二季度收入增速有所改善，疲弱环境下期间费用率管控良好

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中报点评 【公司·证券研究报告】 罗莱生活 002293.SZ 二季度收入增速有所改善，疲弱环境下期间费用率管控良好 核心观点  19年上半年公司营业收入和净利润分别同比减少0.43%和5.05%，扣非后净利润同比减少12.26%，其中第二季度单季公司营业收入和净利润分别同比增长1.74%和1.37%，收入增速环比一季度有所改善，由于毛利率的下滑，二季度扣非后净利润同比减少40.47%。  中报业绩平淡，但盈利和资产质量相对较好。上半年公司毛利率同比减少1.12pct（我们认为更多是清理库存引发），期间费用率控制较好，同比下降2.03pct。半年末公司应收账款较年初增加4.54%，存货较年初减少5.11%，中期经营活动净现金流同比增长887%。中期末公司账面净现金十分充沛，近17亿元左右。  我们判断公司下半年经营同比将好于上半年。受18年同期高基数，电商大平台流量衰减以及LOVO品牌拆分运营（从去年7月开始）等影响，上半年公司线上和线下的销售增长会受到一定拖累。我们判断下半年随着高基数的消化，公司经营将有所好转。从中期看，行业线上线下流量向头部品牌集中的趋势未改，罗莱作为全品类家纺领导品牌中长期有望进一步抢占更多份额。若未来消费大环境好转，公司线上线下销售增速有望企稳回升。  战略清晰，激励充分，治理改善有利于公司中长期可持续发展。公司当前战略聚焦罗莱品牌核心业务，大力发展LOVO品牌代表的增长业务和高端品牌盈利业务，积极探索全品类家居业务和拥抱全渠道建设。在上市前部分核心高管持有股份的基础上，公司上市后持续滚动的激励方案将保障公司长期经营的稳健增长。4月凯雷出资受让公司10%股权（考虑分红转股后持股成本8.38元/股），凯雷的入股一方面有利于公司中长期治理结构的改善，另一方面也代表了外资对罗莱家纺龙头价值的认可。 财务预测与投资建议  根据中报，同时考虑到国内消费整体疲软，我们下调公司未来3年收入与毛利率预测，考虑到除权后公司股本的增加，预计公司2019-2021年每股收益分别为0.67元、0.74元和0.81元（原预测19-21年每股收益为0.80元、0.91元和1.03元），参考可比公司平均估值，给予公司19年17倍PE估值，对应目标价11.39元，下调评级至“增持”。 风险提示：国内经济减速对品牌家纺终端消费的影响，房地产调整的可能影响等。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (下调) 股价（2019年08月21日） 9.36元 目标价格 11.39元 52周最高价/最低价 12.9/8.38元 总股本/流通A股（万股） 82,886/77,163 A股市值（百万元） 7,758 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2019年08月22日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 1.96 -3.31 -14.68 -17.89 相对表现 .74 2.62 17.82 31.57 沪深300 2.7 -.69 3.14 13.68 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 联系人 张维益 021-63325888-7535 zhangweiyi@orientsec.com.cn 联系人 朱炎 021-63325888-6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 4,662 4,813 4,947 5,274 5,623 同比增长(%) 47.9% 3.2% 2.8% 6.6% 6.6% 营业利润(百万元) 526 594 630 696 765 同比增长(%) 34.6% 12.9% 6.1% 10.4% 10.0% 归属母公司净利润(百万元) 428 535 556 610 667 同比增长(%) 34.9% 24.9% 4.0% 9.7% 9.4% 每股收益（元） 0.52 0.65 0.67 0.74 0.81 毛利率(%) 43.5% 45.5% 45.2% 45.4% 45.5% 净利率(%) 9.2% 11.1% 11.2% 11.6% 11.9% 净资产收益率(%) 14.9% 15.7% 14.1% 14.3% 14.6% 市盈率 18.1 14.5 13.9 12.7 11.6 市净率 2.6 2.0 1.9 1.8 1.6 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 电商调整影响短期收入增速,凯雷入股有望提升长期治理： 2019-04-30 短期经营增速放缓 中长期仍有较大空间： 2018-10-23 罗莱生活中报点评 —— 二季度收入增速有所改善，疲弱环境下期间费用率管控良好 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据中报，同时考虑到国内消费整体疲软，我们下调公司未来3年收入与毛利率预测，考虑到除权后公司股本的增加，预计公司2019-2021年每股收益分别为0.67元、0.74元和0.81元（原预测19-21年每股收益为0.80元、0.91元和1.03元），参考可比公司平均估值，给予公司19年17倍PE估值，对应目标价11.39元，下调评级至“增持”。 图1：可比公司列表 数据来源：Wind、东方证券研究所 公司代码最新价格(元)2019/8/212018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E梦洁股份0023975.430.110.260.370.5049.8220.5114.7610.78富安娜0023277.040.620.700.770.9211.3310.039.097.65水星家纺60336517.451.071.211.381.6716.3214.3812.6410.45探路者3000053.65-0.200.150.180.23-17.8824.3320.2815.87森马服饰00256311.110.630.710.840.9817.7015.6813.1911.34调整后平均17.0014.0011.00每股收益（元）市盈率 罗莱生活中报点评 —— 二季度收入增速有所改善，疲弱环境下期间费用率管控良好 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 431 979 1,208 1,316 1,594 营业收入 4,662 4,813 4,947 5,274 5,623 应收账款 481 477 519 580 647 营业成本 2,636 2,623 2,709 2,882 3,066 预付账款 74 44 46 49 52 营业税金及附加 33 36 37 40 42 存货 1,007 1,357 1,544 1,729 1,931 营业费用 1,007 1,074 1,098 1,166 1,237 其他 1,229 781 837 870 907 管理费用 412 505 510 538 568 流动资产合计 3,221 3,639 4,155 4,545 5,132 财务费用 28 1 (16) (18) (18) 长期股权投资 3 2 2 2 2 资产减值损失 66 80 59 51 43 固定资产 381 379 381 376 366 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 9 16 8 4 2 投资净收益 46 100 80 80 80 无形资产 307 304 287 270 253 其他 (0) (0) 0 0 0 其他 668 667 494 480 481 营业利润 526 594 630 696 765 非流动资产合计 1,367 1,369 1,173 1,133 1,104 营业外收入 29 53 50 50 50 资产总计 4,588 5,007 5,328 5,677 6,235 营业外支出 11 7 5 5 5 短期借款 190 27 27 27 200 利润总额 544 641 675 741 810 应付账款 416 451 454 487 516 所得税 91 96 108 119 130 其他 692 573 611 610 621 净利润 453 545 567 622 681 流动负债合计 1,298 1,052 1,092 1,125 1,338 少数股东损益 25 10 11 12 14 长期借款 50 0 0 0 0 归属于母公司净利润 428 535 556 610 667 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.52 0.65 0.67 0.74 0.81 其他 87 82 31 31 31 非流动负债合计 137 82 31 31 31 主要财务比率 负债合计 1,435 1,134 1,123 1,156 1,369 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 148 89 100 113 126 成长能力 股本 705 754 829 829 829 营业收入 47.9% 3.2% 2.8% 6.6% 6.6% 资本公积 351 775 774 774 774 营业利润 34.6% 12.9% 6.1% 10.4% 10.0% 留存收益 1,973 2,247 2,502 2,806 3,137 归属于母公司净利润 34.9% 24.9% 4.0% 9.7% 9.4% 其他 (24) 8 (0) (0) (0) 获利能力 股东权益合计 3,153 3,874 4,205 4,521 4,866 毛利率 43.5% 45.5% 45.2% 45.4% 45.5% 负债和股东权益总计 4,588 5,007 5,328 5,677 6,235 净利率 9.2% 11.1% 11.2% 11.6% 11.9% ROE 14.9% 15.7% 14.1% 14.3% 14.6% 现金流量表 ROIC 13.6% 13.9% 12.7% 13.0% 13.1% 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 453 545