敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 深高速（600548）：公路主业营收符合预期，一次性收益导致利润大幅增长 ——深高速（600548）2019年半年报点评 2019年08月27日 推荐/首次 深高速 公司报告 报告摘要： 事件：报告期内，公司实现营收26.99亿元（+0.81%），营业成本14.09亿元（+9.81%）；归母净利15.77亿元（+62.8%），扣非后归母净利14.14亿元（+79.5%）；EPS为0.723元。 大额一次性收益拉动盈利高增长：报告期内，全资子公司沿江公司对前期可抵扣亏损与资产减值确认5.1亿元递延所得税资产，直接导致报告期应内缴纳所得税由去年同期的2.68亿元降为报告期的负1.9亿元，大幅提升净利润；转让贵州圣博等四家子公司确认2.7亿元股权转让收益，并增加税后净利润 1.40亿元。以上两者导致公司中报业绩大幅增长。 扣除项目回购影响，收费公路收入增长符合预期：上半年公司实现通行费收入22.04亿元（-10.48%），营收下滑主要系南光高速等三项目于2018年末被政府回购。剔除该影响后，路费收入同比增长3.95%。 报告期沿江高速表现较为亮眼，受益于货车收费政策调整带来的引流作用，上半年收入同比增长约0.37亿元（+17.0%），下半年沿江二期会展中心互通立交通车以及远期深中通道接线工程完工将为沿江高速带来持续的贯通效应，逐步释放沿江项目的盈利潜力。清连高速营收同比增长约0.35亿元（+9%），主要系许广高速去年9月通车带来贯通效应。汕湛高速、深茂高铁的陆续开通对阳茂高速报告期内的营收造成负面影响（-14.7%），影响投资收益约550万元。 成本方面，道路业务成本总计10.52亿元，同比减少9.63%，若不考虑项目被政府回购的影响，则可比成本同比增长约5.5%，略高于营收增速。分项成本中，人工成本与折旧摊销同比降幅分别为14.52%和11.74%，降幅都超过营收降幅的10.48%，体现了公司较为严格的成本管控。维护成本同比增长约1150万元（+16.8%），主要系对水官高速边坡塌方进行维修施工。 财务指标预测 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 4,836.62 5,807.11 5,761.22 6,104.35 6,383.16 增长率（%） 6.72% 20.07% -0.79% 5.96% 4.57% 净利润（百万元） 1,546.00 3,578.73 2,712.11 2,360.17 2,514.26 增长率（%） 17.44% 131.48% -24.22% -12.98% 6.53% 净资产收益率（%） 10.47% 19.79% 13.66% 11.04% 11.06% 每股收益(元) 0.65 1.58 1.18 1.01 1.08 PE 14.07 5.83 7.82 9.09 8.52 PB 1.47 1.15 1.07 1.00 0.94 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司主要从事收费公路和道路的投资、建设及经营管理，并受政府委托承接政府投资道路的建造委托管理业务，拥有深圳市高速公路专营权。公司还积极拓展相关的多元化业务领域，房地产业务与环保业务也作为公司非主营业务的重要组成部分。 交易数据 52周股价区间（元） 10.45-8.12 总市值（亿元） 200.63 流通市值（亿元） 131.86 总股本/流通A股（万股） 218077/143327 流通B股/H股（万股） /74750 52周日均换手率 0.28 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：曹奕丰 caoyf_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480519050005 -12.8%37.2%87.2%8/2810/2812/282/284/306/30沪深300 深高速 P2 东兴证券公司报告 深高速（600548）：公路主业营收符合预期，一次性收益导致利润大幅增长 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES房地产业务营收大幅提升：公司房地产业务因贵龙开发项目交房数量大幅增加，营收同比增长1.99亿元(+179.3%)，毛利率35.6%，虽然较去年同期有所下滑，但处于正常水平。贵龙项目一期与二期一阶段工程已全部销售完毕并实现交房；二期二阶段工程为商业配套物业，销售回款率约60%，已经开始交房；三期工程销售率超过70%，预期于明年年底前完工。故今年下半年到明年贵龙项目还将持续贡利润增量。 财务费用同比显著下降：公司上半年财务费用2.69亿元，较去年同期下降46.2%。2018年初公司收购沿江高速，附带承接其71.5亿元负债，导致去年同期负债基数较高。此后公司积极偿还债务，并对高息债务进行债务替换。报告期内公司平均借贷规模139亿元，较去年同期214亿元降低35%，平均借贷成本由去年同期的4.7%降至今年的4.42%。到2021年底，公司资本开支计划共计约55亿元，由于经营现金流完全足以覆盖计划中的资本开支，我们预计公司财务费用还会持续下行。 盈利预测与评级： 我们预计公司19-21年的EPS分别为1.18元，1.01元以及1.08元，对应现有股价PE分别为7.8X，9.1X和8.5X。公司旗下路产质量优秀；沿江项目、外环项目等新建项目拥有较强的区位优势，项目收益率有保障；水务、风电等多元化投资也能够公司带来较强的盈利成长性。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：新建路产车流量不及预期，ETC优惠影响收入，多元化投资收益率不及预期，宏观经济下滑，地产项目销售不及预期 东兴证券公司报告 深高速（600548）：公路主业营收符合预期，一次性收益导致利润大幅增长 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产合计 3940 7532 5633 6338 6307 营业收入 4837 5807 5761 6104 6383 货币资金 2521 4227 2304 2809 2594 营业成本 2499 2858 2968 3132 3300 应收账款 216 175 173 184 192 营业税金及附加 39 50 49 52 55 其他应收款 170 1578 1565 1659 1734 营业费用 20 19 19 20 21 预付款项 312 166 226 288 354 管理费用 184 210 208 220 230 存货 599 589 612 645 680 财务费用 551 1055 513 517 507 其他流动资产 39 264 264 264 264 资产减值损失 0.45 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 33534 33569 36844 37410 37940 公允价值变动收益 -146.36 134.40 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 9064 7859 7859 7859 7859 投资净收益 528.85 555.59 713.85 715.56 795.96 固定资产 958 840 798 756 714 营业利润 1908 4533 2717 2878 3066 无形资产 21153 23596 26396 27136 27813 营业外收入 11.12 17.43 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 1472 343 343 343 343 营业外支出 3.91 4.84 0.00 0.00 0.00 资产总计 37474 41101 42477 43748 44248 利润总额 1916 4545 2717 2878 3066 流动负债合计 6809 6045 6056 6598 6216 所得税 370 966 5 518 552 短期借款 2518 117 369 0 0 净利润 1546 3579 2712 2360 2514 应付账款 348 715 732 773 814 少数股东损益 120 139 146 153 161 预收款项 485 0 288 593 912 归属母公司净利润 1426 3440 2566 2207 2354 一年内到期的非流动负债 1496 379 303 243 194 EBITDA 23765 29342 4472 4697 4938 非流动负债合计 14891 15516 15330 14699 14131 长期借款 4979 8893 8893 8893 8893 主要财务比率 应付债券 2732 4633 4633 4170 3753 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 负债合计 21699 21561 21386 21296 20348 成长能力 少数股东权益 2156 2153 2298 2451 2612 营业收入增长 6.72% 20.07% -0.79% 5.96% 4.57% 实收资本（或股本） 2181 2181 2181 2181 2181 营业利润增长 15.99% 137.50% -40.05% 5.92% 6.53% 资本公积 2155 6219 6219 6219 6219 归属于母公司净利润增长 -25.39% -14.00% -25.39% -14.00% 6.63% 未分配利润 6256 5624 6780 7774 8834 获利能力 归属母公司股东权益合计 13618 17387 18792 20000 21288 毛利率(%) 48.34% 50.78% 48.48% 48.70% 48.30% 负债和所有者权益 37474 41101 42477 43748 44248 净利率(%) 31.96% 61.63% 47.08% 38.66% 39.39% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 3.81% 8.37% 6.04% 5.05% 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 10.47% 19.79% 13.66% 11.04% 11.06% 经营活动现金流 2661 3222 2915 4205 3034 偿债能力 净利润 1546 3579 2712 2360 2514 资产负债率(%) 58% 52% 50% 49% ` 折旧摊销 1362 1411 1312 1396 1453 流动比率 0.58 1.25 0.93 0.96 1.01 财务费用 551 1055 513 517 507 速动比率 0.49