非煤成本控制提升盈利能力，期待下半年持续提质增效

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 公司发布2019年中报，上半年实现营收437亿元，同比+5.2%，归母净利润16.5亿元，同比+67.4%；其中Q2实现归母净利润8.8亿，同比+193%。 一、 二、分析与判断  新装机投产推动发电量提升，煤机利用小时同比持平优于行业平均水平 公司上半年累计上网电量945亿千瓦时，同比+5.7%，维持较快增速的原因是新机组投产，控股装机容量同比+8.7%至5353万千瓦。燃煤机组利用小时2202小时，与去年同期基本持平，而上半年全国火电利用小时同比下滑87小时。公司上半年平均上网电价414.58元/兆瓦时，同比+1.6%，推测系市场化电价折价收窄，交易电量比例进一步升至49%。  燃煤成本仍居高不下，非电成本控制较好提升盈利能力 公司上半年燃料成本217.6亿元，同比+5.9%，主要系发电量提升导致，测算入炉煤价与去年同期基本持平，而上半年全国平均电煤价格指数同比下滑6.8%。人力等非煤成本控制良好，与去年同期基本持平，致毛利率同比提升1.16 pct。此外管理费用和财务费用分别同比缩减23.6%和2.0%，带动净利率进一步提升1 pct。  安全生产致上半年煤价高于预期，静待后续业绩弹性体现 上半年秦皇岛港5500大卡动力末煤均价605元/吨，高于我们此前对于全年的预期，主要系安全生产致陕西煤炭产能释放不及预期。随着陕西煤炭逐步恢复正常供给，同时电力、地产等煤炭需求持续走弱，8月港口煤价已下跌至580元/吨，待大秦线检修及七十周年国庆等短期扰动因素消除后有望进一步下行。预计秦港煤价每下跌10元/吨公司归母净利润可上升2.3亿元左右，看好公司盈利的持续修复。 二、 三、投资建议 维持公司2019~2021年EPS 0.31/0.45/0.49的盈利预测，对应当前股价PE 13/9/8x。公司PB位于上市以来90%分位数以下，估值在火电板块中处于较低水平，同时业绩对煤价弹性较高，维持“推荐”评级。 三、 四、风险提示： 1、煤价回落幅度不及预期；2、电价超预期下调。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 88,365 91,288 94,692 97,508 增长率（%） 11.8% 3.3% 3.7% 3.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 1,695 3,025 4,399 4,826 增长率（%） 294.2% 78.4% 45.4% 9.7% 每股收益（元） 0.16 0.31 0.45 0.49 PE（现价） 25.8 13.2 9.1 8.3 PB 0.8 0.7 0.7 0.6 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 4.00 [Table_MarketInfo] 交易数据 2019-8-26 近12个月最高/最低（元） 4.69/3.6 总股本（百万股） 9862.98 流通股本（百万股） 6995.74 流通股比例（%） 71% 总市值（亿元） 399.45 流通市值（亿元) 283.33 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：WIND，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：黄彤 执业证号： S0100513080003 电话： 021-60876721 邮箱： huangtong@mszq.com 研究助理：杨任重 执业证号： S0100118070006 电话： 021-60876723 邮箱： yangrenzhong@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 -13%-3%7%17%27%37%18/818/1119/219/5华电国际 沪深300 [Table_Title] 华电国际(600027) ) 公司研究/点评报告 非煤成本控制提升盈利能力，期待下半年持续提质增效 点评报告/环保与公用事业 2019年8月27日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 华电国际（600027) 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 营业总收入 88,365 91,288 94,692 97,508 成长能力 营业成本 77,450 77,426 77,631 79,584 营业收入增长率 11.8% 3.3% 3.7% 3.0% 营业税金及附加 1,112 1,149 1,191 1,227 EBIT增长率 37.9% 35.9% 28.6% 5.5% 销售费用 0 0 0 0 净利润增长率 294.2% 78.4% 45.4% 9.7% 管理费用 1,872 1,934 2,006 2,065 盈利能力 研发费用 0 0 0 0 毛利率 12.4% 15.2% 18.0% 18.4% EBIT 7,932 10,780 13,864 14,631 净利润率 1.9% 3.3% 4.6% 4.9% 财务费用 5,322 5,180 4,967 4,716 总资产收益率ROA 0.8% 1.3% 1.9% 2.0% 资产减值损失 121 60 60 60 净资产收益率ROE 3.3% 5.5% 7.5% 7.7% 投资收益 911 950 600 500 偿债能力 营业利润 3,569 6,490 9,438 10,355 流动比率 0.3 0.5 0.7 0.9 营业外收支 (413) 0 0 0 速动比率 0.3 0.4 0.6 0.8 利润总额 3,156 6,490 9,438 10,355 现金比率 0.1 0.2 0.4 0.6 所得税 884 1,818 2,644 2,901 资产负债率 0.7 0.7 0.7 0.7 净利润 2,272 4,672 6,793 7,454 经营效率 归属于母公司净利润 1,695 3,025 4,399 4,826 应收账款周转天数 38.1 38.1 38.1 38.1 EBITDA 17,984 21,085 24,340 25,210 存货周转天数 14.7 14.7 14.7 14.7 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 每股指标（元） 货币资金 6678 17341 29866 46608 每股收益 0.2 0.3 0.4 0.5 应收账款及票据 10670 11023 11434 11774 每股净资产 5.3 5.5 5.9 6.4 预付款项 322 322 323 331 每股经营现金流 1.8 2.0 2.1 2.4 存货 3441 2869 3458 3028 每股股利 0.1 0.1 0.1 0.1 其他流动资产 2638 2638 2638 2638 估值分析 流动资产合计 25659 35815 49760 66110 PE 25.8 13.2 9.1 8.3 长期股权投资 11084 12034 12634 13134 PB 0.8 0.7 0.7 0.6 固定资产 142976 145976 147976 148976 EV/EBITDA 8.2 6.5 5.1 4.3 无形资产 13839 13816 13794 13773 股息收益率 1.6% 1.2% 1.2% 1.2% 非流动资产合计 199366 193374 185861 177145 资产合计 225026 229189 235621 243255 短期借款 26587 26587 26587 26587 现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 应付账款及票据 19170 19164 19215 19698 净利润 2,272 4,672 6,793 7,454 其他流动负债 7226 7226 7226 7226 折旧和摊销 10,434 10,365 10,536 10,638 流动负债合计 75534 75519 75650 76324 营运资金变动 1,090 556 (1,288) 1,065 长期借款 66683 66683 66683 66683 经营活动现金流 18,067 19,956 20,755 23,971 其他长期负债 13213 13213 13213 13213 资本开支 17,182 3,423 2,423 1,423 非流动负债合计 82892 82892 82892 82892 投资 169 0 0 0 负债合计 158426 158411 158543 159216 投资活动现金流 (16,465) (3,423) (2,423) (1,423) 股本 9863 9863 9863 9863 股权募资 9,479 0 0 0 少数股东权益 14569 16215 18610 21237 债务募资 (4,902) (64) 0 0 股东权益合计 66600 70778 77078 84039 筹资活动现金流 (2,119) (5,871) (5,807) (5,807) 负债和股东权益合计 225026 229189 235621 243255 现金净流量 (517) 10,663 12,525 16,742 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 华电国际（600027) [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 黄彤，复旦大学金融学硕士。2011年进入证券行业，一直从事电力设