业绩符合预期，持续发力工业用漆领域

请务必阅读正文之后的特别声明部分 证券研究报告：点评报告 涂料 金力泰 (300225) 维持 报告原因： 公布三季报 业绩符合预期，持续发力工业用漆领域 增持 2013年11月4日 市场数据：2013年11月4日 盈利预测: 单位：百万元、元、倍 收盘价（元） 10.49 营业收入 营业成本 净利润 每股收益 市盈率 一年内最高/最低（元） 6.96/12.52 2012A 508.37 367.47 55.46 0.42 24.71 市净率 1.8 2013E 629.67 441.03 83.15 0.64 16.48 市盈率 16.5 2014E 774.40 538.79 102.19 0.78 13.41 流通A股市值（百万元） 549.42 2015E 948.64 666.94 116.67 0.89 11.75 注：市盈率是指目前股价除以各年业绩  事件：公布2013年三季报，2013年1～9月营业总收入为4.51亿元，同比增加22.34%，归属于上市公司股东的净利润为5819.23万元，同比增加35.66%，2013年1～9月的每股收益为0.45元。  业绩基本符合预期，公司持续发力工业用漆领域。公司主要产品是阴极电泳漆，应用领域主要包括两部分，一个是汽车用漆，一个是工业用漆，汽车用漆的行业增速略高于汽车行业的增速，1～9月的销售收入增速为11.95%，该项业务的收入与汽车行业的增速基本持平，预计未来的增速也就保持在10%左右。另一项业务为工业用漆，该项业务的下游非常分散，公司不断扩大电泳漆在工业的应用，我们看好公司在工业用漆领域的市场拓展，预计未来的收入增速大约能保持在25%左右，主要原因有两个，第一；2012年公司新开拓了奇瑞重工等100多家工业涂料客户，随着新增客户的使用量的提升和前期的准备工作，公司在农业机械等工业涂料领域的销售收入会不断提升，第二；公司借助原有的商用车领域的客户资源，进入汽车配件用漆领域，该项收入也属于工业用漆领域。受以上两方面的影响，我们判断公司在工业涂料领域的销售收入增速会保持25%左右。  汽车电泳漆具有极强的认证壁垒和客户粘性。车用电泳漆在进入汽车供应商的过程中，面临非常高的认证壁垒，认证周期最长达到2-3年，很多中小企业会放弃进入该领域。另一方面，汽车生产企业在新建生产线的初期，电泳漆生产企业就会参与电泳槽设计和制造，而且在电泳漆的使用过程中，使用的电泳漆是非标准产品，不同生产企业之间的电泳漆不能通用，汽车制造企业的转换成本非常高，对于电泳漆供应企业而言，具有非常强的客户粘性。  2013年第四季度新增产能开始建成投产。2012年底，公司电泳漆的产能大约为2万吨左右的产能，生产装置都位于老厂区，新建产能约为3.2万吨，位于新厂区，新建产能目前正处于试生产，公司计划在2013年底将建成投产，我们预计2014年初新增3.2万吨的电泳漆的装置将开始全力释放产能。 基础数据: 2013年9月30日 每股净资产（元） 5.63 资产负债率% 16.45 总股本/流通A股(百万) 130.65/52.37 流通B股/H股（百万） 相关研究 分析师：苏淼 执业证书编号：S0760512080001 Email:sumiao@sxzq.com 021-38529770 分析师：裴云鹏 执业证书编号：S0760511010009 Email:peiyunpeng@sxzq.com 联系人: 张小玲 zhangxiaoling@sxzq.com 地址：上海市浦东新区源深路1088号葛洲坝大厦7层 http://www.i618.com.cn click here: http://www.hibor.com.cn 公司报告/点评报告 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2  假设： 1、公司的主要产品包括电泳漆和面漆，不含税价格和毛利率的假设情况如下； 2、实际所得税率按照15%估算； 3、 2013年管理费用、销售费用为5900万、3600万左右。 图表1：主要产品的毛利率及销量假设 2013E 2014E 2015E 阴极电泳漆 销量（吨） 35000.00 43750.00 54687.50 不含税价格（万元/吨） 1.42 1.39 1.36 毛利率（%） 32.39% 31.73% 30.34% 面漆 销量（吨） 7214.93 8297.17 9541.74 不含税价格（万元/吨） 1.71 1.71 1.71 毛利率（%） 20.86% 20.86% 20.86% 数据来源：山西证券研究所  业绩和估值。预计2013～2015年每股收益为0.64、0.78和0.89元，公司不断加大电泳漆在工业领域的应用，预计随着新建电泳漆的产能释放，公司业绩会逐步改善，维持“增持”的评级。  风险提示。新增产能的产能释放的进度低于预期 click here: http://www.hibor.com.cn 公司报告/点评报告 请务必阅读正文之后的特别声明部分 3 图表2： 财务报表预测及财务指标（单位：百万元 更新日期：2013/11/4） 利润表2011A2012A2013E2014E2015E资产负债表2011A2012A2013E2014E2015E营业收入517.32508.37629.67774.40948.64现金309.71271.92260.91264.52274.33YOY(%)-0.2%-1.7%23.9%23.0%22.5%交易性金融资产0.000.000.000.000.00 营业成本386.23367.47441.03538.79666.94应收款项净额228.39198.56245.94302.46370.52 营业税金及附加1.321.591.972.422.97存货64.2064.0776.5892.61114.80销售费用31.7629.2536.2344.5654.58其他流动资产9.706.518.069.9212.15占营业收入比(%)6.1%5.8%5.8%5.8%5.8%流动资产总额612.00541.06591.48669.51771.79 管理费用49.7054.9659.8273.5790.12固定资产净值47.8944.68243.22288.60321.34占营业收入比(%)9.6%10.8%9.5%9.5%9.5%减:资产减值准备(1.53)(0.49)(2.67)(3.17)(3.52) EBIT47.4154.1889.66114.09133.06固定资产净额46.3644.19240.55285.43317.82 财务费用(3.06)(7.95)(6.66)(4.63)(2.69)工程物资0.000.000.000.000.00占营业收入比(%)-0.6%-1.6%-1.1%-0.6%-0.3%在建工程75.50196.4736.6422.3417.37 资产减值损失(1.53)(0.49)(1.00)(1.00)(1.00)固定资产清理0.000.000.000.000.00 投资净收益0.000.000.000.000.00固定资产总额121.86240.66277.19307.78335.19营业利润48.9461.6495.32117.72134.76无形资产24.8524.1323.1622.2021.23 营业外净收入8.932.452.502.502.50长期股权投资8.008.008.008.008.00利润总额57.8764.1097.82120.22137.26其他长期资产2.733.213.213.213.21 所得税8.398.6414.6718.0320.59资产总额769.44817.06903.051,010.701,139.43所得税率(%)14.5%13.5%15.0%15.0%15.0%循环贷款1.290.000.000.000.00净利润49.4855.4683.15102.19116.67应付款项44.8867.0480.1296.90120.12占营业收入比(%)9.6%10.9%13.2%13.2%12.3%预提费用0.000.000.000.000.00 少数股东损益0.000.000.000.000.00其他流动负债19.8426.4831.3838.0647.08归属母公司净利润49.4855.4683.15102.19116.67流动负债66.0193.52111.50134.96167.20YOY(%)-41.5%12.1%49.9%22.9%14.2%长期借款0.000.000.000.000.00EPS（元）0.740.420.640.780.89应付债券0.000.000.000.000.00其他长期负债19.5016.8314.1611.498.82主要财务比率2011A2012A2013E2014E2015E负债总额85.51110.35125.66146.45176.02成长能力少数股东权益0.000.000.000.000.00营业收入-0.2%-1.7%23.9%23.0%22.5%股东权益683.93706.71777.38864.24963.41营业利润-47.4%26.0%54.6%23.5%14.5%负债和股东权益769.44817.06903.051,010.701,139.43净利润-41.5%12.1%49.9%22.9%14.2%获利能力现金流量表2011A2012A2013E2014E2015E毛利率(%)25.3%27.7%30.0%30.4%29.7%税后利润49.4855.4683.15102.19116.67净利率(%)9.6%10.9%13.2%13.2%12.3%加：少数股东损益0.000.000.000.000.00ROE(%)7.2%7.8