航空板块上半年财务数据点评：票价下跌和汇兑损失拖累业绩

中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 1 页 共 4 页 航空业 票价下跌和汇兑损失拖累业绩 高世梁 执业证书编号：S0730515030003 021-50588666-8022 gaosl@ccnew.com --航空板块上半年财务数据点评 证券研究报告-行业点评 同步大市（维持） 发布日期：2016年9月22日 报告关键要素: 票价下跌和汇兑损失双杀上半年业绩。 事件: 近期汇总分析了上市航空公司上半年的经营和财务数据。 点评:  票价下跌使收入增速低于业务量增速。 上半年上市航空公司客运周转量全部实现正增长，反映了航空客运市场需求稳定。三大航中，东航运力投放速度最快，使得旅客周转量增长快于国航和南航。吉祥航空上半年旅客周转量增长了26.82%，远高于春秋航空的7.53%，春秋航空由于国际化战略以及运力限制，上半年国内航线和国际航线客运周转量走势明显分化。从国内和国际航线来看，各家航空公司都积极开拓国际市场，国际线的增速远高于国内航线。其中只有吉祥航空的国内、国际航线增长比较均衡。 客座率方面，三大航均保持在80%左右波动。廉价航空代表春秋航空客座率达到92.96%，但同比有0.79个百分点的下降。海航和吉祥航空的客座率位于三大航和廉价航空之间。 票价水平方面，各航空公司均有不同幅度的下降。除了国航国内线票价较为稳定外，其他航空公司的国内航线和国际航线票价均有所下降。特别是国际航线，为抢占市场而过快投放的运力使得票价水平下降幅度较大。整体票价水平，主打商务旅客牌的国航最高，而廉价航空春秋航空最低。 由于票价的下跌，使得各航空公司上半年的客运收入增速均小于业务量增长速度。 表1：各航空公司上半年业务指标和客运收入情况 资料来源：各公司中报  油价同比下降使得营业成本增幅不大。上半年国际原油呈现低位上升态势，一度突破50美元/桶。不过同比去年仍下降25.84%，各航空公司的油料成本也有不同程度下降，在营业成本中的比重也由最高峰时期的40%下降到目前不到25%。油料成本的节省使得航空公司的整体营业成本增幅不大。 表2：各航空公司上半年营业成本和航油成本情况 资料来源：各公司中报  毛利率走势各家不一。三大航中除了南航小幅下降外，国航和东航的毛利率均有不小幅度的提升。南航由于业务量增速最慢，票价下跌幅度大使收入增速慢于成本增速。国航整体票价水平最高，毛利率也位居三大航之首。春秋航空和吉祥航空上半年毛利率均有较大幅度下降。春秋航空上半年客运收入几乎零增长，成本端上升了3.52%。而吉祥航空由于运力扩张较快以及上半年3台发动机大修，造成成本增速较快。 表3：各航空公司上半年毛利率情况 资料来源：各公司中报  销售费用率均有显著下降。行业内“提直降代”进行的如火如荼，各家航空公司均通过官网、手机APP等方式，努力提高直销比重，降低销售费用。而春秋航空由于原有独立的销售系统和较高的直销比率，销售费用率变化不大。 表4：各航空公司销售费用率情况 资料来源：WIND  汇兑损益是影响业绩的双刃剑。回顾历史，在人民币升值周期中，汇兑收益一直是国内航空公司业绩的重要贡献部分。不过从14年开始，人民币兑美元开始走贬值通道，汇兑损失成为航空公司的业绩侵蚀者。上半年人民币对美元贬值2.31%，三大航和海航受到影响较大，汇兑净损失金额较高。而春秋航空、吉祥航空由于美元负债比率较低，对业绩影响较小。各航空公司也都在研究未来汇率走势，并通过平衡负债币种比例，尽量减少汇兑波动对业绩影响。 表5：各航空公司上半年汇兑净损失 资料来源：各公司中报  净利润增速低于预期。虽然上半年业务量稳定增长、且处于低油价的经营环境中，但由于票价水平下降和汇兑损失，使得三大航的业绩均同比下降。而海航由于业务量增速快和毛利率较高、春秋航空有辅助收入和可观补贴收入、吉祥航空有补贴收入且和春秋航空一样受汇率影响较小，使得业绩有不同程度的增长。 表6：各航空公司上半年业绩 资料来源：各公司中报  维持行业“同步大市”的投资评级。上半年行业业绩增长低于预期。未来行业仍将受到业务量、票价、油价、汇率等多重因素的共振影响。预计行业业务量将保持稳定增长，票价水平（特别是国际线票价）跌势未止，油价将在40-50美元/桶区间运行，人民币汇率仍将下跌但跌幅趋缓，结合目前资本市场环境和航空股较低的估值水平，维持“同步大市”的投资评级。  风险提示：业务量增速放缓；票价和客座率水平下滑；油价大幅上升；人民币快速贬值 航空板块相对沪深300指数走势 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅-10％至10％之间； 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入： 未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持： 未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％； 观望： 未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％； 卖出： 未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 重要声明 本公司具有证券投资咨询业务资格。 负责撰写此报告的分析师承诺：本人具有中国证券业协会授予的证券分析师资格。保证报告信息来源合法合规，报告撰写力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响。 免责条款 本报告为研究员个人依据公开资料和调研信息撰写，本公司不对本报告所涉及的任何法律问题做任何保证。本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。 转载条款 本报告版权归中原证券股份有限公司（以下简称公司）所有，未经公司书面授权，任何机构、个人不得刊载转发本报告或者以其他任何形式使用本报告及其内容、数据。