2019年中报点评：产品结构再升级，下半年将持续发力

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 重庆啤酒（600132）：产品结构再升级，下半年将持续发力 ——重庆啤酒2019年中报点评 2019年08月26日 强烈推荐/维持 重庆啤酒 公司报告 事件：公司披露2019年半年报，实现营收18.33亿元，同比增长3.92%，实现归母净利润2.39亿元，同比增长13.75%。其中，Q2实现营收9.99亿元，同比+5.11%，实现归母净利润1.53亿元，同比+13.95%，业绩基本符合预期。公司业绩增长主因产品结构升级和费用率改善。 产品结构升级持续发力，公司盈利能力稳步提升。公司于2017年完成战略转型，开始专注重庆、湖南和四川三地市场进行深耕，深耕的方向主要以提升中高端产品的销量和占比为主。上半年公司业绩表明公司正持续致力改善产品结构，中高端占比由18H1的86.40%提升至87.60%。与此同时，公司的盈利能力也稳步提升，毛利率和净利率分别较去年同期改善1.28/1.47pct。另一方面，公司依托母公司嘉士伯集团，在供应链和财务管理方面借鉴国际先进管理手段，全面提升效率，助力公司盈利能力提升。 本地和国际品牌丰富产品矩阵，大城市战略助力产品结构持续改善。公司借助重庆和嘉士伯品牌丰富产品矩阵，上半年推出了新品“醇国宾”，扩充了公司中高端产品线。公司通过产品矩阵战略提升产品结构成效显著，2019H1高档和中档啤酒收入同比增长0.23%/9.63%，吨酒价为3706.91元/千升，同比增长4.03%。另一方面，公司在重庆地区依托高市占率（80%）能较好的执行高端化策略，在四川和湖南则通过大城市战略实现产品中高端化，未来三地的高端化策略将持续执行，共同助力产品结构升级。 中报季验证19年是行业盈利的拐点，未来行业主导逻辑将从营收端向利润端转移。我们从年初以来一直重点推荐啤酒板块，行业今年将是盈利拐点，主因增值税率下调、期间费用率改善等影响，产品结构升级是推动行业盈利能力持续改善的主要驱动力。中报季也验证了我们先前的观点：未来产品结构升级将不断增强公司平抑季节性影响的能力，盈利能力也将得到稳步提升。 盈利预测：预计2019-2021年营业收入分别为38.18/42.51/47.98亿元，同比增长10.11%/11.36%/12.87%，归母净利润为5.31/6.82/8.83亿元，同比增长25.73%/27.92%/29.10%，EPS分别为1.06/1.36/1.77元，给予公司40倍估值，12个月目标价54元，空间20%，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：食品安全风险；新品推广不及预期；省外扩张不达预期等。 财务指标预测 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 3,175.52 3,467.34 3,817.76 4,251.29 4,798.23 增长率（%） -0.64% 9.19% 10.11% 11.36% 12.87% 归母净利润 326.12 421.26 529.65 677.51 874.69 增长率（%） 133.04% 29.17% 25.73% 27.92% 29.10% 净资产收益率（%） 28.31% 35.28% 45.15% 58.58% 75.85% 每股收益(元) 0.68 0.83 1.06 1.36 1.77 PE 66.29 54.31 42.64 33.08 25.47 资料来源：公司财报，东兴证券研究所 14.72 14.96 14.13 13.89 公司简介： 重庆啤酒创建于1958年，始终致力于品牌文化建设，将品牌内涵与城市文化相融合。2013年，全球第三大啤酒商、丹麦嘉士伯集团经过多年的增持，以60%的持股比例成为重啤股份第一大股东，重啤股份由此正式成为嘉士伯集团成员。 未来3-6个月重大事项提示： 暂无 发债及交叉持股介绍: 暂无 交易数据 52周股价区间（元） 24.45-28.45 总市值（亿元） 218.17 流通市值（亿元） 218.17 总股本/流通A股（亿股） 4.84/4.84 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 0.57 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 首席分析师：刘畅 010-66554017 liuchang_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480517120001 研究助理：吴文德 010-66554025 wuwd@dxzq.net.cn t.cn P2 东兴证券公司报告 重庆啤酒（600132）：产品结构再升级，下半年将持续发力 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产合计 1607 1486 1692 1772 1861 营业收入 3176 3467 3818 4251 4798 货币资金 689 967 1184 1257 1337 营业成本 1926 2083 2245 2432 2661 应收账款 27 67 52 49 50 营业税金及附加 265 280 310 342 378 其他应收款 42 13 14 16 18 营业费用 465 455 515 561 624 预付款项 18 11 11 11 11 管理费用 156 154 172 187 206 存货 631 337 357 366 372 财务费用 23 18 -11 -12 -13 其他流动资产 41 23 23 23 23 研发费用 0 0 0 0 0 非流动资产合计 1900 1811 1784 1754 1718 资产减值损失 67.98 93.40 70.00 60.00 40.00 长期股权投资 132 186 186 186 186 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 1333 1235 1217 1193 1161 投资净收益 73.19 71.56 70.00 70.00 70.00 无形资产 309 254 251 247 244 加：其他收益 25.46 17.11 5.00 5.00 5.00 其他非流动资产 8 4 4 4 4 营业利润 334 480 592 757 977 资产总计 3506 3298 3476 3526 3579 营业外收入 12.41 3.93 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1707 1739 1912 1952 1983 营业外支出 1.86 2.14 0.00 0.00 0.00 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 345 482 592 757 977 应付账款 503 425 461 506 554 所得税 19 61 62 79 103 预收款项 76 84 96 109 123 净利润 326 421 530 678 875 一年内到期的非流 0 243 243 243 243 少数股东损益 -3 17 18 18 18 非流动负债合计 634 396 396 396 396 归属母公司净利润 329 404 512 660 857 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 负债合计 2341 2136 2308 2348 2380 成长能力 少数股东权益 2 17 35 53 71 营业收入增长 -0.64% 9.19% 10.11% 11.36% 12.87% 实收资本（或股本） 484 484 484 484 484 营业利润增长 79.25% 43.67% 23.16% 27.92% 29.10% 资本公积 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润增长 26.65% 28.90% 26.65% 28.90% 29.90% 未分配利润 451 468 494 524 565 获利能力 归属母公司股东权益合计 1164 1145 1133 1126 1129 毛利率(%) 39.35% 39.93% 41.20% 42.80% 44.54% 负债和所有者权益 3506 3298 3476 3527 3580 净利率(%) 10.27% 12.15% 13.87% 15.94% 18.23% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 9.40% 12.25% 14.72% 18.70% 23.94% 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 28.31% 35.28% 45.15% 58.58% 75.85% 经营活动现金流 820 744 771 771 943 偿债能力 净利润 326 421 530 678 875 资产负债率(%) 67% 65% 66% 67% 66% 折旧摊销 457.59 415.79 83.03 81.25 84.97 流动比率 0.94 0.85 0.88 0.91 0.94 财务费用 23 18 -11 -12 -13 速动比率 0.57 0.66 0.70 0.72 0.75 应收账款减少 0 0 15 3 -1 营运能力 预收帐款增加 0 0 11 13 14 总资产周转率 0.92 1.02 1.13 1.21 1.35 投资活动现金流 6 -18 -75 -82 -61 应收账款周转率 81 74 64 84 97 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 应付账款周转率 7.48 7.47 8.61 8.79 9.05 长期股权投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 73 72 70 70 70 每股收益(最新摊薄 0.68 0.83 1.06 1.36 1.77 筹资活动现金流 -405 -449 -478 -617 -803 每股净现金流(最新 0.87 0.57 0.45 0.15 0.16 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊 2.40 2.37 2.34 2.33 2.33 长期借款增加 0 0 0 0 0 估值比率 普通股增加 0 0 0 0 0 P/E 66.29 54.31 42.64 33.08 25.47 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/B 18.75 19.05 19.25 19.38 19.32 现金净增加额 421 278 218 73 80 EV/EBITDA 25.92 23.07 3