2019教育行业周报第34期：中教、新华、希望等高校2019年并购持续落地，高校发展逻辑清晰

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金教育指数 1786.68 沪深300指数 3799.59 上证指数 2886.24 深证成指 9365.68 中小板综指 8815.02 相关报告 1.《2019教育行业周报第33期：职业教育重视度再提升，利好学历...》，2019.8.25 2.《2019教育行业周报第32期：9月9日中国东方教育&中国科培...》，2019.8.17 3.《《民促法送审稿》一周年记——K12品牌学校发展仍迅猛，高校并...》，2019.8.12 4.《2019教育行业周报第31期：小谈校外培训政策-2019教育...》，2019.8.11 5.《2019教育行业周报第30期：2018年教育事业发展统计公报...》，2019.8.4 吴劲草 分析师 SAC执业编号：S1130518070002 wujc＠gjzq.com.cn 郑慧琳 联系人 zhenghuilin＠gjzq.com.cn 2019教育行业周报第34期：中教、新华、希望等高校2019年并购持续落地，高校发展逻辑清晰 行情回顾  本周，国金教育指数涨跌幅0.24%，上证指数-0.39%，深证成指0.03%，创业板指-0.29%，传媒指数(中信)1.83%，餐饮旅游(中信)1.65%，沪深300指数-0.56%。  年初至今，国金教育指数涨跌幅2.14%，上证指数15.73%，深证成指29.36%，创业板指28.82%，传媒指数(中信)1.83%，餐饮旅游(中信)1.65%，沪深300指数26.20%。 行业观点  高校并购持续落地，扩张逻辑依然清晰。 近期，希望和新华等高校均发布新的收购公告，充分证明高校并购未受《民促法送审稿》影响，扩张逻辑依然清晰。以希望和新华为例——①希望教育： 2019 年 7 月 29 日，公司公告拟以总现金对价1.6 亿元收购鹤壁汽车工程职业学院（专科）95%举办者权益；8 月 25 日，公司公告拟以 4 亿元收购苏州托普信息职业技术学院（专科）及昆山技工学校100%权益；8 月 29 日，公司公告拟以总代价14.5 亿元收购银川若干所学校（本科等） 100%举办者权益及公司 100%股权。②新华教育：2019 年 4 月 29 日，公司公告拟以总代价 6.10 亿元收购南财红山学校（本科），目标学校有望巩固公司在长三角的优势地位；7 月 12 日，公司公告拟以总代价 9.18 亿元收购昆明医科大学海源学院（本科）及昆明市卫生学校（中职）60%举办者权益。目标学校有望巩固公司医科类办学地位，形成协同效应。可以看到并购仍是高校最高效的扩张方式，高校上市公司亦呈现集中化趋势。  政策上鼓励独立学校加速转设脱钩，高校公司的可并购标的丰富。《民促法送审稿》第七条中提出，要限制公办学校品牌输出。同时《2018 高等学校设置工作》也提出，要加快独立学院的转设脱钩。独立学院转设脱钩，已是明显趋势。民办高等教育上市公司有望通过注资，购置土地建设楼宇，最终实现独立学院的转设，成为独立学校。截止 2018 年，全国民办高校 749所，其中独立学院 265 所。我们认为，独立学院转设需求，很大程度上丰富了上高校上市公司的可并购标的。  内生增长良好，集团化管理运营优势强。近期不少高校公司陆续发布最新业绩，其现有学校的学生人数、公司营收及利润均增长较好。以部分公司为例：①新高教集团：1H2019 实现归母净利润2.01亿元/+34%YOY， 2018/2019 学年 7 所学校在校生内生增速为14%。②新华教育：1H2019 实现营收 2.28 亿元/+13.6%YOY；旗下运营4所学校在校生人数共计 4.47 万人/+28.1%YOY。③希望教育：1H2019 实现营业收入 5.95 亿元/+13%YOY；调整后净利润2.57亿元/+34%YOY，公司体系内有 9 所学校在校学生总数达 8.6 万人/+14%YOY。④中国科培：1 H2019实现营业收入 3.6 亿元/+27%YOY；调整后净利润2.5亿元/+41%YOY；公司两校/两校（不含校外成人）/广东理工学院/肇庆学校学生人数分别为5.3/3.8/4.5/0.8 万人，同比+30%/13%/33%/12%。  推荐标的：中国东方教育，中国科培，新华教育，中教控股，希望教育等  风险提示：民促法尚未落地；收购整合风险；招生不及预期等风险。 1612178419572129230124742646180831181130190228190531国金行业 沪深300 2019年09月01日 消费升级与娱乐研究中心 教育行业研究 买入（维持评级） ) 行业周报 证券研究报告 行业周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 本周发布报告 【公司点评】新高教集团：1H19归母净利同增34%，内生增长稳健，负债结构优化 业绩简评  新高教集团1H2019实现营收5.01亿元/+101%YOY；净利润2.26亿元/+51%；归母净利润2.01亿元/+34%YOY；1H2019其他收入及收益0.64亿元/-18%，剔除并表影响后，其他收入及收益同比增加52%。 经营分析  旗下6校并表，2018/2019学年在校生人数达到9.35万人。公司目前旗下经营6所高校（云南、贵州、东北、河南、广西、华中学校），河南和东北学校分别于2018年10月8日和12月10日实现并表，广西学校于2019年1月11日并表，华中学校于2019年8月26日实现并表。已并表6校2018/2019学年在校生人数达到9.35万人，同比增速达72%（去年同期不包含河南、广西学校）。除此之外，公司2018年7月公告收购的甘肃学校，预计2020年实现并表，7校总在校生达到10.2万人。  学生人数和生均收入双升，内生增长稳健。2018/2019学年7所学校在校生内生增速为14%，其中，集团上市时自建与投资的4所学校（云南、贵州、东北和华中）2018/2019学年在校生人数内生增速为15%，平均学费同比增长6%。2018/2019学年，云南/贵州/东北/河南/华中学校学费收入分别同比增长25%/10%/25%/44%/50%，内生增长稳健。  毛利率下降受到并表因素影响，新并入学校盈利水平低于原体系内学校，有提升空间；财务费用率下降，公司债务结构明显改善。2019年上半年毛利率53.6%/-2.6pct，主要由于2019年新并入学校利润率水平低于原体系内其他学校，随着新并入学校经营效率改善，未来利润率水平有望提高。2019年上半年销售费用率1.1%/+0.2pct，管理费用率6.0%/-2.7pct，财务费用率8.4%/-4.5pct，财务费用下降显著。截止20190630，公司账上现金及其等价物4.7亿元，有息负债为15.0亿元/-4.5%，有息负债率29.0%/-14.5pct，短期负债占比下降17.8pct至38.7%，债务结构改善明显。同时，公司积极拓宽融资渠道，1H2019累计获得金融机构新增授信合计超过12.3亿元。公司宣布派发中期股息每股0.036元，股息率为25.7%。  投资建议：我们预计公司FY19、20归母净利润为3.22/4.22亿元，同比增速为33%/31%，对应PE分别为12/9x，目标价7港元，维持买入评级。  风险提示：民促法落地存不确定性；收购尚未完成等风险。 行业周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 【公司点评】佳发教育： 1H19净利+94%，标考业务&智慧教育业务均超预期推进 业绩简评  佳发教育1H19实现营收2.92亿元/+78%YOY，归母净利润为0.96亿元/+94%YOY，接近业绩预告上限（+88%-96%YOY），毛利率为53.9%/-1.7pct，归母净利率为32.8%/+2.7pct；2Q19实现营收2.17亿元/+75%YOY，归母净利润为0.80亿元/+91%YOY，毛利率为54.3%/-0.2pct，归母净利率为37.0%/+3.2pct。 经营分析  标准化考点业务业绩持续增长，智慧教育业务快速拓展。分业务来看——①标准化考点业务收入达2.10亿/+44%YOY，占收入比重为72%/-17pct，毛利率为61%，同比上升6pct；公司先后中标教育部考试中心2019年国家教育考试综合管理平台（国家端）、广东省、四川省以及广西省省级考试综合管理平台等，除国家教育考试综合管理平台（国家端） 外，公司承建的省级平台已扩大至6个。②智慧教育相关业务收入达0.65亿元/+650% YOY，占收入比重为22%/+17pct，其中，软件产品收入0.25亿元/+199%YOY，硬件产品收入0.40亿元/+10961%YOY，智慧教育业务毛利率为36%，同比下降了40pct，主要系硬件设备及系统集成收入占比提高（软件毛利率67%，硬件毛利率17%）。新高考改革逐步实施带动公司智慧教育产品销售，2019年4月，湖南、江苏等第三批八个省份新高考改革实施方案落地，未来增长可期。此外，公司与江油市政府合作在江油市投资建设“川西北区域智慧教育产业园总部基地项目”已通过招拍挂方式取得项目建 设用地15.46亩。③其他业务收入达0.17亿元/+92%YOY，占收入比重为6%。  持续推进降本增效，费用率改善明显。公司1H19销售费用率为7.0%/-3.1pct；管理费用率为6.4%/-2.6pct；研发费用率5.4%/-4.3pct，费用率下降主要由于公司加强成本与费用管控，采取降本增效行动所致。  教育信息化行业，国家大方向支持，有着较强增长力预期。一系列教育改革顶层设计和具体实施纲要都鲜明指出将长期致力于不断推进教育信息化建设。2019年2月23日，中共中央、国务院印发了《中国教育现代化2035》，特别提到“建设智能化校园，统筹建设一体化智能化教学、管理与服务平台”，更是对教育信息化行业给出了明确的信心支持。  投资建议：公司智慧教育业务增速以及整体费用端改善高于预期，我们调整了盈利预测，预计19-21年公司归母净利润为2.05/2.86/3.87亿元，同比增速分别为65%/40%/35%（分别上调10%/10%/11%），对应pe为28/20/15倍，维持买入评级，目标价31.6元。  风险提示：竞争加剧、政策风险、解禁风险（11月1日8832万股解禁）等。 行业周报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 【公司点评】中国新华教育：1H19调整后净利同增12%，并购落地未来发展值得期待 业绩简评  中国新华教育1H19实现营收2.28亿元/+13.6%YOY，包含其他收益的总收益为2.69亿元/+13.4%YOY，净利润1.52亿元/+10.8%YOY，调整汇兑损益和股权开支后净利润1.54亿元/+12.2%YOY。公司1H19毛利率64.3%/-1.5pct，主要由于加强师资力量和薪酬制度建设，并加大了教学活动的资金投入；销售费用率1.6%/+0.7pct；管理费用率13.9%/持平；调整其他收益后净利率48.6%/-1.5pct。  公司1H19其他收益0.42亿元/+12.4%YOY。其他收益中租金及物业管理收益和服务收益，合计约0.21亿元/+3.0%YOY，占其他收益49%；利息收益0.19亿元/+564.5%YOY，占其他收益44%；公司自2018年开始运营临床医学院，于2018年9月实现首届学生入学，本期内营运亏损662.2万元（去年同期无），预计未来随着学生规模的扩大，盈利状况会得到改善。 经营分析  内生方面——公司旗下四所学校经营稳步发展，两所学校上调学费仅需备案即可。①公司旗下运营四所学校，新华学院（本科）/新华学校（中职）/临床医学院（本科）/红山学院（本科），截止20190630