1426 1339 吨甲醇单耗0.55 DMF 单价（元/吨） 5560 5563 5248 5328 5296 产量（万吨） 6 6 6 6 6 甲醇价差（元/吨） 3520 3622 3117 2794 2925 吨甲醇单耗0.735 丁醇 单价（元/吨） 11465 10317 8990 8879 8571 产量（万吨） 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 价差（元/吨） 4436 3478 1646 1255 1417 吨丙烯单耗0.70 辛醇 单价（元/吨） 11956 10824 10621 10237 9812 产量（万吨） 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 价差（元/吨） 4927 3985 3277 2613 2658 吨丙烯单耗0.70 纯苯 单价（元/吨） 10425 9223 9237 9240 8970 丙烯 单价（元/吨） 10041 9770 10491 10892 10220 动力煤 单价（元/吨） 642 583 559 562 528 甲醇 单价（元/吨） 2775 2641 2899 3448 3226 主要产品价差指数（加权） 2037 1924 1582 1507 1546 说明：1）公司现有氨醇能力220万吨，下游产品以物耗计年甲醇需求量约50万吨，其中外购量约10万吨；2）价差指数以价差和理论产量的价权平均为计，不代表产品的实际盈利水平；3）假设丁醇和辛醇按1:1产量； 资料来源：隆众石化网，东方证券研究所 有关分析师的申明