多数行业利差收窄，造纸等行业利差维持高位

2019年9月9日— 9月20日 2019年第17期，总第39期 多数行业利差收窄，造纸等行业利差维持高位 本期要点  本期行业利差分析，满足中诚信国际样本条件且含中债收益率估值的中期票据共2578只。分级别来看，样本债项级别以AA及更高级别为主，与前一期相比，AA+级样本占比小幅增加，其余级别样本占比略有下降或与前一期基本持平。分行业来看，城投、交通、投控等行业样本数量较多，而造纸、电信等行业样本数量较少。  从利差中位数排序来看，风险溢价最高的行业依旧是造纸，利差较高的还有纺织服装、医药制造等行业；风险溢价稍低的有城投、旅游酒店、房地产等行业，多元金融、电力等行业利差处于较低水平。变动趋势方面，本期多数行业利差有所收窄。  AAA级行业利差有涨有跌，利差变动幅度仍普遍不大。其中电子产品制造、租赁、煤炭等行业利差相对较高；行业利差稍低的有批发、房地产、投控等行业；医药制造、电力等行业风险溢价处于较低水平。AAA级中电子产品制造、煤炭等行业内利差有较为明显的分化，电力、医药制造等行业分化程度则较低。  AA+级利差多数收窄。具体来看，纺织服装仍是AA+级中利差最高的行业，有色行业次之；行业利差较高的还包括有色、房地产等行业；行业利差处于中间的有装备、汽车、传媒等行业；城投、公用、电力等行业风险溢价相对较低。AA+级不同行业利差分化程度差异较大，其中农林食品加工、煤炭等行业样本券利差分布较为分散，城投、汽车等行业利差标准差较小，利差分化程度低。  AA级利差以收窄为主。AA级中利差最高的仍是化工行业，旅游酒店、建筑施工等行业风险溢价也处于较高水平；电力、交通等行业风险溢价则相对较低。AA级中房地产、投控、批发等行业样本券分散程度较高，而城投、交通、电力行业利差分布则相对集中。 作者 中诚信研究院 评级与债券部 卢菱歌 010-6642-8877-385 lglu@ccxi.com.cn 余 璐 010-6642-8877-262 lyu@ccxi.com.cn 李 诗 010-6642-8877-347 shli@ccxi.com.cn 本报告发布日期 2019年9月24日 行业利差双周报 www.ccxi.com.cn 中诚信国际 债券市场研究 行业利差报告 - 1 - 一、市场环境 1.重要事件  信用风险及负面事件 “G17丰盛2”回售本息未能按时兑付。根据媒体报道，南京建工产业集团有限公司未能于2019年9月9日兑付“G17丰盛2”应付回售本金及利息。目前公司已有8只债券发生违约，违约债券发行规模合计83亿元。 “H7三胞02/17三胞02”未能足额偿付利息。根据媒体报道，三胞集团有限公司未能于2019年9月12日按期兑付“H7三胞02/17三胞02”应付年度利息，构成实质性违约。目前公司已有5只债券发生违约，违约规模合计25.3亿元。 “16皖经建MTN001”发生本息违约。安徽省外经建设(集团)有限公司公告称，未能于2019年9月23日按期兑付“16皖经建MTN001”本息，发生实质性违约。此前公司债券“16皖经02”曾于2019年7月发生回售违约。 精功集团破产重整申请被受理，9支债券提前到期发生违约。精功集团有限公司公告称，公司的破产重整申请已于2019年9月17日被法院受理。根据相关法律及债券募集说明书的规定，公司发行的“17精功02”、“17精功03”、“17精功04”、“17精功05”、“16精功PPN002”、“16精功PPN003”、“17精功PPN001”、“17精功MTN001”、“16精功01”均于破产重整申请被受理当日提前到期，公司未能按期兑付，构成实质性违约。 “H4利源债”未按期偿付本息。吉林利源精制股份有限公司因资金周转困难，未能于2019年9月23日（原付息日为2019年9月22日，因遇节假日顺延）按期兑付“H4利源债”应付本息，构成违约。 “H6雏鹰01/16雏鹰01”兑付再次延期。根据媒体报道，雏鹰农牧集团股份有限公司应于2019年9月9日兑付“H6雏鹰01/16雏鹰01”应付本金及利息，经与债券持有人协商一致，公司将延期6个月支付该期债券应付本息，展期后兑付日为2020年3月9日。此前，公司已于2019年3月9日与债券持有人协商一致将“H6雏鹰01/16雏鹰01”兑付展期6个月。  行业动态 2019年以来钢材价格先升后降。2019年以来，我国钢铁协会公布的中国钢材价格指数呈先升后降趋势，在4月份达到年内高点112.67点之后，便开始逐月下降。受钢铁产量增长、下游用钢行业增速放缓等因素影响，8月份钢材价格有所下降。其中8月份中国钢材价格指数为104.75点，较7月份下降4.74点，并较去年同期下降17.24点。进入9月份后，随着原燃料价格 行业利差报告 - 2 - 上涨，钢材价格略有回升，考虑到秋冬季环保限产趋严，钢材供应压力或有所缓解，钢材价格有望出现回升。 2.月内期限质押式回购利率多数抬升 本期（2019.9.6-2019.9.20）央行分别投放7天期和14天期逆回购4200亿元、1300亿元，当期有2700亿元逆回购到期，另外有两期MLF到期，央行仅缩量续作其中一期，最终央行在货币市场净投放资金385亿元。9月份央行年内第三次宣布降准，通过全面降准和定向降准市场长期资金约9000亿元，降准于9月16日正式实施。从质押式回购利率来看，临近季末，受缴税高峰、金融监管考核等因素影响，短期资金价格普遍有所抬升，除1月期质押式回购利率变动不大外，其余月内期限回购利率均有所上行，上行幅度从22bp到39bp不等。 图1：质押式回购利率走势(单位：%) 图2：本期质押式回购利率变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 3. 债券收益率走势分化 本期（2019.9.6-2019.9.20）国开债收益率走势分化，其中1年期国开债收益率在区间内波动，更长期限债券收益率大致呈波动上行趋势。与前一期相比，1年期国开债收益率下行2bp，更长期限国开债收益率均有不同程度上行，上行幅度在6-10bp之间。 中票收益率方面，本期AAA级中票收益率延续了窄幅波动的趋势。分期限来看，3年期、5年期中票收益率全面上行3-10bp，其余期限债券收益率变动幅度均未超过1bp。 2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%5.50%6.00%百R001R007R014R021R1m22 30 26 39 0 -5051015202530354045R001R007R014R021R1M 行业利差报告 - 3 - 图3：国开债收益率走势(单位：%) 图4：本期国开债收益率变动情况 图5：AAA级中票收益率走势(单位：%) 图6：主要期限中票收益率变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 二、样本综述 本期（2019.9.6-2019.9.20）行业利差分析，满足中诚信国际样本条件（详见附录）且含中债收益率估值的中期票据共2578只。分级别来看，样本债项级别以AA及更高级别为主，其中AAA级、AA+级、AA级债券数量分别为1339只、785只、446只，占比分别为51.90%、30.45%、17.30%，AA-及以下级别债券占比不足0.5%。与前一期相比，AA+级样本占比小幅增加，其余级别样本占比略有下降或与前一期基本持平。 分行业来看，发债主体分布在钢铁、电力、造纸等20余个不同的行业，其中数量最多的依旧是城投行业，样本数量为859只，与前一期持平；交通、投控行业样本数量分别为315只、285只；电力、房地产、煤炭等行业样本数量也较多；钢铁、公用、农林食品加工等行业样本数量从43只到63只不等；医药制造、传媒、租赁等行业样本数量在20只-35只之间；样本数量较少的有多元金融、造纸、电信等行业，样本数量均不高于15只。 1.502.002.503.003.504.004.505.002018-09-202018-10-202018-11-202018-12-202019-01-202019-02-202019-03-202019-04-202019-05-202019-06-202019-07-202019-08-202019-09-201年3年5年7年10年-2 6 10 10 6 -4048122.42.83.23.64.01年3年5年7年10年bp%利差变化（右轴）2019-09-062019-09-202.003.004.005.006.002018-09-202018-10-202018-11-202018-12-202019-01-202019-02-202019-03-202019-04-202019-05-202019-06-202019-07-202019-08-202019-09-201年3年5年7年10年-2.000.002.004.006.008.0010.0012.001年期3年期5年期7年期10年期AAA级AA+级AA级 行业利差报告 - 4 - 图7：样本级别分布情况 图8：样本行业分布情况（单位：只） 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 三、行业利差分析 为保证结果的稳定性，中诚信国际在分级别进行行业利差分析时，选取的是各级别中样本量不小于5的行业。同时采用中位数来代表各行业内利差的平均水平，以减少特殊值对行业利差的影响，更好地对比不同行业的风险溢价情况。 1.各行业利差整体变动情况 从行业利差中位数排序来看，风险溢价最高的行业依旧是造纸；此后利差由高到低依次是纺织服装、医药制造、电子产品制造行业，行业利差均不低于230bp；城投、旅游酒店、传媒行业利差在107-112bp之间；农林食品加工、房地产、建筑施工等行业利差从73bp到91bp不等，处于中间水平；投控、钢铁、汽车等行业风险溢价稍低；建材、多元金融、电力等行业利差均不超过55bp，行业利差较低。 从变动趋势来看，本期多数行业利差有所收窄。利差收窄的行业中，纺织服装和建筑施工行业利差收窄幅度均不低于10bp，城投、化工、公用行业利差收窄幅度在5-8bp之间，传媒、旅游酒店、煤炭等行业利差收窄幅度均不超过3bp。利差扩张的行业有电子产品制造、钢铁、建材等，其中电子产品制造行业利差大幅扩张18bp，其余行业利差扩张幅度均在1bp之内。 AAA51.90%AA+30.45%AA17.30%AA-及以下0.35%AAAAA+AAAA-及以下01002003004005006007008009001000城投交通投控电力房地产煤炭有色钢铁公用化工批发建筑施工农林食品加工电子产品制造医药制造装备旅游酒店传媒建材汽车其他综合租赁多元金融纺织服装造纸创投电信金控