新天绿色能源(956.HK)：继续提升天然气终端销售比重,拓展省外风电项目

继续提升天然气终端销售比重， 拓展省外风电项目 投资要点：  CDM收入降低及有效税率提升抵消天然气销售及售电量增加贡献。受益于天然气销量及风电发电量分别同比增19.1%、15.8%推动，新天绿色能源2013年收入同比增25.9%至46.61亿（人民币元，下同），但由于CDM收入大幅下降及有效税率提升（天然气公司优惠税率到期），净利润下降16%至4.6亿，每股收益0.14元。公司董事会建议派末期4.6分（含税），派息率提升至32%。由于天然气成本转移滞后导致毛利率下降，公司全年业绩低于我们预期。天然气和风电分别贡献收入的71.4%和28.6%（2012：69.4%%和30.6%）；两个板块的经营利润分别为5.51亿和7.05亿。  天然气零售业务比重提升，气源成本增加去年11月完全传递给下游。全年完成销售气量14.84亿立方米中：向批发客户销售的天然气约7.57亿立方米，比上年同期增长9%；向零售客户销售的管道天然气约6.65亿立方米，比上年同期增长35%。公司零售业务比重相比上年提升5.3个百分点至44.8%。公司批发业务的气价上涨成本七月已经传递给下游。零售业务在11月实现完全顺价。  利用小时数提升推动发电量同比增15.8%。2013年新增装机容量99MW，风电场平均利用小时数为2312小时，比上年同期增长22小时，实现控股总发电量29.27亿千瓦时，比上年同期增长15.8%。公司今年计划装机25至30万千瓦，并力图向省外扩张。去年资本开支15亿元（天然气4亿，风电11亿），今年计划开支38亿，其中天然气10亿，风电26亿。  下调评级至中性。管理层预计天然气14年销售增加15%，其中终端零售增加30%，再加上气价成本的转嫁，预计毛利率将有所恢复。公司今年1月份以3.36元价格完成配售4.77亿股，筹资净额12.31亿港元。根据以上假设，公司2014、2015年净利分别增21%、19%至5.56、6.62亿，同比分别增长21%、19%，每股收益0.15、0.18元，对应预期市盈率为14.7倍、12.3倍。若考虑到增发的4.77亿股，2014年每股收益将摊薄至0.19元，对应预期市盈率升至9倍。公司业绩弹性较小，考虑到新增股份的摊薄，公司2014年每股收益增长轻微，而且和同行的估值差距已经大幅收窄，我们下调评级至中性，同时调整目标价至2.81港元，对应2014年15倍市盈率。 经营预测与估值2009A2010A2011A2012A2013A2014E2015E营业收入（百万人民币）1,5172,2433,1703,7024,6615,7296,832(+/-%)NA47.82%41.34%16.79%25.90%22.91%19.26%净利润（百万人民币）166280449550460556662(+/-%)NA68.18%60.49%22.45%-16.41%20.98%19.09%EPS（人民币元）0.080.120.140.170.140.150.18P/E（倍）26.417.815.913.015.514.712.3资料来源：公司资料,华泰香港预测 52周股价相对走势 公司研究 2014-03-25 星期二 新天绿色能源 （956.HK） 评 级： 中性 目标价（港币）： 2.81 分析师 范云凤 (852) 3658 6000 fanyunfeng@htsc.com.hk 基础资料 股价(港元)： 2.75 股票类别： 新能源（风电、天然气） 已发行股份（百万股）： 3715 总市值（百万港元)： 10,217 52周股价波幅(港元)： 1.75-3.86 主要股东： 河北建投（50.5%） 数据来源：华泰香港 新天绿色能源（956.HK） 1 公司研究：新天绿色能源（956.HK） 谨请参阅尾页重要申明及华泰香港股票和行业评级标准 损益表 （百万人民币）现金流量表（百万人民币）截止至12月31日2009A2010A2011A2012A2013A2014E2015E截止至12月31日2009A2010A2011A2012A2013A2014E2015E销售收入1,5172,2433,1703,7024,6615,7296,832税前利润3064907018038329931,183成本(1,091)(1,581)(2,257)(2,464)(3,202)(3,954)(4,716)折旧与摊销151237370468550663776毛利4266629131,2381,4591,7752,116财务费用104168245354424466544经营费用(0)(0)(1)(1)(1)(1)(1)运营资本变动(43)(176)(283)(380)11114(536)行政开支(69)(101)(152)(195)(239)(301)(359)税金(12)(46)(93)(7)(158)(188)(224)其他收入净额514611324(3)(54)(70)其他经营现金流(4)(19)(73)(79)320(39)(49)经营利润4086088731,0671,2161,4191,686经营活动所产生现金流5026548661,1591,9802,0091,693财务成本(104)(168)(245)(354)(424)(466)(544)购买固定资产净值(1,346)(3,403)(3,204)(1,250)(2,019)(3,000)(2,800)应占联营溢利1.750.472.589.939.939.939.9投资减少/增加(128)(66)(18)0000税前利润3064907018038329931,183其他投资现金流1217(655)(187)(79)(66)0所得税(19)(58)(82)(7)(158)(188)(224)投资活动所产生现金流(1,353)(3,461)(3,877)(1,438)(2,098)(3,066)(2,800)税后利润总额287432619796675805959净增权益4363,434125009850归属股东溢利166280449550460556662净增债务8192,0021,6457231,389941,481少数股东权益121152170246215249297支付股息00(16)(188)65(65)(111)每股收益(元，基本）0.080.120.140.170.140.150.18其他融资现金流(286)(454)(486)(354)(424)(466)(544)每股收益(元，摊薄）0.080.120.140.170.140.150.18融资活动所产生现金流9684,9821,2671821,029548827收入增长(%)NA47.8%41.3%16.8%25.9%22.9%19.3%现金变动1172,176(1,743)(97)912(509)(280)毛利增长(%)NA55.3%37.9%35.7%17.8%21.6%19.2%年初现金2133302,4759207581,6701,160经营利润增长(%)NA48.9%43.7%22.2%14.0%16.7%18.8%汇兑变动影响0(31)(12)0000净利润增长(%)NA68.2%60.5%22.5%-16.4%21.0%19.1%期末现金3302,4757208231,6701,160880每股收益增长(%)NA48.8%12.0%22.5%-16.4%5.5%19.1%主要比率资产负债表 （百万人民币）截止至12月31日2009A2010A2011A2012A2013A2014E2015E截止至12月31日2009A2010A2011A2012A2013A2014E2015E获利能力固定资产4,3586,0797,7138,60210,18011,97214,430毛利率28.1%29.5%28.8%33.5%31.3%31.0%31.0%无形资产31,4232,4492,3482,2472,1272,007经营利润率26.9%27.1%27.5%28.8%26.1%24.8%24.7%其他非流动资产8811,2981,9342,0811,8641,8601,860净利润率11.0%12.5%14.2%14.8%9.9%9.7%9.7%非流动资产总计5,2418,80112,09713,03114,29115,96018,298ROE12.4%5.8%8.6%9.9%7.7%8.5%9.2%存货22252530433540ROA2.9%2.4%3.2%3.6%2.6%3.0%3.1%应收账款851893968438468431,435偿还能力现金及现金等价物3302,4759207581,6701,160880资产负债率67.5%53.6%56.6%56.6%59.2%57.5%58.5%其他流动资产106222622601565613730净资产负债率81.8%38.6%58.9%60.3%58.1%61.4%65.7%流动资产总计5422,9111,9622,2313,1232,6513,085流动比率0.31.11.11.11.10.80.9总资产5,78311,71214,05915,26317,41418,61121,382速动比率0.301.071.061.051.120.830.88应付账款440326125197224317378营运能力短期债务8791,4436369711,3591,4711,500总资产周转率NA0.260.250.250.290.340.34其他流动负债4109271,0629281,1621,3481,600应收账款周转率NA16.3610.825.975.526.806.00流动负债总计1,7282,6961,8242,0962,7443,1363,478应付账款周转率NA4.1310.0015.2815.2115.3913.59长期借款2,1463,5766,1146,5297,5457,5459,016存货周转率NA67.5390.3790.1788.24121.74125.76其他长期负债3212615191919每股指标（港元）非流动负债总计2,1773,5776,1406,5447,5637,5639,034每股收益0.080.120.140.170.140.150.18股本03,2383,2383,2383,2383,7153,715每股净资产0.361.291.401.501.611.761.93储备01,5141,7802,2642,5562,7943,324估值比率（倍）拟派股息05818865171111132P/E26.417.815.913.015.514.712.3股东权益1,3444,8115,2065,5685,9666,5227,184P/B6.11.71.61.51.41.31.1少数股东权益5346288891,0551,1411,3901,687EV/EBITDA16.010.510.08.88.07.26.9总权益1,8785,4396,0956,6237,1077,9128,870股息率%NANA1.84%0.63%1.67%1.09%1.30%资料来源：公司资料，华泰香港预测资料来源：公司资料，华泰香港预测 新天绿色能源（956.HK） 华泰香港投资评级标准 时间段