上海清算所债券收益率曲线及指数分析月报

1 上海清算所债券收益率曲线及指数分析月报 （2018年8月） 2018年8月，国内经济平稳增长；银行间市场资金面整体较为宽松，资金利率中枢较7月有所下移；信用债市场收益率总体先跌后涨；信用等级利差扩大缩窄态势互现；收益率曲线趋于陡峭化；中国信用债指数总体上涨。 一、宏观经济 经济增长方面，2018年8月国内经济平稳增长。8月份官方制造业PMI1有所上升，而财新制造业PMI小幅回落。其中官方制造业PMI为51.3%，比上月上升0.1个百分点，制造业总体保持平稳扩张态势；财新制造业PMI录得50.6，比上月低0.2个百分点，连续三个月小幅下降，为2017年7月以来新低，但仍处于扩张区间。从官方制造业PMI五大分项指标2来看，生产指数为53.3%，高于上月0.3个百分点，继续处于临界点之上，表明制造业生产保持扩张；新订单指数为52.2%，比上月微落0.1个百分点，高于临界点，表明制造业市场需求增速略有放缓；原材料库存指数为48.7%，比上月下降0.2个百分点，继续位于临界点以下，表明制造业主要原材料库存减少；从业人员指数为49.4%，高于上月0.2个百分点，连续两个月上升，仍低于临界 1 国家统计局和中国物流与采购联合会联合公布的中国制造业采购经理人指数。 2 具体包括：新订单指数，权数为30%；生产指数，权数为25%；从业人员指数，权数为20%；供应商配送时间指数，权数为15%；原材料库存指数，权数为10%。 2 点，表明制造业企业用工量降幅持续收窄；供应商配送时间指数为49.6%，比上月下降0.4个百分点，落至临界点以下，表明制造业原材料供应商交货时间与上月相比有所放缓。（见图1） 进出口方面，2018年8月进出口总值27096.9亿元3，同比增长12.7%，季调后同比增长12.9%。出口总值14447.2亿元，同比增长7.9%，季调后同比增长8.4%；进口总值12649.7亿元，同比增长18.8%，季调后同比增长18.6%。贸易顺差1797.5亿元，预期2049.5亿元，前值1769.6亿元，收窄34.2%。今年前8个月，中国对欧盟、美国、东盟和日本等主要市场进出口均增长，对“一带一路”沿线国家进出口增速高于整体。出口方面，按产品类别来看，机电产品出口增长，传统劳动密集型产品出口下降。 社会融资规模方面，2018年8月末，广义货币（M2）余额178.87万亿元，同比增长8.2%，增速分别比上月末和上年同期低0.3个和0.4个百分点。2018年8月，人民币贷款增加1.28万亿元，同比多增1834亿元。2018年8月末社会融资规模存量为188.8万亿元，同比增长10.1%。 二、货币政策 为满足金融机构临时性流动性需求，2018年8月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共7.9亿元，其中隔夜1亿元、7天6.9亿元。常备借贷便利利率发挥了利率走廊上限的作用，有利于维护货币市场利率平稳运行。8月末常备借贷便利余额为 3 进出口数值计价币种均为人民币。 3 6.9亿元。 2018年8月，为保持银行体系流动性合理充裕，结合金融机构流动性需求，人民银行对金融机构开展中期借贷便利操作共5320亿元，期限1年，利率为3.30%。8月末中期借贷便利余额为51180亿元。中国人民银行在提供中期借贷便利的同时，引导金融机构加大对小微企业和“三农”等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。 人民银行对国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行发放抵押补充贷款，主要用于支持三家银行发放棚改贷款、重大水利工程贷款、人民币“走出去”项目贷款等。2018年8月，人民银行对三家银行净增加抵押补充贷款共91亿元，8月末抵押补充贷款余额为32246亿元。 公开市场方面，2018年8月央行依然维持常态化的逆回购操作，操作力度相较7月有所减弱。央行公开市场操作整个月累计实施4 次逆回购操作，其中7天期逆回购操作共4次，操作利率为2.55%。8月公开市场操作总投放量4为3000亿元，总回笼量5为3500亿元，8月公开市场总体呈现净回笼态势，净回笼量为500亿元。 三、货币市场与资金面 8月，银行间市场资金面整体较为宽松，资金利率中枢较7 4 总投放量=常规逆回购操作量+常规正回购到期量+央票到期量+已知SLO逆回购操作量+已知SLO正回购到期量。 5 总回笼量=常规正回购操作量+常规逆回购到期量+央票发行量+已知SLO正回购操作量+已知SLO逆回购到期量。 4 月有所下移。以银行间市场质押式回购（R007）为例，8月R007平均约为2.56%，相较于7月的2.73%下行了17 BP。8月上旬，央行连续暂停公开市场操作，但资金面整体宽松，R007日均落在2.37%左右。8月中旬，资金面边际收紧，虽央行重启公开市场操作，同时超额续作MLF，但资金利率持续上行。8月下旬，财政资金投放力度加大，资金面由收紧转为宽松，资金利率有所下行。此外，央行公布数据显示，中国7月末央行口径外汇占款余额增加108.17亿元人民币，报21.53万亿元人民币。尽管7月份人民币贬值，但跨进资金流动保持基本稳定，未出现明显的贬值预期。（见图2） 四、信用债收益率曲线 收益率走势方面，8月信用债市场收益率总体先跌后涨。以中短期票据6为例，8月中旬，各评级到期收益率总体下行；8月中旬，各评级到期收益率总体上行；8月下旬，各评级到期收益率保持稳定。与7月末相比，8月末超AAA、AAA、AA+、AA、AA-评级1年期到期收益率变动1BP至6BP不等；5年期到期收益率变动1BP至8BP不等。（见图3、图4） 信用等级利差7方面，8月各评级信用债收益率曲线的信用等级利差扩大缩窄态势互现。以中短期票据收益率曲线为例，与7月末相比，8月末AA+、AA、AA-评级1年期到期收益率的信用等级利差变动-2BP至1BP不等。（见图5） 6 包括短期融资券、超短期融资券、证券公司短期融资券和中期票据。 7 本报告中“信用等级利差”均指AAA以下等级收益率相对于AAA级收益率的利差。 5 期限利差8方面，8月信用债市场收益率曲线趋于陡峭化。以中短期票据AAA评级的收益率曲线为例，10年期与1年期到期收益率的期限利差震荡扩大，与7月末相比，8月末期限利差扩大约3BP。（见图6） 五、债券指数分析 8月中国信用债指数（总收益指数）总体上涨。以银行间信用债综合指数为例，8月，银行间信用债综合指数小幅上涨，与7月末相比，8月末该指数数值上涨0.40%。（见图7） 中国信用债指数（总收益指数）中，涨幅最小的为银行间1-3年高收益信用债指数，月度涨幅为0.20%；涨幅最大的为非公开定向债务融资工具综合指数，月度涨幅为0.65%。 从评级来看，银行间中高等级信用债指数涨幅领先高等级信用债指数涨幅和高收益信用债指数涨幅。8月银行间高等级信用债指数月度涨幅为0.32%，中高等级信用债指数月度涨幅为0.40%，高收益信用债指数月度涨幅为0.36%。（见图8） 从期限来看，银行间中短期限信用债综合指数涨幅总体高于长期限信用债综合指数涨幅。8月银行间0-1年、1-3年、3-5年和5-7年信用债综合指数月度涨幅分别为0.40%、0.43%、0.35%和0.27%，涨幅均低于7月。（见图9） 六、 信用风险分析 2018年8月，债券市场违约事件依旧频发，其中海口美兰国 8 本报告中“期限利差”均指10年期收益率相对于1年期收益率的利差。 6 际机场有限责任公司、新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司和中城投集团第六工程局有限公司为首次违约发行人。 8月3日，乐视网发布公告称，“15乐视01”应于2018年8月3日兑付本息，受公司经营、资金链紧张影响，未能如期兑付债券本息。公司表示，目前深陷舆论漩涡、经营困难、控股股东违背借款承诺及巨额关联方债务无法收回导致公司资金极度紧张，为公司业务正常发展带来阻碍。 “15城六局”应于2018年8月13日兑付回售本金10.5亿元和第三个付息年度利息7350万元，但由于中城投第六工程局集团目前的主要资产被查封冻结，且流动性较为紧张，无法按期偿付本期债券到期应付的回售本息，“15城六局”发生实质性违约。公司财务状况在2017年前后急剧恶化，债务负担剧增，偿债压力陡然升高，是此次债券违约的重要原因。 8月13日，上清所发布公告称2018年8月13日是新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司2017年度第一期短期融资券“17兵团六师SCP001”的付息兑付日，截至当日日终，仍未足额收到付息兑付资金，暂无法代理发行人进行本期债券的付息兑付工作。8月15日上午，新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司完成了本息的足额支付。 2018年8月19日为无锡五洲国际装饰城有限公司发行的“16锡洲01”的利息支付日，应支付金额为3950万元。截至当 7 日日终，无锡五洲国际装饰城有限公司未按时支付本期利息，已构成实质性违约。 上海华信国际集团有限公司公告称，截止2018年8月20日日终，公司未能筹集到期偿付资金，“17沪华信SCP005”不能按期足额偿付本金及利息，已构成实质性违约。本期超短期融资券可能自原定到期兑付日6个月后兑付。 2018年8月24日晚间，上清所公告称未足额收到“17美兰机场SCP00 2”的付息兑付资金，暂无法代理发行人进行本期债券的付息兑付工作。随后，海口美兰国际机场有限责任公司发布公告称由于大额系统关闭原因，未能将本金10亿元转至应收固定收益产品付息兑付资金户。由于美兰机场的经营状况一直较为稳定，本次违约或是因为短期偿债压力较大，流动资产与流动负债不匹配导致的资金链紧张。 金鸿控股集团股份有限公司公告称，“15金鸿债”应于2018年8月27日回售，需要支付已登记回售债券的本金和利息以及未登记回售债券的利息待回售金额为4.14亿元，但公司未将“15金鸿债”付息资金划付至中央结算公司，发生利息违约。 8 图1：近期国内主要宏观经济指标走势 （截至2018年8月） 数据来源：万得 图2：近期银行间市场公开市场净投放、回购利率、贷款基础利率变动情况 （截至2018年8月31日） 数据来源：万得 9 图3：近期中短期票据1年期各评级收益率走势（单位：%） （截至2018年8月31日） 数据来源：上海清算所 图4：近期中短期票据5年期各评级收益率走势（单位：%） （截至2018年8月31日） 数据来源：上海清算所 10 图5：近期中短期票据各评级1年期收益率信用等级利差变化趋势（单位：BP） （截至2018年8月31日） 数据来源：上海清算所 图6：近期中短期票据AAA级收益率期限利差变化趋势（单位：BP） （截至2018年8月31日） 数据来源：上海清算所 11 图7：近期银行间信用债综合指数（总收益指数）数值 （截至2018年8月31日） 数据来源：上海清算所 图8：近期各评级信用债指数（总收益指数）月度涨跌幅 数据来源：上海清算所 12 图9：近期各期限信用债综合指数（总收益指数）月度涨跌幅 数据来源：上海清算所 撰写人：风险管理部 姜洋 张梦薇 审稿人：风险管理部 张兆嘉