信达沪锌周报：累库预期一再落空，锌价呈现抗跌性

信达沪锌周报 累库预期一再落空，锌价呈现抗跌性 研究发展中心有色小组 2019年9月16日 核心逻辑 近期锌价出现反弹，呈现了明显的抗跌性。锌价本轮反弹体现了市场预期差的改变，虽然国内冶炼厂的产能瓶颈已经打破，但市场预期的累库迟迟不来，导致前期预期的利空已经充分兑现盘面，盘面呈现抗跌性。同时，海外较大的锌冶炼厂泰克资源发生设备故障造成减产约3万吨，这波意外减产给锌供需产生微妙变化，刺激锌价反弹。叠加进口窗口短暂缩窄后又扩大，锌锭流入无法补充库存缺口，造成国内没有很大的现货压力。最重要的是，国内社会库存一再反复，很大程度上消磨了空头的信心，锌价想要有继续下跌动力，需要冶炼厂产能打破后实质累积到社会库存上。随着下游消费旺季临近，锌价面临累库预期和消费旺季的博弈，短期来看，市场对消费旺季的预期强于累库。近期中美贸易问题有明显向好的预期，考虑到海外供应的短暂收缩和下游的旺季预期，短期锌价可能继续反弹。 操作建议：短期锌价可能继续反弹，建议观望 投资评级：看跌（中期） 风险因素：冶炼厂投放放缓；中美贸易磋商谈崩；全球经济衰退 核心逻辑及操作建议 谨请参阅报告尾页重要声明及信达期货投资评级标准说明 目 录 CONTENTS 3-4季度供需格局 02 锌周度市场回顾 03 锌核心矛盾梳理 01 第一部分 锌核心矛盾梳理 01 返回目录 累库预期迟迟不来，市场面临预期差 冶炼厂供应瓶颈打破预期的利空已基本兑 现在盘面，当前锌价陷入尴尬境地，市场 想要继续做空，需要观察到库存的实质性 累积，目前这种累库矛盾并未激化，导致 新加短期下行动力不足。 海外泰克资源锌冶炼厂发生设备故障，预 计减产3万吨。虽然锌供需增量主要来自国 内，但海外这波意外减产倒是给锌供需产 生微妙变化，短期刺激锌价反弹 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 1/42/43/44/45/46/47/48/49/410/411/412/4SMM国内锌锭社会库存（万吨）2013201420152016201720182019-50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 3000.0 3500.0 4000.0 4500.0 5000.0 5500.0 6000.0 6500.0 7000.0 2011/012011/082012/032012/102013/052013/122014/072015/022015/092016/042016/112017/062018/012018/082019/03SMM 锌精矿加工费国产锌矿加工费进口锌矿加工费（右轴）元/吨美元/吨5560657075808590-1000-50005001000150020002500300035002011-012011-062011-112012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-05国内冶炼厂利润开始刺激开工率提升冶炼厂利润（右）锌重点冶炼企业开工率 第二部分 3-4季度供需格局 02 -50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 3000.0 3500.0 4000.0 4500.0 5000.0 5500.0 6000.0 6500.0 7000.0 2011/012011/082012/032012/102013/052013/122014/072015/022015/092016/042016/112017/062018/012018/082019/03SMM 锌精矿加工费国产锌矿加工费进口锌矿加工费（右轴）元/吨美元/吨锌矿的大周期拐点已确认 因环保限制的冶炼瓶颈基本打破，关注后期冶炼厂出货量 冶炼厂供应瓶颈已经打破，北方部分企业有夏季常规检修，可能影响部分产量。 数据来源：SMM，信达期货研发中心 第三部分 锌周度市场回顾 03 1、锌矿 数据来源：wind，信达期货研发中心 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 2015/6/122015/10/122016/2/122016/6/122016/10/122017/2/122017/6/122017/10/122018/2/122018/6/122018/10/122019/2/122019/6/12锌精矿港口库存合计（万吨）锌精矿港口库存5101520253035404550553月4月5月6月7月8月9月10月11月12月中国锌精矿产量（万吨）201520162017201820195101520253035401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月中国锌精矿进口（万吨）2014201520162017201820190.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.003,000.003,500.004,000.004,500.005,000.005,500.006,000.006,500.007,000.007,500.002016-03-252016-06-252016-09-252016-12-252017-03-252017-06-252017-09-252017-12-252018-03-252018-06-252018-09-252018-12-252019-03-252019-06-25锌精矿加工费（国产+进口）加工费-北方加工费-南方进口TC（右） 2、精炼锌 6065707580851月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月锌重点冶炼企业开工率%2015201620172018201942444648505254565860623月4月5月6月7月8月9月10月11月12月中国精炼锌产量（万吨）2014201520162017201820190.002.004.006.008.0010.0012.0014.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月中国精炼锌进口季节性（万吨）20152016201720182019数据来源：wind，信达期货研发中心 -50005001000150020002500300035002016-03-252016-06-252016-09-252016-12-252017-03-252017-06-252017-09-252017-12-252018-03-252018-06-252018-09-252018-12-252019-03-252019-06-25冶炼厂利润刺激产量瓶颈突破国内锌冶炼厂利润 3、需求 20304050607080901001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月镀锌企业开工率%201320142015201620172018201920253035404550556065701月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月氧化锌企业开工率%201320142015201620172018201930354045505560651月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月压铸锌合金企业开工率%20132014201520162017201820190204060801001201/62/63/64/65/66/67/68/69/610/611/612/6镀锌卷板钢厂开工率（周度）2016201720182019数据来源：SMM，信达期货研发中心 4、库存 050,000100,000150,000200,000250,000300,0002016-01-012016-04-012016-07-012016-10-012017-01-012017-04-012017-07-012017-10-012018-01-012018-04-012018-07-012018-10-012019-01-012019-04-012019-07-01上期所锌库存和仓单（吨）库存小计:锌:总计注册仓单0%10%20%30%40%50%60%70%80%0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0002010-10-192011-04-192011-10-192012-04-192012-10-192013-04-192013-10-192014-04-192014-10-192015-04-192015-10-192016-04-192016-10-192017-04-192017-10-192018-04-192018-10-192019-04-19LME锌库存与注销仓单占比LME锌库存05001000150020002500全球锌锭库存明细（千吨）贸易商库存全球消费者库存生产者库存LME库存上期所库存0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 2016-02-052016-04-052016-06-052016-08-052016-10-052016-12-052017-02-052017-04-052017-06-052017-08-052017-10-052017-12-052018-02-052018-04-052018-06-052018-08-052018-10-052018-12-052019-02-052019-04-052019-06-052019-08-05国内外锌锭显性库存走势（吨）LME库存SHFE库存社会库存保税区库存数据来源：CRU，WIND，信达期货研发中心 5、价差和市场结构 801301802302803303802014-01-062014-05-062014-09-062015-01-062015-05-062015-09-062016-01-062016-05-062016-09-062017-01-062017-05-062017-09-062018-01-062018-05-062018-09-062019-01-062019-05-062019-09-06锌保税区和到岸升贴水（美元/吨）保税库电解锌溢价CIF电解锌溢价-400-20002004006008001000120014001/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1沪锌现货升贴水走势201420152016201720182019-5000 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 2013-06-042013-11-042014-04-042014-09-042015-02-042015-07-042015-12-042016-05-042016-10-042017-03-042017-08-042018-01-042018-06-042018-11-042019-04-042019-09-04沪锌市场结构BACK沪锌近月-沪锌连三-500501001502001/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1LME（0-3）现货升贴水走势201420152016201720182019数据来源：wind，信达期货研发中心 6、价差和持仓 300,000350,000400,000450,000500,000550,000600,000650,000700,000750,0002016-09-012016-12-012017-03-012017-06-012017-09-012017-12-012018-03-012018-06-012018-09-012018-12-012019-03-012019-06-012019-09-0