期间费用率进一步下降，收入增速有望回升

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 医疗保健 医疗保健设备与服务 期间费用率进一步下降，收入增速有望回升 [Table_Summary] 事件： 10月29日，公司发布2019年三季报：前三季度公司实现营收14.21亿（+22.18%）；归母净利润4.00亿（+45.13%）；扣非净利润3.93亿（+45.00%）；经营现金流净额4.90亿（+46.10%）。EPS1.25元/股。公司19年前三季度业绩符合市场预期。 点评： 1.Q3净利润高基数上仍快速增长，未来收入增速有望提升 分季度看，Q1、Q2、Q3分别实现收入3.94亿（+27.77%）、4.53亿（+20.14%）、5.74亿（+20.08%）；归母净利润0.95亿（+53.71%）、1.13亿（+54.37%）、1.92亿（+36.17%）；扣非净利润0.93亿（+51.08%）、1.11亿（+56.34%）、1.89亿（+36.95%）。Q3净利润1.92亿元，绝对额创历史新高，Q3是历史高基数，在高基数上仍能有36%的增长，增长势头仍然强劲。 单三季度收入增速分析：1）Q3因暑期因素，正畸业务占比提升，增速最快的种植、儿科占比相应下降（19H1儿科、种植、正畸、综合医疗服务同比增长32.14%、31.44%、24.24%、26.15%），因此增速不及上半年，是季度正常因素，与二季度增速持平；2）现有的成熟期医院，如杭口总院、城西、诸暨等，当前牙椅数及单张牙椅产出在成熟期逐步放缓，即基数较高而放缓，随着城西、宁口的改造完成和新大楼投入使用，以及未来5年蒲公英打开成长空间、体外存济医院盈利后预期将并表，公司收入增速仍有望提升。 公司盈利能力连续3年提升，前三季度毛利率47.93%（+3.17%），净利率31.42%（+5.57%），ROE（摊薄）23.09%（+1.21%）。从费用率来看，公司前三季度销售费用率0.57%（-0.11%）、管理费用率9.84%（-1.68%），均在降低，体现出公司规模效应和品牌效应的持续增强。 现金流来看，前三季度经营现金流净额达4.90亿，同比增长46.12%，与净利润匹配，公司资金运转正常。进一步分析，公司应收账款周转天数和存货周转天数同比缩短，显示出对上下游议价能力的提升，业务增长对现金流占用情况减轻。 2.各项战略稳步推进，长期看好  走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 321/321 总市值/流通(百万元) 35,270/35,270 12 个月最高/最低(元) 111.18/44.75 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 通策医疗（600763）《利润增速超市场 预 期 ， 盈 利 能 力 显 著 提 升 》--2019/08/01 [Table_Author] 证券分析师：杜佐远 电话：010-88695263 E-MAIL：duzy@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517110001 证券分析师：蔡明子 电话：010-88695263 E-MAIL：caimz@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190518050001 (5%)24%52%81%109%138%18/10/3018/12/3019/2/2819/4/3019/6/3019/8/31通策医疗 沪深300 [Table_Message] 2019-10-30 公司点评报告 买入/维持 通策医疗(600763) 目标价：130 昨收盘：110.0 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 通策医疗 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 1）蒲公英计划：半年报显示已经有7家蒲公英计划分院取得营业执照，均在设计装修阶段；预计19年有10家开业，下半年蒲公英计划第二期已经启动，有15家医院进入项目立项及筹备阶段。 2）公司开展3年期种植增长计划，在保持原有针对中高端种植产品的同时，推出低价位种植产品，专家在团队接诊模式中做诊断、诊疗方案设计并参与部分关键治疗环节，多学科协同诊疗模式，扩大客户覆盖面。 3）省外存济口腔医院：继武汉存济口腔医院后，重庆存济口腔医院已于2019年2月开始试营业，西安存济口腔医院、成都存济口腔医院将加快投建进度，预计2019年年内落成。武汉存济口腔医院第一年开业运营良好，预计19年收入5-6千万，接近盈亏平衡。 盈利预测：公司通过多渠道降低人才+资金+技术+品牌壁垒，未来成长能力强，业绩确定性高，空间大，省内市场支撑千亿市值，省外市场打开天花板（可参考近期已发布行业深度）。预计公司19-21年归母净利润分别为4.87/6.35/8.26亿元，对应增速47%、30%、30%。19-21年PE分别为72/56/43倍，维持“买入”评级。 风险提示：医院扩张进度不及预期；短期蒲公英分院建设对利润的影响。 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1546 1946 2487 3310 （+/-%） 31.05% 25.87% 27.82% 33.07% 归母净利润(百万元） 332 487 635 826 （+/-%） 53% 47% 30% 30% 摊薄每股收益(元) 1.04 1.52 1.98 2.58 市盈率(PE) 46 72 56 43 资料来源：Wind，太平洋证券 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 公司点评报告 P3 通策医疗 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 560 350 921 1661 2627 营业收入 1180 1546 1946 2487 3310 应收和预付款项 69 79 99 127 169 营业成本 692 877 1074 1368 1827 存货 25 23 29 37 50 营业税金及附加 5 5 6 7 10 其他流动资产 15 18 21 23 26 销售费用 12 11 15 19 26 流动资产合计 669 470 1071 1848 2872 管理费用 186 190 241 308 410 长期股权投资 103 114 114 114 114 财务费用 12 24 -5 -14 -25 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 2 1 0 0 0 固定资产 641 812 761 709 656 投资收益 7 23 25 25 25 在建工程 22 14 34 54 74 公允价值变动 0 0 0 0 0 无形资产开发支出 16 15 16 17 17 营业利润 281 439 640 823 1086 长期待摊费用 0 0 其他非经营损益 1 0 1 1 1 其他非流动资产 1125 1662 1632 1601 1569 利润总额 282 439 641 824 1087 资产总计 1795 2133 2703 3449 4441 所得税 55 80 128 157 217 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 227 359 513 668 870 应付和预收款项 81 101 125 160 213 少数股东损益 10 27 26 33 43 长期借款 480 415 415 415 415 归母股东净利润 217 332 487 635 826 其他负债 134 169 202 247 316 负债合计 695 685 742 821 944 预测指标 股本 321 321 321 321 321 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 资本公积 0 0 0 0 0 毛利率 41.36% 43.29% 44.80% 45.00% 44.80% 留存收益 672 994 1481 2116 2942 销售净利率 18.36% 21.48% 25.03% 25.51% 24.96% 归母公司股东权益 993 1315 1802 2437 3263 销售收入增长率 34.25% 31.05% 25.87% 27.82% 33.07% 少数股东权益 107 133 158 191 235 EBIT 增长率 63.62% 58.06% 37.15% 27.46% 31.07% 股东权益合计 1099 1448 1961 2628 3498 净利润增长率 59.05% 53.34% 46.68% 30.27% 30.18% 负债和股东权益 1795 2133 2703 3449 4441 ROE 21.82% 25.25% 27.03% 26.04% 25.32% ROA 12.07% 15.57% 18.02% 18.40% 18.60% 现金流量表(百万） ROIC 30.80% 32.84% 46.38% 64.09% 91.54% 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E EPS(X) 0.68 1.04 1.52 1.98 2.58 经营性现金流 347 469 578 747 973 PE(X) 47.53 45.64 72.41 55.58 42.70 投资性现金流 -271 -597 -7 -7 -7 PB(X) 10.44 11.57 19.57 14.47 10.81 融资性现金流 201 -82 0 0 0 PS(X) 8.78 9.84 18.12 14.18 10.66 现金增加额 0 0 0 0 0 EV/EBITDA(X) 27.79 27.68 49.80 38.96 29.37 资料来源：WIND，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间； 看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销 售 团 队 [Table_Team] 职务 姓名 手机 邮箱 华北销售总监 王均丽 139105966