西陇化工(002584)动态跟踪：国内化学试剂龙头期待产能瓶颈突破

请务必阅读正文后的免责声明部分 增持（首次） 2014年01月02日 证券研究报告·公司研究·化工 当前价：10.81元 西陇化工（002584）动态跟踪 国内化学试剂龙头期待产能瓶颈突破 投资要点 西南证券研究发展中心 分析师：商艾华 执业证号：S1250513070003 电话：023-63786519 邮箱：shah@sw sc.com.cn 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@sw sc.com.cn 研究助理：李晓迪 电话：010-57631196 邮箱：lxdi@sw sc.com.cn 相对指数表现 数据来源：西南证券 基础数据 总股本(亿股) 2 流通A股(亿股) 0.72 52周内股价区间(元) 7.26-11.4 总市值(亿元) 21.62 总资产(亿元) 15.27 每股净资产(元) 5.10 相关研究  化学原料业务占比提升，前三季度综合毛利率下滑。公司是国内化学试剂龙头企业，主营化学试剂及化工原料的生产和销售。化学试剂产品采用成本加成法定价，毛利率一直比较稳定，在20%左右。2013年以来，由于新开拓的石化行业大客户对原料的需求比较大，以及公司试剂的产能瓶颈制约，毛利率较低的化学原料业务占比提升较快，产品结构的改变导致公司2013年前三季度综合毛利率为12.00%，同比下降了3.77个百分点。  募投项目预计2014年一季度投产，公司产能瓶颈将突破。公司现有汕头、佛山、成都及广水共四大生产基地，目前产能为通用试剂1.5万吨，PCB用试剂3.4万吨，超净高纯试剂2600吨，色谱级试剂3500吨，另外成都产能1万吨（可根据市场需求在通用试剂和PCB用试剂间调节生产）。募投项目5万吨PCB用试剂和1万吨超净高纯试剂预计于2014年一季度建成投产，投产后困扰公司多年的产能瓶颈将被突破，并且毛利率较高的试剂产品占比将提升，将拉动公司业绩回升。  收购新大陆生物，向高端生化试剂领域进军。除通用化学试剂外，公司未来规划向电子化学品和生化试剂方向大力拓展。公司以9225万元收购新大陆生物75%的股权，新大陆生物主要生产经营肿瘤检测试剂、抗氧化试剂等生化试剂，未来公司将借助新大陆生物的技术和渠道优势，向更高端的体外诊断试剂等生化试剂领域积极拓展。  估值与评级：预计公司2013-2015年EPS分别为0.23元、0.33元、0.42元，对应动态PE分别为46.53倍、32.51倍、25.75倍，给予“增持”评级。  风险提示：公司产能投放速度不达预期；下游需求低迷；在生化试剂领域的拓展低于预期。 指标/年度 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 1544.72 2054.48 2568.10 3081.72 增长率 20.58% 33.00% 25.00% 20.00% 归属母公司净利润（百万元） 64.30 46.46 66.50 83.95 增长率 -21.85% -27.74% 43.12% 26.24% 每股收益EPS（元） 0.322 0.232 0.332 0.420 净资产收益率ROE 6.19% 4.40% 6.09% 7.32% PE 33.62 46.53 32.51 25.75 PB 2.08 2.05 1.98 1.89 数据来源：西南证券 -20% 0% 20% 40% 13-1 13-3 13-5 13-7 13-9 13-11 沪深300 西陇化工 化工 西陇化工（002584）动态跟踪 请务必阅读正文后的免责声明部分 目 录 一、国内化学试剂龙头，试剂产品毛利率稳定 ...................................................................................................................................... 1 二、募投项目即将投产，产能瓶颈突破值得期待 .................................................................................................................................. 2 三、销售网络辐射全国，未来将积极开拓华东市场 ............................................................................................................................. 3 四、收购新大陆生物，进军生化试剂领域 ............................................................................................................................................... 5 五、投资评级 ..................................................................................................................................................................................................... 6 六、风险提示 ..................................................................................................................................................................................................... 6 西陇化工（002584）动态跟踪 请务必阅读正文后的免责声明部分 插 图 目 录 图1：公司营业收入及同比增速 .................................................................................................................................................................. 1 图2：公司净利润及同比增速 ....................................................................................................................................................................... 1 图3：化学原料业务毛利率远低于化学试剂业务 ................................................................................................................................... 1 图4：2013年以来公司化学原料业务的收入占比大幅提升 ................................................................................................................ 2 图5：公司毛利率和净利率 ........................................................................................................................................................................... 2 图6：公司三项费用率 .................................................................................................................................................................................... 2 图7：公司三类化学试剂产品的毛利率比较 ............................................................................................................................................ 3 图8：公司化学试剂产品的分类收入占比................................................................................................................................................. 3 图9：公司化学试剂产品的下游销售分布................................................................................................................................................. 3 图10：公司的营销网络布局 ......................................................................................................................................................................... 4 图11：公司华东和华南地区的收入占比为90%左右............................................................................................................................. 4 图12：公司分地区毛利率.............................................................................................................................................................................. 5 图13：新大陆生物公司的产品销售网络 ................................................................................................................................................... 5 表 格 目 录 表1：公司四大生产基地产能分布 ..........................................................................