收入大幅增长，毛利率短期承压，长期趋势向好

投资评级：买入(首次) 中报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2019-08-27 收盘价（元） 50.56 一年内最低/最高(元) 38.00/57.99 市盈率 39.9 市净率 7.82 基础数据 净资产收益率(%) 22.39 资产负债率(%) 53.1 总股本(亿股) 4.35 最近12月股价走势 -33%-25%-17%-8%0%8%17%25%2018-082018-122019-042019-08璞 泰 来 上证指数 其他电子 2019年08月27日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万） 2,249 3,311 4,917 6,505 8,170 增长率 34.1% 47.2% 48.5% 32.3% 25.6% 归属母公司股东净利润（百万） 451 594 758 1,019 1,197 增长率 27.5% 31.8% 27.5% 34.5% 17.4% 每股收益（元） 1.04 1.37 1.74 2.34 2.75 市盈率(倍) 48.7 37.0 29.0 21.6 18.4 事件：公司公布2019年半年报：2019年上半年实现营收21.8亿元，同比增长58.0%，归母净利润2.6亿元，同比增长2.6%，扣非后实现归母净利润2.4亿元，同比增长8.5%。  上半年营收高速增长，盈利能力短期承压 公司上半年营收实现快速增长，主要受益于：1）上半年负极材料出货量猛增70.1%，实现营收13.9亿元，同比增长64.6%，主要由于公司动力电池用负极材料占比快速提升；2）涂覆隔膜出货量同比增长849.5%，实现营收3.4亿元，同比增长294.7%。公司为国内最大的独立涂覆加工商，上半年市占率达28.5%，显著受益于下游电池厂商产能加速释放。公司盈利增速显著低于收入增速，主要受制于上游原材料价格维持高位，叠加公司自建石墨化、炭化工序未完全投产等因素，负极材料产品整体毛利率有所下行。预计随着原材料价格的企稳回落和下半年石墨化和炭化产能的充分释放，公司盈利能力有望回升。  高端人造石墨负极龙头，产业链布局长期增长可持续 公司是人造石墨负极的龙头企业，2018年人造石墨负极出货量占比达23%，位居全国第一。近年来伴随新能源汽车产业的快速发展，公司在原主供消费类电池的基础上，加大动力电池市场的产品投入，开始为CATL、LG、三星等全球领先的动力电池厂商供货，实现负极材料业务的快速增长。公司加快推进IPO募投项目，预计负极材料全年出货量有望达到或超过5万吨。同时，公司规划可转债投资建设炭化项目，参股振兴炭材介入上游原材料针状焦生产环节，完成负极材料从原材料到终端的完整产业链布局，有望充分享受行业高增长红利。  膜类业务高增长，锂电设备迎发展 公司已实现隔膜涂覆加工、涂覆材料、涂覆设备和隔膜基膜业务的综合布局和协同发展，下游绑定大客户配套加工，持续提升规模效应。公司规划使用可转债募集资金5.4亿元投资建设8亿平隔膜生产基地，并积极推进铝塑包装膜市场开拓和产能建设。锂电设备方面，受行业竞争格局日趋激烈影响，公司业务毛利率有所承压。公司在涂布机设备具有技术领先优势，并加快叠片、卷绕等锂电设备研发、认证，加强产品设计与集成模块化，有望持续受益战略大客户的扩产周期。  盈利预测与投资建议 预计公司2019～2021年EPS分别为1.74元、2.34元、2.75元，对应PE分别为29.0倍、21.6倍、18.4倍。给予公司“买入”评级。 风险提示:同业价格竞争超预期；下游新能源汽车销量不及预期。 证券研究报告 收入大幅增长，毛利率短期承压，长期趋势向好 计算机软件与服务 证券研究报告 璞 泰 来(603659) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 龚斯闻 分析师 SAC证书编号：S0160518050001 gsw@ctsec.com 021-68592229 周淼顺 联系人 zhoums@ctsec.com 021-68592219 付正浩 联系人 fuzhenghao@ctsec.com 021-68592272 相关报告 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 其他电子 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 中报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 2,249 3,311 4,917 6,505 8,170 成长性 减:营业成本 1,418 2,254 3,417 4,554 5,801 营业收入增长率 34.1% 47.2% 48.5% 32.3% 25.6% 营业税费 13 14 20 26 33 营业利润增长率 45.1% 29.9% 27.7% 33.5% 16.6% 销售费用 99 113 172 218 286 净利润增长率 27.5% 31.8% 27.5% 34.5% 17.4% 管理费用 184 123 398 520 662 EBITDA增长率 47.0% 61.9% 14.6% 33.3% 17.6% 财务费用 19 48 64 85 106 EBIT增长率 43.7% 59.2% 13.5% 33.4% 17.3% 资产减值损失 29 53 50 50 50 NOPLAT增长率 48.9% 42.3% 23.0% 33.3% 17.1% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 117.7% 65.8% 43.0% 19.9% 20.8% 投资和汇兑收益 3 56 60 90 100 净资产增长率 156.0% 22.2% 20.9% 19.9% 19.8% 营业利润 516 670 856 1,143 1,333 利润率 加:营业外净收支 16 -2 25 45 65 毛利率 37.0% 31.9% 30.5% 30.0% 29.0% 利润总额 532 668 881 1,188 1,398 营业利润率 22.9% 20.2% 17.4% 17.6% 16.3% 减:所得税 80 67 120 163 193 净利润率 20.0% 17.9% 15.4% 15.7% 14.6% 净利润 451 594 758 1,019 1,197 EBITDA/营业收入 24.0% 26.4% 20.4% 20.5% 19.2% 资产负债表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E EBIT/营业收入 22.6% 24.5% 18.7% 18.9% 17.6% 货币资金 1,219 1,334 1,033 1,366 1,716 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 56 65 53 44 38 应收帐款 780 978 1,611 1,901 2,449 流动营业资本周转天数 101 105 93 105 106 应收票据 178 206 367 425 540 流动资产周转天数 405 447 367 360 362 预付帐款 38 149 21 245 124 应收帐款周转天数 101 96 95 97 96 存货 1,189 1,907 2,180 3,675 3,780 存货周转天数 146 168 150 162 164 其他流动资产 109 144 88 114 115 总资产周转天数 503 598 520 499 496 可供出售金融资产 - - - - - 投资资本周转天数 191 237 242 236 226 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 96 1 31 61 91 ROE 18.4% 20.4% 21.3% 23.7% 23.1% 投资性房地产 - - - - - ROA 10.4% 9.0% 10.1% 9.8% 10.0% 固定资产 519 680 757 848 885 ROIC 60.4% 39.4% 29.3% 27.3% 26.7% 在建工程 101 796 1,056 1,379 1,806 费用率 无形资产 54 220 277 339 423 销售费用率 4.4% 3.4% 3.5% 3.4% 3.5% 其他非流动资产 56 245 129 113 98 管理费用率 8.2% 3.7% 8.1% 8.0% 8.1% 资产总额 4,339 6,660 7,551 10,466 12,026 财务费用率 0.8% 1.4% 1.3% 1.3% 1.3% 短期债务 10 417 759 1,054 1,450 三费/营业收入 13.4% 8.6% 12.9% 12.7% 12.9% 应付帐款 797 910 1,998 1,916 2,855 偿债能力 应付票据 148 365 81 652 352 资产负债率 41.2% 53.1% 51.7% 55.7% 54.9% 其他流动负债 473 1,223 753 1,556 1,381 负债权益比 69.9% 113.4% 107.0% 125.9% 121.6% 长期借款 150 280 260 270 290 流动比率 2.46 1.62 1.48 1.49 1.45 其他非流动负债 207 343 186 246 258 速动比率 1.63 0.96 0.87 0.78 0.82 负债总额 1,786 3,539 4,037 5,694 6,585 利息保障倍数 27.31 16.96 14.39 14.51 13.55 少数股东权益 106 213 216 222 230 分红指标 股本 433 435 435 435 435 DPS(元) 0.31 0.42 0.35 0.63 0.72 留存收益 2,014 2,518 3,122 3,866 4,752 分红比率 30.0% 30.7% 20.3% 27.0% 26.0% 股东权益 2,553 3,121 3,773 4,523 5,417 股息收益率 0.6% 0.8% 0.7% 1.3% 1.4% 现金流量表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 业绩和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 净利润 452 601 758 1,019 1,197 EPS(元) 1.04 1.37 1.74 2.34 2.75 加:折旧和摊销 37 71 81 107 130 BVPS(元) 5.63 6.69 8.18 9.89 11.93 资产减值准备 29 51 50 50 50 PE(X) 48.7 37.0 29.0 21.6 18.4 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 9.0 7.6 6.2 5.1 4.2 财务费用 15 59 64 85 106 P/FCF -171.8 88.9 -972.9 204.4 24.6 投资收益 -3 -56 -60 -90 -100 P/S 9.8 6.6 4.5 3.4 2.7 少数股东损益 1 6 3 6 8 EV/EBITDA 39.0 24.9 22.3 16.7 14.3 营运资金的变动 -578 -149 -427 -820 -209 CAGR(%) 31.4% 26.1% 29.1% 31.4% 26.1% 经营活动产生现金