(5.HK)：存贷款增长好转,增长动力仍依赖成本控制

從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 2014年2月25日 現價：HK$83.90 潜在上升空間: +4.14% 目標價: HK$87.37→ 銀行業 滙豐控股滙豐控股滙豐控股滙豐控股 (5.HK) 存貸款增長好轉存貸款增長好轉存貸款增長好轉存貸款增長好轉 增長動力仍增長動力仍增長動力仍增長動力仍依賴成本控制依賴成本控制依賴成本控制依賴成本控制 公司估值表公司估值表公司估值表公司估值表 十億美元 2010 2011 2013 2014E 2015E 主營收入 83.46 82.55 78.34 85.22 91.00 同比增長 4.31% -1.10% -5.10% 8.78% 6.78% 營業利潤 18.61 17.09 20.24 23.42 26.94 同比增長 12.64% -8.15% 18.42% 15.71% 15.05% 淨利潤 16.80 14.03 16.20 18.83 21.49 同比增長 27.65% -16.49% 15.52% 16.23% 14.10% 每股收益($) 0.94 0.76 0.86 1.00 1.14 P 11.50 14.24 12.56 10.81 9.47 PB 1.22 1.14 1.12 1.06 1.00 股息率 3.88% 3.86% 3.61% 4.63% 5.28% 資料來源：公司、交銀國際 股票股票股票股票买入买入买入买入中性中性中性中性沽出沽出沽出沽出长线长线长线长线 买入 买入 买入 买入 盈利低於預期盈利低於預期盈利低於預期盈利低於預期，，，，增長主要依靠成本控制增長主要依靠成本控制增長主要依靠成本控制增長主要依靠成本控制；；；；4季度存貸款增長加快季度存貸款增長加快季度存貸款增長加快季度存貸款增長加快。。。。2013年匯控實現列賬基準除稅前利潤225.65億美元 ，同比上升9%；實現歸屬母公司股東的淨利潤162.04億美元,同比增長15.52%,每股收益0.84美元,低於我們預期7%,低於一致預期10%。低於預期主要是由於已發行長期債務及相關衍生工具之公允值變動損失較多，其次是交易活動之淨利息收益低於預期。2013年的實際基準除稅前利潤215.86億美元，增長41% (與賬面基準增速差異大主要由於2012年收購、出售及攤薄投資收益較多)。2013年ROE9.2%，同比上升0.8個百分點，14-16年目標為12%-15%。2013年實際基準收入同比小幅增長2.76%，有賴環球銀行及資本市場業務的強勁表現，以及工商金融業務的增長。2013年盈利增長主要依靠成本控制（貢獻20.5%）。 資產/貸款/存款較年初分別增長-0.79%/8.06%/10.66%，環比分別增長-1.91%/6.03%/7.23%，4季度存貸款增長明顯加快；而交易類資產較年初下降25.84%，環比下降32.44%。從貸款結構看，歐洲地區對貸款增長貢獻4%，其次是香港貢獻2.2%。 實際基準營業支出和成本收入比下降實際基準營業支出和成本收入比下降實際基準營業支出和成本收入比下降實際基準營業支出和成本收入比下降，，，，下半年息差繼續小幅下降下半年息差繼續小幅下降下半年息差繼續小幅下降下半年息差繼續小幅下降,接近年底開始趨接近年底開始趨接近年底開始趨接近年底開始趨穩穩穩穩。。。。營業支出同比下降10.2%。2013年，集團在所有地區達到15億美元的額外可持續成本節約，使2011年以來的可持續成本節約總額增至每年49億美元，超越了25-35億美元的目標。至2013年底，等同全職雇員的數目已由2012年末的26.1萬人 ，再降至25.4萬人 。集團列賬基準成本效益比率為59.6%，同比下降3.2個百分點；實際基準成本收入比60.4%,同比下降5.8個百分點 ，14-16年的目標為mid 50s。全年淨利差和淨息差分別為1.97%和2.13%，同比下降16和19個基點，較上半年分別下降2個和4個基點 ，主要是持續收縮高收益資產使得資產收益率降幅快于負債成本降幅。不過從接近年底息差開始趨於平穩。 資產質量持續改善資產質量持續改善資產質量持續改善資產質量持續改善，，，，撥備計提減少撥備計提減少撥備計提減少撥備計提減少。。。。期末減值貸款占總貸款比重為2.79%，較中期下降47個基點，其中客戶貸款減值貸款比率為3.33%，較13年中期下降54個基點；全年信用成本0.57%，較上半年下降7個基點；期末撥備覆蓋率41.6%，較中期上升0.8個百分點。 分業務看分業務看分業務看分業務看 ，，，，GBM業務表現相對強勁業務表現相對強勁業務表現相對強勁業務表現相對強勁；；；；分地區看分地區看分地區看分地區看 ，，，，稅前盈利的主要貢獻來自歐洲稅前盈利的主要貢獻來自歐洲稅前盈利的主要貢獻來自歐洲稅前盈利的主要貢獻來自歐洲。。。。GBM業務賬面稅前利潤增長10.8%，是4項業務中惟一正增長的；GBM實際基準除稅前利潤增加15%，原因是收入上升和貸款減值及其他信貸風險準備大幅下降。CMB業務由於收入增加、支出減少，實際基準除稅前利潤增加5%。RBWM業務實際基準除稅前利潤增加24億美元，原因是北美洲的消費按揭及貸款組合進一步縮減，且貸款減值準備有所改善，抵銷了收入下降的影響有餘。GBP業務實際基準除稅前利潤減少7億美元，部分原因是繼續處理既有業務的問題，並重整業務模式與客戶基礎。按地按地按地按地區分析區分析區分析區分析 ，，，，拉丁美洲外的所有地區的實際基準除稅前利潤均錄得增長拉丁美洲外的所有地區的實際基準除稅前利潤均錄得增長拉丁美洲外的所有地區的實際基準除稅前利潤均錄得增長拉丁美洲外的所有地區的實際基準除稅前利潤均錄得增長，，，，賬面稅前盈利賬面稅前盈利賬面稅前盈利賬面稅前盈利的主要貢獻來自歐洲的主要貢獻來自歐洲的主要貢獻來自歐洲的主要貢獻來自歐洲。。。。歐洲是集團稅前盈利增幅（9.3%）的主要貢獻者，對增速貢獻度25.4%；增長主要來自淨交易收入，其他收入大幅增加和稅收減少。 派息比率提升派息比率提升派息比率提升派息比率提升,維持中性評級維持中性評級維持中性評級維持中性評級。。。。內生資本積累加上繼續縮減終止經營的業務組合，並出售非核心業務，使核心一級資本比率由年初的12.3%上升至13.6%；總資本比率17.8%，較年初上升1.7個百分點。自2011年以來，滙豐的架構已大幅簡化，並已出售或結束63項非策略業務或非核心投資（包括在2013年的20項）， 風險加權資產可望因此而減少約950億美元，相當於2010年底風險加權資產的9%左右 。至今 ，已釋出約900億美元的風險加權資產，而且未來很有可能進一步釋出約50億美元。全年派息92億美元，分紅率57.1%，同比提高2.1個百分點。每股分紅0.49美元。基本維持盈利預測,略下調14/15年盈利預測分別為0.7%/0.3%，預計14-15年盈利增速分別為16.2%/14.1%，目前14年PE和PB為10.8和1.06倍，維持中性評級和87.37港元的目標價。 2013年匯控實現列賬基準除稅前利潤同比上升9%，低於預期，主要是由於已發行長期債務及相關衍生工具之公允值變動損失較多，其次是交易活動之淨利息收益低於預期。盈利增長主要依靠成本控制。4季度存貸款增長加快。 實際基準營業支出和成本收入比下降，下半年息差繼續小幅下降, 不過接近年底息差開始趨穩。資產質量持續改善，撥備計提減少。 分業務看，GBM業務表現相對強勁；分地區看，稅前盈利的主要貢獻來自歐洲。 派息比率提升,基本維持盈利預測，維持中性評級。 股份資料股份資料股份資料股份資料 52周高位 (HK$) 90.70 52周低位 (HK$) 77.85 市值 (十亿港币) 1,579 发行股数 (百万) 18,831 日成交量 (百万港币) 6 1个月内变化 (%) -0.65 年初至今变化 (%) -0.36 50天平均价 (HK$) 83.11 200天平均价 (HK$) 84.75 14天强弱指数 58.86 資料來源: Bloomberg 個股個股個股個股1年走勢圖年走勢圖年走勢圖年走勢圖 -15%-10%-5%0%5%10%F/13 M/13 A/13 O/13 J/14 資料來源﹕Bloomberg 楊青麗楊青麗楊青麗楊青麗 yangqingli@bocomgroup.com 電話: (852) 2977 9212 (香港) 李珊珊李珊珊李珊珊李珊珊 lishanshan@bocomgroup.com 電話: (8610) 8800 9788 - 8058 (北京) 萬麗萬麗萬麗萬麗 wanli@bocomgroup.com 電話: (8610) 8800 9788 - 8051 (北京) 落后落后落后落后同步同步同步同步领先领先领先领先落后落后落后落后同步同步同步同步领先领先领先领先 從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 2014年2月25日 滙豐控股滙豐控股滙豐控股滙豐控股 (5.HK)  銀行銀行銀行銀行業業業業 2圖表圖表圖表圖表1：：：： 2013匯控盈利增長驅動分解匯控盈利增長驅動分解匯控盈利增長驅動分解匯控盈利增長驅動分解 -5.2%2.1%0.0%2.3%4.4%-1.6%-7.4%-0.3%3.4%20.5%-9.1%6.2%-20%0%20%40%60%80%100%120%2013 資料來源：公司報表 圖表圖表圖表圖表2：：：：2013匯控資產增長驅動分解匯控資產增長驅動分解匯控資產增長驅動分解匯控資產增長驅動分解 3.07%2.19%-3.92%0.18%0.59%-2.90%-5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%2013 資料來源：公司報表 圖表圖表圖表圖表3：：：：匯控貸存比率匯控貸存比率匯控貸存比率匯控貸存比率 106.0%90.3%83.6%79.5%77.3%77.9%78.1%78.2%78.7%75.9%75.0%74.8%76.3%76.3%74.4%73.3%73.7%73.6%72.9%60%65%70%75%80%85%90%95%100%105%110%20072008200920101H1120111H12201213H2013 資料來源：公司報表 從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 2014年2月25日 滙豐控股滙豐控股滙豐控股滙豐控股 (5.HK)  銀行銀行銀行銀行業業業業 3 圖表圖表圖表圖表4：：：：2010年以來滙豐控股關鍵表現指標與目標對比年以來滙豐控股關鍵表現指標與目標對比年以來滙豐控股關鍵表現指標與目標對比年以來滙豐控股關鍵表現指標與目標對比 衡量標準衡量標準衡量標準衡量標準 2010年年年年 2011年年年年 2012 1Q2013 2013H 1-3Q2013 2013 14-16 目標目標目標目標/基準基準基準基準 平均ROE(%) 9.5 10.9 8.4 14.9 12.0 10.4 9.2 12-15 成本效益比率(%) 55.2 57.5 62.8 50.8 53.5 56.6 59.6 Mid 50s 存貸比 78.1 75.0 74.4 73.3 73.7 73.6 72.9 <90 核心一級比率(%) 10.5 10.1 12.3 12.7 12.7 13.3 13.6 9.5-10.5 分紅率 46.6 42.4 55.4 n/a 51.9 n/a 57.1 40-60 資料來源:公司報表 圖表圖表圖表圖表5：：：：單季盈利環比增速單季盈利環比增速單季盈利環比增速單季盈利環比增速 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013