东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业·证券研究报告】 造纸轻工行业 造纸板块逐季改善逻辑兑现，家具盈利能力整体提升 ——轻工造纸行业2019年中报总结 核心观点 ⚫ 2019年二季度，轻工行业收入、利润同比增速放缓，环比均有回暖。2019年上半年，轻工制造行业营收、利润同比增速均有放缓。其中，2019Q2行业营收同比增速放缓，但环比明显回暖；利润端，2019Q2行业盈利同比降幅趋稳，环比显著改善；各子板块中，2019Q2归母净利润同比增速由高到低依次为：文娱用品（34.50%）、其他家用轻工（32.48%）、家具（15.62%）、包装印刷（-13.22%）、造纸（-45.53%），各子板块归母净利润相比2019Q1环比均有增长。板块整体毛利率改善推动行业整体净利率环比提升。 ⚫ 造纸：二季度盈利环比提升，年内逐季改善有望持续兑现。收入端，二季度木浆系纸品价格顺利提涨，推动2019Q2造纸板块营收环比改善。同时，2019Q2原材料成本持续回落，造纸板块盈利环比显著改善，毛利率、净利率均出现环比提升。由于三季度木浆价格仍呈下跌走势，且收入端文化纸供需关系相对稳定，9月文化纸提价落地，文化纸盈利有望持续扩张，木浆系纸品盈利预计将稳步提升，Q3、Q4造纸板块盈利有望逐季改善。 ⚫ 家具：二季度盈利能力提升明显，定制家具费用管控成效显现。2019上半年，家具行业营收同比增速放缓，板块收入端逐季回落态势暂未扭转。利润端，2019年上半年家具板块归母净利润同比增速回暖，其中二季度定制、成品家具盈利增速相较一季度均有放缓。盈利能力方面，二季度家具板块毛利率、净利率整体提升，其中定制家具2019Q2期间费用率同比下降3.89pct，费用管控成效显现。 ⚫ 包装印刷：下游需求疲软延续，二季度收入、盈利增速均有明显回落。2019年上半年下游需求疲软延续，包装印刷板块营收增速自2018Q3出现下滑，2019Q1小幅反弹后，二季度继续下行。利润端，二季度板块盈利下滑明显，拖累上半年盈利增速整体下行。受益于原材料价格处于低位，2019Q2板块毛利率有所提升，盈利能力环比均有改善。 ⚫ 文娱用品：收入、利润均有亮眼表现，增长稳健。2019年上半年文娱用品板块营收、利润增速仍处于35%左右的高增速区间，业绩表现亮眼。盈利能力方面，文娱用品板块毛利率持续提升，费用率趋于稳定。 投资建议与投资标的 ⚫ 造纸行业当前正处于周期底部，短期内，以文化纸为主的木浆系纸企盈利年内有望逐季改善；未来1-2年，国废价格有望因废纸缺口显现而上涨，利好原材料自供的企业。建议关注当前行业内原材料布局方面最具优势、从源头解决原材料问题的综合性龙头纸企—— 太阳纸业(002078，买入)。 风险提示 ⚫ 宏观经济增速放缓、终端需求下滑超预期的风险；地产销售不及预期风险 Table_ Base Info 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 造纸轻工行业 报告发布日期 2019年09月10日 行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001 联系人 吴瑾 021-63325888-6088 wujin@orientsec.com.cn 相关报告 成品纸价格走势平稳，文化纸盈利改善明显：——造纸产业链数据每周速递（2019/09/08） 2019-09-08 中美贸易摩擦升温，家具产品出口承压： 2019-09-02 成品纸价格维持稳定，木浆系纸品盈利持续改善： 2019-09-01 证券 公司 股价 EPS PE 投资 代码 名称 18 19E 20E 18 19E 20E 评级 002078 太阳纸业 7.91 0.86 0.81 0.88 9.16 9.81 8.97 买入 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，(上表中预测结论均取自最新发布上市公司研究报告，可能未完全反映该上市公司研究报告发布之后发生的股本变化等因素，敬请注意，如有需要可参阅对应上市公司研究报告) 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 —— 造纸板块逐季改善逻辑兑现，家具盈利能力整体提升 2 目 录 1 2019年二季度轻工行业收入、利润环比均有改善 ....................................... 5 1.1 收入端，二季度轻工行业营收增速放缓，环比有所回暖 .............................................. 5 1.2 利润端，行业盈利同比降幅趋稳、环比改善 ................................................................ 6 1.3 盈利能力整体提升，造纸板块资金效率领先 ................................................................ 7 2 造纸：二季度盈利环比提升，年内逐季改善有望持续兑现 .......................... 9 3 家具：盈利能力整体提升，定制家具费用投放管控成效显现 ..................... 12 4 包装印刷：二季度收入、盈利增速双回落，盈利能力有所改善 ................. 16 5 文娱用品：收入、利润均有亮眼表现，增长稳健 ...................................... 18 投资建议 ...................................................................................................... 21 风险提示 ...................................................................................................... 21 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 造纸轻工行业深度报告 —— 造纸板块逐季改善逻辑兑现，家具盈利能力整体提升 3 图表目录 图 1：2019年上半年轻工行业营收增速同比放缓 ........................................................................ 5 图 2：轻工行业营收2019Q2同比降幅扩大，环比回暖 ............................................................... 5 图 3：2019Q2文娱用品营收同比增速远高于轻工行业平均 ......................................................... 6 图 4：除包装印刷外，2019Q2各子板块营收环比均出现改善 ..................................................... 6 图 5：2019年上半年轻工行业归母净利润同比下滑15% ............................................................ 6 图 6：轻工行业盈利2019Q2同比降幅趋稳，环比改善明显 ........................................................ 6 图 7：2019Q2文娱用品归母净利润同比增速领先行业平均 ......................................................... 7 图 8：2019Q2行业各子板块归母净利润环比均有改善 ................................................................ 7 图 9：2019Q2轻工行业毛利率环比、同比分别提升3.04pct、0.43pct ....................................... 7 图 10：2019Q2轻工行业期间费用率环比提升0.23pct，同比提升2.32pct ................................. 7 图 11：2019Q2轻工行业归母净利润率环比提升1.90%、同比下降1.59pct ............................... 8 图 12：2019Q2造纸板块现金循环周期显著缩短，效率提升 ....................................................... 8 图 13：2019Q2文娱用品板块存货周转天数同比下降 ................................................................. 8 图 14：2019Q2轻工各板块应收账款周转天数略有上升 .............................................................. 9 图 15：2019Q2轻工各板块应付账款周转天数同比均有增加 ....................................................... 9 图 16：2019年上半年造纸板块营收同比增速显著放缓 ............................................................... 9 图 17：2019Q2造纸板块营业收入环比改善 ................................................................................ 9 图 18：双胶纸、铜版纸、白卡纸2019Q2均价环比2019Q1分别上涨1.40%、2.92%、8.10% ................................................................................................................................................... 10 图 19：2019年上半年造纸板块盈利同比增速显著放缓 ............................................................. 10 图 20：2019Q2造纸板块盈利环比持续改善 ................................................