2019年中报点评：短期内销承压不改长期价值，回购彰显管理层信心

[Table_Title] 苏泊尔（002032）2019年中报点评 短期内销承压不改长期价值，回购彰显管理层信心 2019 年 09 月 02 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 公司发布2019年中报业绩，2019H1公司实现营业收入98.36亿元，同比增长11.15%；实现归母净利润8.38亿元，同比增长13.35%。2019Q2公司实现收入43.63亿元，同比增长10.09%；实现归母净利润3.23亿元，同比增长12.62%。业绩符合预期。此外公司中报拟向全体股东每10股派息2.58元（含税），合计分红金额约2.12亿元，分红比率25.30%，对应股息率0.36%。 ◆ 公司经营稳定，市占率提升巩固龙头地位。公司H1和Q2营收和业绩增长均收10%以上增速，对比上半年行业规模2.7%的增速难能可贵。分区域来看，上半年公司内销收入76.52亿元，增速11.24%同比明显放缓，一方面印国内需求疲软拖累，另一方面去年同期基数较高；外销得益于SEB出口订单转移收入约21.84亿元，增速10.86%。分产品来看，炊具实现收入30.70亿元，同比增长8.50%；电器实现收入67.14亿元，同比增长12.45%；新业务厨房大电器增速超过30%。此外公司部分产品市占率进一步提升，9大主要电器品类合计份额提升0.5pct， 6大主要炊具品类的线下30个重点城市合计份额提升2.1pct，继续巩固公司龙头地位及领先优势。 ◆ 主品类毛利率下行叠加内销增速放缓带动整体毛利率下滑，期间费用控制得当。2019H1公司毛利率30.85%，同比下滑0.28pct，分品类来看，炊具毛利率34.88%，同比下滑0.54pct；电器毛利率29.01%，同比下滑0.09pct。我们认为主要是较高毛利率的内销收入增速降幅较大对整体毛利率形成一定拖累。费用方面，H1公司销售/管理/财务费用率分别同比下滑0.57/0.23/0.35pct。本期子公司所得税率变化影响额达442.6万元，导致归母净利润增速略低于利润总额增速。 ◆ 现金流短期略承压，合理控库提升运营效率。上半年公司经营性现金流净额同比下滑106.87%，主要是公司放宽了对经销商的授信给予支持，同期应收账款及票据同比增长20.60%料可佐证。存货同比减少14.88%，环比减少31.20%，表明公司周转加快，库存控制合理。 ◆ 拓展热水器业务寻求新增长动能，回购彰显管理层信心。公司拟出资5200万元与集团设立合资公司拓展热水器业务，持股比例52%，公司产品范围从厨房小家电逐步向厨卫大电器拓展，积极寻找新增长动能。此外公司拟以自有资金3.01-6.20亿元回购410.56-821.12万股，对应总股本0.5%-1.0%，回购价不超过75.48元/股，彰显管理层对共公司长期良性经营的信心。 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：陈鼎 证书编号：S1160519050001 联系人：黄滢 电话：021-23586480 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 59350.55 流通市值（百万元) 44088.17 52周最高/最低（元） 82.59/44.80 52周最高/最低（PE） 38.08/24.50 52周最高/最低（PB） 10.84/6.68 52周涨幅（%） 46.32 52周换手率（%） 70.25 [Table_Report] 相关研究 《内销增速放缓拖累收入，业绩总体符合预期》 2019.07.26 《业绩为王，强者恒强》 2018.08.30 《内外销同向增长，毛利率维持稳定》 2018.07.23 《盈利水平稳定，完善高端布局》 2018.04.25 《龙头地位稳固，布局高端业绩可期》 2018.04.02 -11.53%2.36%16.24%30.13%44.01%57.89%8/3010/3012/302/284/306/30苏泊尔沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 家电 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 苏泊尔（002032）2019年中报点评 【投资建议】 ◆ 我们认为公司内销方面有望通过品类拓展以及市占率提升延续稳健增长，海外市场将继续依托SEB集团持续扩张，短期来看，下半年公司将继续受益于增值税税率下调红利以及原材料价格下行红利，高端品牌承接后将进一步丰富公司品牌矩阵，产品结构优化将继续贡献毛利率。 ◆ 预计公司2019/2020/2021年营业收入分别为203.68/234.06/269.28亿元，归母净利润分别为19.83/23.27 /27.37亿元，EPS分别为2.42/2.85/3.33元，对应PE 30/26/22倍，维持“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 17851.26 20367.83 23405.79 26927.90 增长率（%） 25.83 14.10 14.92 15.05 EBITDA（百万元） 2097.19 2453.20 2873.34 3346.97 归母净利润（百万元） 1669.87 1983.32 2336.72 2737.27 增长率（%） 27.70 18.77 17.82 17.14 EPS（元/股） 2.03 2.42 2.85 3.33 市盈率（P/E） 35.54 29.92 25.40 21.68 市净率（P/B） 10.05 8.91 7.66 6.44 EV/EBITDA 27.62 23.24 19.61 16.35 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 原材料价格波动； 人民币汇率波动； 外销订单增长不及预期。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 苏泊尔（002032）2019年中报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 8993.32 10321.26 12122.05 14425.23 经营活动现金流 2013.66 2242.63 2013.00 2966.81 货币资金 1416.76 2335.70 3007.59 4617.05 净利润 1668.78 1982.44 2335.44 2735.87 应收及预付 2788.73 2740.97 3570.42 3687.79 折旧摊销 121.20 120.91 125.77 129.06 存货 2361.65 2817.81 3117.26 3693.60 营运资金变动 321.83 227.08 -344.21 215.88 其他流动资产 2426.18 2426.78 2426.78 2426.78 其它 -98.15 -87.80 -104.00 -114.00 非流动资产 1639.84 1698.57 1769.61 1838.96 投资活动现金流 -504.06 -91.83 -92.81 -84.42 长期股权投资 60.65 148.65 243.65 343.65 资本支出 -198.73 -91.83 -92.81 -84.42 固定资产 868.30 773.53 686.23 594.03 投资变动 -305.33 0.00 0.00 0.00 在建工程 40.56 57.79 74.97 92.17 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 400.56 446.63 492.42 536.91 筹资活动现金流 -968.57 -1231.87 -1248.29 -1272.93 其他长期资产 269.78 271.97 272.34 272.21 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 资产总计 10633.16 12019.82 13891.66 16264.19 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 4708.18 5344.27 6128.96 7038.55 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -968.57 -1231.87 -1248.29 -1272.93 应付及预收 4708.18 5344.27 6128.96 7038.55 现金净增加额 541.03 918.93 671.90 1609.46 其他流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 期初现金余额 779.64 1416.76 2335.70 3007.59 非流动负债 17.91 17.91 17.91 17.91 期末现金余额 1326.82 2335.70 3007.59 4617.05 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 17.91 17.91 17.91 17.91 负债合计 4726.09 5362.18 6146.87 7056.46 实收资本 821.24 821.24 821.24 821.24 资本公积 139.53 139.53 139.53 139.53 留存收益 4974.92 5726.38 6814.81 8279.16 主要财务比率 归属母公司股东权益 5907.34 6658.79 7747.22 9211.57 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 -0.27 -1.15 -2.43 -3.84 成长能力（%） 负债和股东权益 10633.16 12019.82 13891.66 16264.19 营业收入增长 25.83 14.10 14.92 15.05 营业利润增长 25.87 17.69 17.41 16.99 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 27.70 18.77 17.82 17.14 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 获利能力（%） 营业收入 17851.26 20367.83 23405.79 26927.90 毛利率 30.86 30.96 31.16 31.33 营业成本 12341.94 14061.89 16113.31 18491.03 净利率 9.35 9.74 9.98 10.17 税金及附加 113.76 130.35 149.80 169.65 ROE 28.27 29.78 30.16 29.72 销售费用 2813.29 3177.38 3627.90 4160.36 ROIC 22.96