固定收益周报：资金供给行将转变,年初需求尚有多大

TEBON 1 5 资金供给行将转变，年初需求尚有多大 核心观点 节后资金宽裕随正回购重启、人民币贬值行将触底 资金面方面，央行本周重启正回购的情况下，资金利率依然大幅下行，隔夜回购目前已到1.7%的水平。资金面的宽松程度大大超出了此前市场的预期，主要是因为节后上万亿的现金回流和近期持续流入的热钱。但值得关注的是，本周以来人民币中间价连续四天贬值，可能短期内将遏制热钱持续涌入的势头。从公布的社会融资数据来看，今年1月新增社会融资环比大幅增长，其中新增人民币贷款1.3万亿，年初企业的融资需求和银行的放款力度仍然很大。委托贷款、信托贷款等表外融资增长依然迅猛，央行在控制影子银行、地方债务风险的目标下货币政策难以放松。  通胀无忧，汇丰PMI和外贸、社融数据走向相反 经济增长方面，去年12月、今年1月CPI持续维持在2.5%的较低水平，1月涨价因素中的蔬菜、水果价格属于短期波动因素，节后将有回落，而猪肉价格近期连续暴跌，通胀水平对债券市场的影响已经较弱。20号公布的2月份汇丰PMI初值为 48.3，已经连续三个月下滑，反映 1- 2月份中国经济增速有所下行。但 1月对外贸易增速超预期，进口、出口同比增速均超10%，今年外需将填补内需拉动不足的一部分。同时1月社融数据和信贷数据大幅增长，也会对一季度的经济增速形成一定的支撑。因此经济的回落可能只是阶段性的，由于春节错位因素的影响，需要看3月份的经济数据才更有说服力。  策略建议 1-2 月份的一波交易性行情是在资金面超预期宽裕，供给压力暂时较小，而年初配置需求较大的背景下产生的。本轮收益率的变化有明显的陡峭化特征，机构更加青睐短券，而资质较好的城投债因其性价比也受到机构追捧。随着节后回流现金逐步消化，本周央行正回购的重启，以及人民币中间价的连续贬值，资金利率难再下行，当前宽 裕的状态可能在二月底及三月份有所转变。二月底利率债的供给压力暂缓，但三月份利率债、信用债都将迎来 新一轮供给压力。因此，短融收益率进一步下行的空间已经较小，交易性机构建议抓住时机获利了结。城投债由于供给的快速爆发，也可以放缓节奏，择优而配。 2014 年2月24日 固定收益周报 联系人：吴敏 周锦程 臧洁 部 门：债券投资与交易部 邮 件：wumin@tebon.com.cn zangjie@tebon.com.cn zhoujc@tebon.com.cn 经济数据 单位 12月 1月 1 CPI 同比% 2.5 2.5 3 PPI 同比% -1.36 -1.6 - 工业增加值 同比% 9.7 - 1 投资 同比% 19.6 - 1 消费 同比% 13.6 - 1 出口 同比% 4.33 10.6 1 进口 同比% 8.32 10 5 贸易顺差 亿美元 -17.26 13.37 3 M2 同比% 13.6 13.2 1 M1 同比% 9.3 1.2 9 新增贷款 亿元 4825 13200 1 外汇占款 亿元 28.6 - 固定收益周报 TEBON 2 1． 一周要闻 ............................................ 31. 1银监会要求信托不开展非标资金池业务 ................................................ 31.2 1月新增信贷创近四年新高货币政策不会转向放松 ............................... 31.3美联储将继续维持QE缩减步伐首提提前加息 ........................................ 32． 债市回顾 ............................................ 42.1 货币市场 .............................................................................................. 42.2 公开市场 .............................................................................................. 42.3 交易商协会指导利率 ............................................................................ 52.4 债券市场 .............................................................................................. 52.5 下周发行 .............................................................................................. 73． 后市判断及投资建议 .................................. 8 图表目录 表1银行间质押式回购利率变动统计.......................................................... 4 表2 2014 .01-2014.03月每周资金投放/回笼统计 ........................................ 5 表3交易商协会指导利率............................................................................ 6 表4央票收益率变动统计............................................................................ 7 表5国债收益率变动统计............................................................................ 7 表6非国开金融债收益率变动统计............................................................. 7 表7国开金融债收益率变动统计................................................................ . 8 表8下周发行债券一览表............................................................................ 9 固定收益周报 TEBON 3 1． 一周要闻 1.1银监会要求信托不开展非标资金池业务 近期，银监会2014 年全国银行业监管工作（电视电话）会议中对信托业务提出“不开展非标资金池业务”。信托公司的资金池业务主要通过对接相对高收益的非标资产提高收益率，如果资金池信托投资非标的监管要求做实，分析人士普遍认为，这将导致信托资金池业务规模和收益双降，预计短期内将严重冲击信托资金池业务规模。 多家信托公司非标资金池项目仍持续开展。恒天财富研究中心研究员吴海兰称，目前信托公司并未完全停止发行非标资金池项目，目前监管层并没有出台实施细则，对于非标资金池的禁令带给行业的实际影响还有待观察。 银监会在2014 年全国银行业监管工作（电视电话）会议中对信托业务提出“不开展非标资金池业务”。而此前市场传言中的“107号”文，亦提出“信托资金池不要对接非标资产”。近年蓬勃发展的资金池信托预期再带“紧箍”。 1.2 1月新增信贷创近四年新高货币政策不会转向放松 中国人民银行2月15日发布的数据显示，1月社会融资规模为2.58 万亿元，创单月规模历史新高。其中，人民币贷款增加1.32 万亿元，同比多增2469 亿元。当月新增信贷创近四年来最高水平。业内人士认为，根据规律，年初信贷增势都较为凶猛。值得注意的是，当前非标业务增长仍然较快。目前，流动性仍将维持紧平衡状态，货币政策不会转向放松。 兴业银行首席经济学家鲁政委表示，未来流动性紧平衡将是常态。 广发证券首席经济学家刘煜辉认为，在当前债务杠杆快速上升、产能严重过剩的大背景下，央行不存在大规模放松流动性的条件，也缺乏有效降低长期利率的手段；央行最可能做的是，通过创新流动性管理方式来平复货币端的季节性剧烈波动。 1.3美联储将继续维持QE缩减步伐首提提前加息 美联储(FED)于周三(2月19日) 公布会议纪要，称少数决策者希望以可预见的每月缩减100亿美元的方式撤出债券购买计划，除非经济表现让他们感到意外。 会议纪要指出，在1月28-29 日举行的上一次货币政策会议上，美国联邦市场公开委员会(FOMC)与会者同意，改变首次加息的前瞻指引不久之后将是适宜的；美联储数名官员希望就每次会议缩减100亿美元发出明确假设。 会议纪要显示，如果经济持续偏离预期，就要调整削减量化宽松(QE)的计划；与会者同意，将很快调整首次加息的前瞻指引是适宜的，将对金融稳定的风险作为考虑加息的因素，FOMC部分成员希望目标声明明确指出通胀率低于目标和高于目标同样不受欢迎。 会议纪要称，美联储投票支持在最低程度上对长期目标和政策策略表述的调整，塔鲁诺弃权。 美联储在会议纪要中指出，市场对于QE和上调利率的预期同美联储的观点相符，新兴市场近期所曝出的问题如果持续，可能会带来下行风险。 此前，美联储时任主席伯南克(Ben S. Bernanke)已经在2013 年12月和2014 年1月议息会议上宣布分别将债券购买计划缩减100亿美元，至当前的每月650亿美元。而在12月一息会议上，伯南克曾暗示，即便美国失业率降至6.5% ，美联储仍有可能在之后的一段时期内维持当前0-0.25%的超低利率政策不变。 固定收益周报 TEBON 4 美联储下一次货币政策会议定于3月19日结束，那将是新任主席耶伦(Janet Yellen)于2月1日上任之后所主持的首次货币政策会议。 2． 债市回顾 2.1 货币市场 本周央行重启逆回购，但当周资金利率仍然大幅下行，其中短端的隔夜、7天下行幅度达100BP 以上，14天和1个月资金利率也有60- 80BP下行。资金面在节后仍然十分宽裕，主要原因是节前提现资金的大幅回流，和近期可能仍然持续流入的热钱。但现金部分带来的流动性充裕可能在 2月底将逐渐消退，而本周连续四天人民币贬值也将短期内遏制热钱持续流入的势头，因此随着月末的到来，资金利率前期过快的下行之后可能会迎来一定幅度的反弹。至2014 年2月21日， 隔夜、 7天、14 天、21 天、1个月资金 分别收于1.70%、 3.36%、3.97% 、5.30 %和 4.31%。 表1银行间质押式回购利率变动统计 银行间质押式回购利率变动 2014.2.10-2014.2.14™ R001.IB R007.IB R014.IB R021.IB R1M.IB 最新一天 1.70 3.36 3.97 5.30 4.31 最近一周 3.82 5.01 5.07 5.28 5.63 最近一月 3.25 4.51 4.82 5.28 5.42 最近半年 3.54 4.53 5.14 5.52 5.85 2.2 公开市场 本周央行公开市场重启逆回购操作，在周二和周四分别进行了480亿元和 600亿元的 14天期正回购，中标利率均为3.8% 。从市场资金利率来看，正回购的重启只是意在对冲节后回