中国农业银行战略规划部 1 当前发生通货紧缩可能性较小 宏观经济数据点评 2014年2月19日 点评人：付兵涛 联系方式：010－85107862 2014年1月份M2增速回落至13.2%，特别是M1同比增速骤降为1.2%，增速同比和环比分别下降14.2和8.1个百分点，M1与M2增速之差扩大到12个百分点（图1）。由于货币供应量被视为通货膨胀的先行指标，加之PPI持续负增长，有人担心中国存在通货紧缩风险。但我们认为，目前中国发生通货紧缩的可能性不大。 u 物价仍在上涨，核心CPI开始回升。1月份CPI同比上涨2.5%，略高于市场此前预期水平。特别是1月份CPI中新涨价因素为1%，且与去年1月份持平，说明当前物价整体仍处于上涨通道。同时，扣除食品和能源的核心CPI在1月份上涨2%，环比提高0.2个百分点且创两年来新高（图2），也说明一般商品价格仍在上涨。 u PPI负增长主要是国际商品价格下降的结果，不代表国内经济需求衰竭。1月份PPI同负增长1.6%，连续23个月负增长。不过，PPI下降主要是国际大宗商品价格下降的结果。中国与世界经济日益融合且对国际大宗商品依赖性增强，PPI与CRB相关系数从2001年之前的0.28提高到0.74，CRB下降必然导致PPI负增长（图3）。最关键的，当前中国经济内需平稳，去年GDP名义增速为9.5%，高于2009年的8.5%；1月份银行对企业中长期融资处于高位，也预示1月份投资需求不弱。 u 1月份M1增速回落有较强的季节性，也与企业存款定期化有关。M1有两部分组成：流通中现金和企业活期存款，其中企业活期存款占比在75%以上（图4）。1月份受春节前企业集中发放年终奖及交税等因素影响，企业存款下降2.44万亿元，主要是活期存款下降。加之2013年春节在1月中旬，去年1月份企业存款为正增 中国农业银行战略规划部 2 长，基数较大，从而导致1月份M1增速快速回落。 u 可能导致通货紧缩的最大潜在隐患是QE退出导致资本大规模流出，但1月份FDI增速达到16%，说明这一问题尚不是问题。 图1：M1、M2增速剪刀差拉大 图2：1月份核心CPI增速回升 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.002011年12月2012年2月2012年4月2012年6月2012年8月2012年10月2012年12月2013年2月2013年4月2013年6月2013年8月2013年10月2013年12月M1M2 0.502.502012年12月2013年1月2013年2月2013年3月2013年4月2013年5月2013年6月2013年7月2013年8月2013年9月2013年10月2013年11月2013年12月2014年1月CPI(扣除食品和能源)CPI 数据来源：Wind资讯，农行战略规划部。 图3：PPI与CRB密切正相关 图4：M1主要由企业活期存款组成 -10.00-5.000.005.0010.0015.002003/012003/042003/072003/102004/012004/042004/072004/102005/012005/042005/072005/102006/012006/042006/072006/102007/012007/042007/072007/102008/012008/042008/072008/102009/012009/042009/072009/102010/012010/042010/072010/102011/012011/042011/072011/102012/012012/042012/072012/102013/012013/042013/072013/102014/01-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.00PPI当月PPI累计CRB现货综合月均指数同比0.0050,000.00100,000.00150,000.00200,000.00250,000.00300,000.00350,000.00400,000.002012年12月2013年1月2013年2月2013年3月2013年4月2013年5月2013年6月2013年7月2013年8月2013年9月2013年10月2013年11月2013年12月2014年1月M1:现金M1：活期存款 数据来源：Wind资讯，农行战略规划部。 本报告中的数据和信息均来自于公开资料，但不保证这些数据和信息的准确性与完整性。本报告不代表研究人员所在单位的观点和意见，不构成对阅读者的任何投资建议。本报告的版权为中国农业银行战略规划部所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。