马尼拉电气有限公司（MER.PM）：强劲的批量生产提高利润

公司研究|结果审查马尼拉电气公司（MER PM）2014年3月21日强劲的交易量，更高的利率提升了利润 键数据 维持PHP280的持有和持有评级。 2013年业绩符合指导。 监管风险仍是2015年值得关注的问题。52w高/低（PHP）自由流通量（％）已发行股份（m）市值大股东：395.00/247.0019.11,127PHP320.1B什么是新的扣除一次性费用，马尼拉电气公司（MER）的合并核心收入在2013年增长了5％，达到PHP17.02b。收益略低于我们对PHP17.72b的预测，但在公司自己的PHP17b利润指导范围内。分配-灯塔电力资产控股公司50％-圣米格尔（San Miguel Corp.）26％-第一菲律宾控股公司4％ 分享价格性能销量增长了4％，达到了34,084 GWh，平均分配率增长了10％，收入增长了15％，达到PHP56.10b。所有部门的销售量均增长，其中商业销售增长5％，至12,749 GWh，住宅销售增长4％，至9,779 GWh，工业销售增长3％，至10,112 GWh。同时，平均分配率提高了PHP0.10 / kWh，达到PHP1.65 / kWh，与7月份生效的PHP1.65 / kWh的允许最高平均价格一致。由于折旧费用（+ 10％）和其他费用（16％）的增加，成本和费用增长了3％。目前还没有逐行结果，但我们认为其他费用的增加部分是由于较高的准备金。准备金包括为法律和监管要求提供的金额，包括诉讼中的事项，4003803603403203002802602402203月12日至8月12日1月13日至6月13日11月13日马尼拉电气公司（L）PSEi菲律宾SE指数（R）9,0008,5008,0007,5007,0006,5006,0005,5005,0004,500不可收回的费用，因监管滞后而导致的超额回收费用退款以及税收等。同时，其他净费用（主要包括利息支出和收入）以及来自联营公司的净收益权益下降了94％，为1.77亿菲律宾比索。截至2013年底，MER的净现金为PHP26.2b。我们的看法是什么在发布财务细节之前，我们维持14财年净利润预测为PHP20.25b，同比增长14％。但是，我们预计2015年的利润将下降13％。如我们先前的报告所述，我们假设从2015年7月（2013年10月17日，MER：“受监管公用事业的危险”）开始降低分配率。由于股票交易价格略高于我们的PHP280 TP，我们重申对MER的持有评级。FYE Dec（PHP m）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年收入256,808.0285,270.0295,691.2313,612.6317,027.9息税折旧摊销前利润23,296.024,539.031,457.334,415.428,955.2核心净利润14,887.016,265.017,717.820,246.417,631.2核心EPS（PHP）13.2114.4315.7217.9615.64每股核心收益增长率（％）22.59.38.914.3(12.9)净DPS（PHP）7.808.1010.2011.9512.10核心市盈率（x）21.519.718.115.818.2P / BV（x）5.04.74.44.03.7净股息收益率（％）2.72.93.64.24.3净资产收益率（％）22.623.925.126.321.1广告支出回报率（％）8.08.07.98.67.3EV / EBITDA（x）11.010.59.48.39.9净债务/权益（％）净现金净现金净现金净现金净现金1个月3个月12个月绝对（％）3.6 12.7(9.4)相对国家（％）2.6 2.5(9.3) 马来亚银行vs市场正中性负马来亚银行共识％+/-目标价格（PHP）280.00317.50(11.8)2013年PATMI（PHPm）17,71817,6340.52014年PATMI（PHPm）20,24619,9421.5资料来源：FactSet；马来亚银行劳拉·迪·利科（Laura Dy-Liacco）（63）2 849 8840请参阅第6页上的重要披露和分析认证股价：PHP284.00目标价格：PHP280.00（-1％）MCap（美元）：7.1B广告（美元）：200万菲律宾实用工具保持（不变）市场记录3 4 1 马尼拉电气公司2014年3月21日2图1.临时要点13年4季度（PHPm）2012年第4季度（PHPm）更改（同比百分比）2013（PHPm）2012（PHPm）更改（同比百分比）营业额90,53970,52128298,636285,2705电力89,52869,89828294,849282,9914非电力1,011623623,7872,27966费用与支出85,81466,75229274,486266,1623购买功率75,93556,69934238,198232,0683运营和维护费用5,6666,089(7)18,77518,6890折旧及摊销1,5731,399126,1185,57610其他2,6402,565311,3959,82916其他收入（亏损）-净额(26)560呐(177)(2,914)(94)息税折旧摊销前利润6,2795,2502030,68227,69011核心EBITDA6,2795,1062330,84526,84615所得税前收益4,7513,2094824,32722,02210所得税准备金1,1695071317,0545,74123持续经营收益3,5822,7023317,27316,2816终止经营业务的收入-税后净额0781呐0978呐报告的净收入3,5673,471317,21117,1171核心净收入3,4653,373317,02316,2655发行收入（PHPm）13,82013,423356,10550,89215配电收入（PHP / kWh）2212210销量（GWh）8,4688,323234,08432,7714产业2,6392,566310,41710,1123商业广告3,3373,307113,30212,7495住宅2,4602,418210,2359,7794路灯323201301310净系统输入（GWh）9,0688,829336,67335,3043资料来源：AEV，马来亚银行ATR金英估算 马尼拉电气公司2014年3月21日312月31日前（PHP m）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年关键指标市盈率（已报告）（x）26.120.018.115.818.2核心市盈率（x）21.519.718.115.818.2P / BV（x）5.04.74.44.03.7P / NTA（x）呐呐呐呐呐净股息收益率（％）2.72.93.64.24.3FCF产率（％）7.48.45.66.14.8EV / EBITDA（x）11.010.59.48.39.9EV / EBIT（x）14.413.611.610.213.0收入证明收入256,808.0285,270.0295,691.2313,612.6317,027.9毛利17,792.018,963.025,479.928,053.022,196.3息税折旧摊销前利润23,296.024,539.031,457.334,415.428,955.2折旧(5,504.0)(5,576.0)(5,977.4)(6,362.4)(6,758.9)摊销呐呐呐呐呐息税前利润17,792.018,963.025,479.928,053.022,196.3净利息收入/（exp）819.01,041.0(74.8)259.1580.7合伙人和合资企业67.0(15.0)35.31,455.31,840.8超凡呐呐呐呐呐其他税前收入21.01,888.0600.0600.0600.0税前收益18,699.021,877.026,040.330,367.425,217.8所得税(5,939.0)(5,697.0)(8,154.4)(9,944.5)(7,401.3)少数族裔(499.0)(142.0)(168.1)(176.5)(185.3)报告净利润12,261.016,038.017,717.820,246.417,631.2核心净利润14,887.016,265.017,717.820,246.417,631.2可分配收入14,887.016,265.017,717.820,246.417,631.2资产负债表现金和短期投资44,141.060,500.050,221.255,056.454,395.8物业，厂房及设备（净值）105,510.0109,312.0112,098.5114,358.9116,389.3无形资产呐呐呐呐呐对联营公司和合资企业的投资844.01,815.017,800.319,255.521,096.3其他资产39,902.043,812.046,926.349,820.650,810.4总资产192,039.0217,073.0228,672.3240,109.4244,301.8ST计息债务2,976.04,147.04,123.01,946.06,602.0长期计息债务19,816.020,466.019,876.719,727.414,922.2其他负债109,982.0124,733.0130,952.7137,933.2136,294.7负债总额132,774.0149,346.0154,952.4159,606.6157,818.9股东权益63,788.067,479.073,303.879,910.385,705.2少数权益4,713.0248.0416.1592.5777.8股东权益合计68,501.067,727.073,719.980,502.886,483.0现金周转税前收益18,699.021,877.026,040.330,367.425,217.8折旧及摊销5,504.05,576.05,977.46,362.46,758.9调整净利息（收入）/支出(1,156.0)(1,084.0)74.8(259.1)(580.7)营运资金变动1,561.06,706.0(3,069.6)(3,086.5)(1,517.8)已付现金税(5,309.0)(7,228.0)(10,349.8)(10,938.9)(8,141.4)其他经营现金流量11,214.09,181.07,846.95,568.92,473.8经营现金流量31,934.036,244.026,520.028,014.224,210.7资本支出(8,343.0)(9,353.0)(8,661.9)(8,520.9)(8,687.3)自由现金流23,591.026,891.017,858.119,493.315,523.4已付股息(9,866.0)(8,890.0)(11,892.7)(13,640.0)(11,836.3)募集资金/（购买）208.0308.0(0.3)0.00.0债务变动6,168.0155.0(613.3)(2,326.3)(149.3)OTH投资/融资现金流(330.0)(2,105.0)(15,630.5)1,308.1(4,198.4)出水率变化的影响呐呐呐呐呐净现金流量19,771.016,359.0(10,278.8)4,835.2(660.6) 马尼拉电气公司2014年3月21日412月31日前（PHP m）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年关键比率增长率（％）收入增长6.611.13.76.11.1EBITDA增长28.05.328.29.4(15.9)息税前利润增长44.76.634.410.1(20.9)税前增长40.417.019.016.6(17.0)报告净利润增长38.330.810.514.3(12.9)核