平台型科技公司：品类次第开花，业绩节节攀升

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 视源股份（002841）深度研究报告 强推（首次） 平台型科技公司：品类次第开花，业绩节节攀升 目标价：112元 当前价：99.15元  平台型科技企业，领先的液晶显示主控板卡及交互智能平板供应商： 广州视源电子科技股份有限公司成立于2005年，2017年在深交所上市。公司主营业务为液晶显示主控板卡、交互智能平板、移动智能终端等电子类产品的设计、研发和销售。历经十多年磨砺，公司已经发展成为全球领先的液晶显示主控板卡供应商和国内领先的交互智能平板供应商。同时，管理层团队具全球视野格局，公司无单一实际控制人，非一言堂企业，2017年、2018年两次股权激励方案覆盖员工过千人，绑定员工利益的同时向市场传递业绩增长信心。  公司的核心竞争力是合伙人机制下的产品品类扩张能力： 公司具有良好的“合伙人”机制和“内部创业”文化，以电子上游供应链体系作为辅佐，鼓励员工内部创新研发新电子产品，激励新鲜想法迸发。当前，公司以液晶显示板卡业务为核，自主品牌SEEWO及Maxhub为矛。按产品成熟度整体观测，公司的各项产品基本布局于生命周期的各板块，呈现次第开花的战略布局。1. 液晶显示主控板卡受益于智能电视的换代升级，长期看仍有稳步增长空间；2. 教育交互平板“SEEWO”为当前主要业绩贡献力量，整体装机量已达120万台。依托教育信息化政策之风处于快速成长期，发现教学“小数据”理念的市场认可度极高，人性化产品增强用户粘性，硬件布设同时有望开拓软件收入；3. 智能会议平板“Maxhub”处于市场导入期，初期拓展渠道顺利，即将开启品牌的终端建设。有望超越SEEWO成为下一个业绩增长主要驱动力；4. 医疗平板、汽车电子、智能白电等新业务正处研发期，为后续产品结构良性发展积蓄力量。  轻资产模式下高ROE得益于高资产周转，零应收政策促成“现金牛”企业： 公司以销定产、制造端外、专注于产品的设计和销售渠道管理，优质的产品设计为销路控制提供强有力的溢价能力，而超过市场增速的销售成绩反哺公司的新研发及产品迭代，以此形成良性循环。2018年ROE高达35%，主要源自高资产周转率。近三年，其平均资产周转率为2.99，资产投入产出速度快、运营效率高，销售创收能力强。此外，公司一直以来保持“零应收账款” 的商业交易原则，在业内对上下游均具备很强的议价能力，是典型的“现金牛”企业。  受益于产品结构提升和原材料降价，毛利率改善显著，Q3业绩指引超预期； 公司2019年中期业绩收入达72.05亿(+15.85%yoy)，得益于产品结构提升和原材料降价，公司整体毛利率提升6.22pct，其归母净利近5.64亿元(+46.46%yoy)。预计三季度归母净利增长43.79%-89.52%，利润端增长保持强劲。  首次覆盖给予“强推”评级； 公司为工程师红利股，企业以研发、设计为主，并且自有品牌市场认可度极高。公司现金流常年稳定增长，按PE乘数相对估值，我们认为理应给予优质标的一定的估值溢价，按2019年PE 40X，对应目标市值640亿元，目标价112元/股，首次覆盖给予“强推”评级。  风险提示：希沃产品软件销售不及预期；会议平板产品市场拓张不及预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 16,984 20,409 25,421 32,591 同比增速(%) 56% 20% 25% 28% 净利润(百万) 1,004 1,615 2,113 2,738 同比增速(%) 45% 61% 31% 30% 每股盈利(元) 1.55 2.46 3.22 4.17 市盈率(倍) 56 35 26 20 市净率(倍) 16 11 9 6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年08月28日收盘价 证券分析师：桑梓 电话：021-20572503 邮箱：sangzi@hcyjs.com 执业编号：S0360517120002 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 总股本(万股) 65,585 已上市流通股(万股) 6,819 总市值(亿元) 558.58 流通市值(亿元) 58.08 资产负债率(%) 52.9 每股净资产(元) 5.9 12个月内最高/最低价 84.68/51.1 -12%6%25%44%18/0818/1018/1219/0219/0419/062018-08-29～2019-08-28沪深300视源股份市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 显示器件 2019年08月29日 视源股份（002841）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、明星科技企业：以显控技术为核心的智能交互解决方案服务商 .............................................................................. 6 （一）全球领先的液晶显示主控板卡供应商和国内领先的交互智能平板供应商 ..................................................... 6 （二）受益于产品结构提升和原材料降价，毛利率改善显著，Q3业绩指引超预期 ............................................... 6 二、产品布局次第开花 .......................................................................................................................................................... 9 （一）成本优势明显，部件业务稳步增长 ..................................................................................................................... 9 1、受益于智能化持续发展，黑电板卡市占率有望进一步提升 ............................................................................. 9 2、横向拓展智能白电，加大布局业绩可期 ............................................................................................................. 12 3、华为入局智慧屏，视源有望深度受益 ................................................................................................................. 14 （二）渠道优势及品牌效应加成，智能交互平板业务处行业龙头地位 ................................................................... 15 1、受益于国家教育信息化政策，希沃凭借品牌效应成功引领市场 ..................................................................... 15 2、会议信息化解决低效会议痛点，MAXHUB有望成为新的业绩发力点 ........................................................... 19 （三）衍生业务多向发展，科技创新带来业绩预期 ................................................................................................... 23 1、汽车电子 ................................................................................................................................................................. 23 2、智慧医疗 ................................................................................................................................................................. 24 三、合伙人制度孕育研发创新 ............................................................................................................................................ 27 四、可转债成功发行显示公司项目发展信心 .................................................................................................................... 27 五、盈利及运营能力分析 .................................................................................................................................................... 28 （一）公司业绩持续增长，高ROE或将维持 ............................................................................................................. 28 （二）实行“零应收账款”政策，现金流充足 ........................................................................................................... 29 六、盈利预测及估值 ............................................................................................................................................................ 29 七、风险提示 ........................................................................................................................................................................ 31 视源股份（002841）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（