深度报告：国内车用尿素需求空间有望打开，开启公司新纪元

请务必阅读正文后的免责声明部分 买入（上调） 2013年12月31日 证券研究报告·公司研究·化工 当前价：9.89元 四川美丰（000731）深度报告 国内车用尿素需求空间有望打开，开启公司新纪元 投资要点 西南证券研究发展中心 分析师：商艾华 执业证号：S1250513070003 电话：023-63786519 邮箱：shah@sw sc.com.cn 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@sw sc.com.cn 研究助理：李晓迪 电话：010-57631196 邮箱：lxdi@sw sc.com.cn 相对指数表现 数据来源：西南证券 基础数据 总股本(亿股) 5.91 流通A股(亿股) 5.91 52周内股价区间(元) 6.91-13.92 总市值(亿元) 61.34 总资产(亿元) 47.34 每股净资产(元) 4.96 相关研究 1. 油品升级价格政策发布利好海越股份、齐翔腾达、四川美丰(2013-09-24) 2. 四川美丰（000731）：中石化携手美丰践行“美丽中国” (2013-3-28)  推荐逻辑：治理雾霾相关政策出台的节奏加快,国家对汽车尾气容忍度逐渐达到极限,伴随油品升级步伐加快,车企改造速度符合预期,车用尿素产能初步满足市场需求,尾气排放治理的系统各环节逐步准备到位,重型车国四排放标准执行成为可能,我们预期在14年6/7月份排放升级将进入兑现期。国四阶段国内车用尿素的蓝海市场有望被逐渐打开。预计在14年给公司带来20万吨左右的车用尿素销售，增厚EPS0.3元。四川美丰开启能源环保领域新纪元。  雾霾天气频发，汽车尾气治理重要性愈加明显。机动车尾气排放是大气污染的主要来源，其中大型客车和重型货车排放的氮氧化物约占机动车排放氮氧化物总量的70%。环保政策对于大气治理的重要性更加明确，有望激发汽车尾气净化市场需求迅速增长。汽油国五标准公布，油品质量升级有望带动柴油车国IV排放标准提前执行，SCR方案在国IV柴油车尾气排放处理系统中更具优势，车用尿素成为SCR方案推广的必备产品，国内车用尿素需求潜力巨大，年需求量有望达400-700万吨。我们预计排放升级即将进入兑现期。进入国四阶段国内车用尿素的蓝海市场有望被逐渐打开。  四川美丰凭借渠道优势脱颖而出，将逐步转型为环保型公司。公司拥有60万吨车用尿素产能。2012年及今年分别完成1万吨和3万吨的车用尿素颗粒的欧盟出口订单，国外质量认可度高，远销10多个国家和地区。除具有规模及技术优势，渠道优势使得公司竞争优势凸显。四川美丰已经在四川省的中石化加油站进行铺货，走出网点建设第一步。中石化2012年实现国内成品油经营量1.12亿吨，未来将凭借中石化庞大的经销网络（自营的28100家，加盟的和特许800多家），迅速扩大市场份额，逐步转型为环保型公司。  盈利预测与投资建议。预计2013～2015 年EPS 分别为0.40元、0.88元、1.25元，对应的动态市盈率分别为25倍、11倍、8倍，考虑到公司业务正处于转型期，未来将涉足化工环保领域及LNG清洁能源领域，相对于公司原来的估值水平将有较大的提升，公司具有主题投资机会，给予公司“买入”评级。  风险提示：重型车国四排放标准法规推行力度慢于预期，或者执行力度低于预期；LNG项目进展低于预期的风险。 指标/年度 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 6506.59 7282.00 9366.00 11603.00 增长率 24.01% 11.92% 28.62% 23.88% 归属母公司净利润（百万元） 301.71 237.55 519.19 737.95 增长率 6.19% -21.27% 118.56% 42.14% 每股收益EPS（元） 0.51 0.40 0.88 1.25 净资产收益率ROE 13.04% 9.56% 18.19% 21.82% PE 19.39 24.73 11.23 7.91 PB 2.65 2.47 2.15 1.81 数据来源：西南证券 -50% 0% 50% 100% 13-1 13-3 13-5 13-7 13-9 13-11 沪深300 四川美丰 化工 四川美丰（000731）深度报告 请务必阅读正文后的免责声明部分 目 录 一、雾霾天气频发，汽车尾气治理重要性愈加明显 ............................................................................................................................. 1 （一）全国多地雾霾天气频发，中国在污染最严重地区............................................................................................................ 1 （二）机动车尾气排放是大气污染的主要来源 ............................................................................................................................. 1 二、机动车尾气治理重要性愈加明显 ........................................................................................................................................................ 3 （一）环保政策对于大气治理的重要性更加明确，有望激发汽车尾气净化市场需求迅速增长 .................................... 3 （二）柴油车受制于油品供应瓶颈，排放标准远落后于欧洲................................................................................................... 5 （三）汽油国五标准公布，油品质量升级有望带动柴油车国IV排放标准提前执行........................................................... 6 （四）SCR方案在国IV柴油车尾气排放处理系统中更具优势.................................................................................................... 8 （五）车用尿素成为SCR方案推广的必备产品 ............................................................................................................................. 9 （六）车用尿素市场需求潜力巨大..................................................................................................................................................10 三、四川美丰战略性布局车用尿素，将逐步转型为环保型公司 .....................................................................................................12 （一）成立全资子公司美丰加蓝环保进军车用尿素蓝海..........................................................................................................12 （二）美丰作为氮氧还原剂领域领先生产商，具有规模及技术优势 ...................................................................................12 （三）渠道为王，公司竞争优势凸显 .............................................................................................................................................13 四、投资建议与股价催化剂 ........................................................................................................................................................................15 （一）投资建议：上调至“买入”评级.........................................................................................................................................15 （二）股价催化剂.................................................................................................................................................................................16 五、风险分析 ...................................................................................................................................................................................................17 四川美丰（000731）深度报告 请务必阅读正文后的免责声明部分 插 图 目 录 图1：我国是世界上大气污染最严重的地区之一 ................................................................................................................................... 1 图2：我国民用汽车保有量及增速（单位：万辆） ............................................................................................................................... 2 图3：汽车尾气为北京PM2.5主要来源.............................................................................................................