收入受行业短期因素影响，毛利率见底回升、现金流大幅改善

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2019年08月29日 浪潮信息（000977.SZ） 收入受行业短期因素影响，毛利率见底回升、现金流大幅改善 事件：公司发布2019年半年报：实现营业收入215.41亿元，同比增长12.46%；实现归属于上市公司股东的净利润2.73亿元，同比增长39.47%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.41亿元，同比增长32.42%。符合市场预期。 增速受服务器行业景气度影响，毛利率见底回升、现金流大幅改善。1）目前浪潮x86服务器出货量、销售额均为全球前三、中国第一，增速全球第一。服务器及部件项目收入增长12.74%，增长放缓主要受行业景气度原因，特别是互联网客户采购短期放缓，以及去年高基数原因。2）服务器业务毛利率为11.58%，比去年同期提升0.2个百分点。佐证规模效应产生后，公司毛利率进入改善周期。3）经营活动产生的现金流量净额为-29.28亿元，而去年同期为-70.24亿元，实现大幅改善主要系公司改善上下游账期，控制采购节奏，加强货款回收所致。 销售、管理费用高增确保渠道和团队稳定，财务费用大幅改善。本期销售费用为6.92亿元，同比增长49.21%，主要系加大市场开拓力度所致。管理费用为4.14亿元，同比增长34.02%，主要系管理人员薪酬提高及期权费用增加所致。财务费用为0.90亿元，同比下降52.38%，主要系公司本期贷款利率下降，平均借款余额减小所致。 研发持续高投入，确保明年新款产品顺利放量。本期研发投入9.26亿元，同比增长32.66%。主要系加大新产品开发力度所致，特别是AI服务器、Intel新款芯片服务器均在重要研发阶段，成为明年业务放量的保证。 国内服务器行业预计2020年拐点将至。IDC《2019年第一季度中国X86服务器市场跟踪报告》显示，2019年第一季度中国X86服务器市场出货量662,504台，同比下滑0.7%；市场规模35.90亿美元（约合240.90亿元），同比增长13.5%。主要受互联网客户需求收缩影响，国内服务器市场短期承压。预计2020年行业拐点将至：1）5G基站和终端在2020年进入大规模建设，运营商、云计算厂商将进入大量采购期；2）2019年行业增速趋缓，2020年基数较低，即行业大小年之分；3）阿里云收入仍维持高增，CAPEX短期消化后有望恢复。特别是AI和新款x86芯片服务器将在2020年大量释放需求。 2020年目标市值调整为418亿元，维持“买入”评级。根据关键假设以及2019年中报调整盈利预测，预计2019-2021年营业收入分别为539.70亿、701.01亿和875.71亿（调整前为600.04亿、749.80亿和922.02亿），预计2019-2021年归母净利润分别为8.05亿、11.95亿和15.59亿（调整前为7.94亿、12.12亿和15.22亿）。即未来三年利润CAGR为39%，按照PEG=0.9估值，2020年目标市值调整为418亿元（调整前为412亿元），对应PE 35x。维持“买入”评级。 风险提示：下游行业需求放缓；服务器行业竞争加剧；贸易摩擦升级；坏账风险。 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 25,488 46,941 53,970 70,101 87,571 增长率yoy（%） 101.2 84.2 15.0 29.9 24.9 归母净利润（百万元） 428 659 805 1,195 1,559 增长率yoy（%） 49.0 54.0 22.3 48.3 30.5 EPS最新摊薄（元/股） 0.33 0.51 0.62 0.93 1.21 净资产收益率（%） 5.8 7.0 7.9 10.6 12.2 P/E（倍） 76.0 49.3 40.3 27.2 20.8 P/B（倍） 4.5 4.1 3.7 3.3 2.9 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 计算机设备 前次评级 买入 最新收盘价 25.20 总市值(百万元) 32,489.15 总股本(百万股) 1,289.25 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 30.69 股价走势 作者 分析师 刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 分析师 杨然 执业证书编号：S0680518050002 邮箱：y angran@gszq.com 相关研究 1、《浪潮信息（000977.SZ）：全球云计算CA PEX现恢复信号？》2019-08-25 2、《浪潮信息（000977.SZ）：产业与预期拐点双至》2019-08-18 3、《浪潮信息（000977.SZ）：Q1多项经营指标改善，有望享受云IT投资超预期》2019-04-22 2019年08月29日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 15,876 23,449 21,761 30,693 30,439 营业收入 25,488 46,941 53,970 70,101 87,571 现金 2,410 5,535 4,741 5,166 5,111 营业成本 22,792 41,767 47,277 61,058 76,187 应收账款 3,939 4,963 5,272 8,022 8,585 营业税金及附加 34 53 74 103 116 其他应收款 78 0 89 27 118 营业费用 794 1,229 1,843 2,397 2,996 预付账款 64 64 83 108 131 管理费用 1,072 577 3,336 4,272 5,439 存货 4,987 8,217 6,729 12,573 11,512 财务费用 217 424 240 294 341 其他流动资产 4,399 4,670 4,846 4,796 4,982 资产减值损失 268 510 300 600 700 非流动资产 2,005 2,150 2,241 2,502 2,699 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 322 314 315 300 292 投资净收益 90 66 52 43 59 固定投资 403 593 696 962 1,205 营业利润 506 784 951 1,420 1,851 无形资产 1,059 832 822 806 769 营业外收入 1 7 7 7 7 其他非流动资产 221 411 408 435 433 营业外支出 0 1 1 1 1 资产总计 17,882 25,599 24,001 33,195 33,139 利润总额 506 790 957 1,426 1,857 流动负债 10,168 15,726 13,483 21,600 20,120 所得税 82 138 161 245 316 短期借款 3,583 2,090 2,090 2,090 2,367 净利润 424 651 796 1,182 1,542 应付账款 5,436 10,440 7,530 15,678 13,281 少数股东收益 -3 -7 -9 -13 -17 其他流动负债 1,150 3,196 3,862 3,831 4,472 归属母公司净利润 428 659 805 1,195 1,559 非流动负债 432 563 490 443 381 EBITDA 854 1,209 1,138 1,655 2,143 长期借款 400 423 349 302 241 EPS（元/股） 0.33 0.51 0.62 0.93 1.21 其他非流动负债 32 141 141 141 141 负债合计 10,600 16,290 13,973 22,042 20,501 主要财务比率 少数股东权益 3 334 326 312 295 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 股本 1,289 1,289 1,289 1,289 1,289 成长能力 资本公积 4,230 4,280 4,280 4,280 4,280 营业收入（%） 101.2 84.2 15.0 29.9 24.9 留存收益 1,759 2,366 3,069 4,112 5,473 营业利润（%） 77.0 54.9 21.4 49.3 30.4 归属母公司股东收益 7,278 8,975 9,703 10,840 12,343 归属母公司净利润（%） 49.0 54.0 22.3 48.3 30.5 负债和股东权益 17,882 25,599 24,001 33,195 33,139 盈利能力 毛利率（%） 10.6 11.0 12.4 12.9 13.0 现金流表（百万元） 净利率（%） 1.7 1.4 1.5 1.7 1.8 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE（%） 5.8 7.0 7.9 10.6 12.2 经营活动现金流 255 1,330 -257 1,272 552 ROIC 5.0 5.5 6.3 8.7 10.1 净利润 424 651 796 1,182 1,542 偿债能力 折旧摊销 176 431 195 240 295 资产负债率（%） 59.3 63.6 58.2 66.4 61.9 财务费用 217 424 240 294 341 净负债比率（%） 21.6 -32.5 -22.1 -24.0 -19.0 投资损失 -90 -66 -52 -43 -59 流动比率 1.6 1.5 1.6 1.4 1.5 营运资金变动 -712 -504 -1,436 -401 -1,567 速动比率 1.1 1.0 1.1 0.8 0.9 其他经营现金流 239 394 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -3,259 -243 -233 -458 -434 总资产周转率 1.89 2.16 2.18 2.45 2.64 资本支出 293 419 90 276 205 应收账款周转率 9.0 10.5 10.5 10.5 10.5 长期投资 -3,023 78 -1 11 7 应付账款周转率 6.5 5.3 5.3 5.3 5.3 其他投资现金流 -5,989 253 -145 -170 -222 每股指标（元/股） 筹资活动现金流 4,095 1,593 -303 -389 -450 每股收益（最新摊薄） 0.33 0.51 0.62 0.93 1.21 短期借款 1,206 -1,492 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） -2.06 3.08 -0.20 0.99 0.43 长期借款 100 23 -74 -47 -61 每股净资产（最新摊薄） 5.65 6.19 6.75 7.63 8.80 普通股增加 290 0 0 0 0 估值指标（倍） 资本公积增加 2,678 50 0 0 0 P/E 76.0 49.3 40.3 27.2 20.8 其他筹资现金流 -179 3,012 -230 -342 -388 P/B 4.5 4.1 3.7 3.3 2.9 现金净增加额 1,067 2,75