请务必阅读正文后的免责声明部分 民族特色 精深实用 煤价下跌成本费用上涨 利润空间进一步缩小 山煤国际 (600546.SH) 投资要点：  前三季度盈利同比下降49%，降幅继续扩大。13年前3季度公司实现营收716.17亿元，归属于母公司股东的净利润3.37亿元，同比分别下降4.38%、49.34%，每股收益0.17元，净资产收益率4.15%，同比下滑3.64个百分点。对比上半年及一季度，前三季度盈利同比下降幅度有所扩大。  单季度盈利逐级下滑。13年第3季度公司实现营收238.04亿元，归属于母公司股东的净利润3504.5万元，同比分别增长5.16%、-64.43%，环比分别下降6.6%、15.58%，单季度每股收益0.0177元，单季度净资产收益率0.42%，环比减少0.08个百分。三季度盈利状况仍延续下行态势。  前三季度公司盈利能力继续下滑。前三季度公司毛利率为4.13%，净利率1%，均较上半年下降，期间费率2.52%，较上半年增加0.14个百分点。第三季度公司毛利率为3.89%，环比2季度微增0.35个百分点，净利率0.53%，环比2季度下滑0.12个百分点。第三季度管理费用环比增长32%，导致期间费率环比增加0.49个百分点，侵蚀利润空间。  煤炭价格下跌、煤炭贸易业务亏损是盈利下滑的主要原因。13年3季度劢力煤、无烟煤价格延续单边下滑走势，焦煤仅在9月初出现小幅反弹，但总体仍维持下行趋势，其中3季度左云劢力煤均价环比2季度下跌10%，长治贫瘦煤均价环比下跌3%，蒲县焦煤均价环比下跌6%。我们推算，公司依靠煤炭贸易及非煤贸易业务的增加，缓解了煤价下滑对营收的影响，但煤炭业务盈利能力下滑，利润空间进一步收窄。  公司规模扩张依赖现有在建煤矿逐步投产及集团公司剩余煤矿资产的适时注入。公司在建矿产能与在产矿相当，1000万吨左右，建成投产后将带来煤炭开采业务规模的扩张。集团公司剩余煤矿资产产能月800万吨，大股东承诺2015年前注入，届时公司煤炭产能将接近3000万吨。  盈利预测：考虑到四季度安全生产将影响煤矿生产，及全行业低迷走势，向后推迟煤矿建成投产时间，下调盈利预测，预计13-15年每股收益为0.20、0.26、0.38元，维持“增持”评级。  风险提示：煤价继续低迷，环保压力加大，环保成本增加。 公司财务数据及预测 项目 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入(百万元) 95,408 92,859 93,789 95,471 增长率(%) 36.76% -2.67% 1.00% 1.79% 归属于母公司所有者的 净利润(百万元) 767 389 519 763 增长率(%) -31.27% -49.26% 33.29% 47.07% 毛利率% 5.84% 3.62% 3.97% 4.60% 净资产收益率(%) 9.58% 4.81% 6.02% 8.13% 分析师：李晶 执业证书编号：S0050510120015 Tel：010-59355904 Email：lijing@chinans.com. cn 投资评级 本次评级： 增持 跟踪评级： 维持 目标价格： 市场数据 市价(元) 5.77 上市的流通A股(亿股) 9.91 总股本(亿股) 9.91 52周股价最高最低(元) 23.57-5.58 上证指数/深证成指 2164.32/ 8512.96 2012年股息率 % 52周相对市场改变 相关研究 -4 1%9%59%12- 1012- 1213- 213- 413- 613- 8上证指数 山煤国际 煤炭开采 证券研究报告 公司季报点评 2013年10月25日 山煤国际(600546.SH)公司季报点评 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第2页 EP S(元) 0.77 0.20 0.26 0.38 P /E(倍) 7.30 28.78 21.59 14.68 P /B(倍) 1.40 1.38 1.30 1.19 数据来源：民族证券 山煤国际(600546.SH)公司季报点评 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第3页 正文目录 一、前三季度盈利同比下降49%，降幅继续扩大...................................................................................................................................4 二、单季度盈利逐季下滑 ...............................................................................................................................................................................4 三、煤炭价格下跌、煤炭贸易业务亏损是盈利下滑的主要原因 ........................................................................................................5 四、下调盈利预测，维持“增持”评级..........................................................................................................................................................6 财务预测...............................................................................................................................................................................................................7 图表目录 图1：山煤国际累计营收（亿元）...............................................................................................................................................................4 图2：山煤国际累计净利（亿元）...............................................................................................................................................................4 图3：山煤国际前3季度盈利同比负增长 .................................................................................................................................................4 图4：山煤国际盈利能力继续下滑...............................................................................................................................................................4 图5：山煤国际单季度经营成本（亿元） .................................................................................................................................................5 图6：山煤国际13年季度净利逐季下降....................................................................................................................................................5 图7：山煤国际单季度盈利能力 ...................................................................................................................................................................5 图8：山煤国际3季度期间费率上升 ..........................................................................................................................................................5 图9：长治襄垣瘦煤3季度均价环比下跌2% ..........................................................................................................................................5 图10：临汾蒲县焦煤3季度均价环比下跌6% ........................................................................................................................................5 山煤国际(600546.SH)公司季报点评 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第4页 一、前三季度盈利同比下降49%，降幅继续扩大 13年前3季度公司实现营收716.17亿元，归属于母公司股东的净利润3.37亿元，同比分别下降4.38%、49.34%，每股收益0.17元，净资产收益率4.15%，同比下滑3.64个百分点。对比上半年及一季度，前三季度盈利同比下降幅度有所扩大。 图1：山煤国际累计营收（亿元） 图2：山煤国际累计净利（亿元） 资料来源：民族证券 资料来源：民族证券 图3：山煤国际前3季度盈利同比负增长 图4：山煤国际盈利能力继续下滑 资料来源：民族证券 资料来源：民族证券 二、单季度盈利逐季下滑 13年第3季度公司实现营收238.04亿元，归属于母公司股东的净利润3504.5万元，同比分别增长5.16%、-64.43%，环比分别下降6.6%、15.58%，单季度每股收益0.0177元，单季度净资产收益率0.42%，环比减少0.08个百分。三季度盈利状况仍延续下行态势。 前三季度公司盈利能力继续下滑。前三季度公司毛利率为4.13%，净利率1%，均较上半年下降，期间费率2.52%，较上半年增加0.14个百分点。第三季度