业绩下半年有望持续加速，同店翻台率+客单价双升亮眼

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 业绩下半年有望持续加速，同店翻台率+客单价双升亮眼 ■公司发布19年中报：1）19H1：整体实现营收116.94亿元/+59.3%，归母净利润9.11亿元/+40.92%，收入增速高于利润增速，我们判断主要系国际会计准则国际财务报告准则 (IFRS) 第16号实施的影响以及部分新开门店的开办费用等因素所致。若剔除IFRS 16的扰动，估测公司19H1的归母净利润约9.70亿元以上（估测19H1的净利率同比提升在0.5pct左右），增速估测在50%+，业绩高增长符合预期。2）19H2：考虑到火锅的旺季在下半年以及翻台率以往H2均好于H1的经验，我们继续维持公司19H2业绩有望环比提速的预期。 ■新开门店数：19年新开门店130家符合预期，一二三线城市展店全推进。①整体开店：公司在19年上半年期间新开业130家餐厅，总餐厅数由18年末466家增长至19年中旬的593家，门店快速扩张符合预期。其中，中国大陆的门店总数为550家，境外门店为43家，并已实现3家门店实施智能机械手臂的推广应用。②分拆数据：19H1二线城市新增门店104家，占期间新开门店总数的80%。③19H2新开店门店数：按照公司往年新开门店H1和H2占比大约4:6的比重，我们预计公司19H2新开门店在190家左右，全年新开门店数预计330家，至19年末总门店数预计有望增至796家。 ■整体门店数据：①整体翻台率：19H1期间的整体翻台率4.8次/天，同比18H1的4.9次/天持平。其中，一、二、三线城市以及海外的翻台率分别为4.8次/天、5.0次/天、4.7次/天、3.9次/天。一二线在门店加密的情况下翻台率仅同比微降0.1次/天，且三线城市翻台率小幅提升0.1次/天，整体好于市场预期。②新店翻台率：公司在19年H1期间新店平均翻台率3.9次/天，与18H1同期的新店4.2次/天相比微降0.3次/天，或系公司今年H1的门店更多在二季度开业仍在爬坡所致（19H1新开门店更多在1000平米以上）。③客单价：19H1期间的整体人均客单价104.4元/YoY+4.1元，我们判断主要系公司在18年Q4的提价所致（19H1期间未提价）。考虑到19年至今各类原材料的成本价提升较大+公司食材端成本基本半年提价一次+“顾客满意度出发且不希望调价过快”的策略，我们保守估测公司19H2仍有望提价但幅度预测仍在3%~4%左右。分拆一二三线城市来看均实现提升，分别为110.0元/YoY+4.0元、98.4元/YoY+4.2元、94.8元/YoY+3.0元。 ■同店经营数据：同店翻台+同店人均双升驱动，同店收入继续增长4.7%。①同店翻台率：19H1期间的同店翻台率5.2次/天，同比18H1的5.0次/天继续提升。其中，一、二、三线城市以及海外的翻台率分别为5.1次/天（同比持平）、5.3次/天（同比提高0.1次/天）、5.1次/天（同比提高0.4次/天），在门店加密的情况下同店均实现持平及提升，好于市场预期。②同店平均销售额：受益同店翻台率和人均消费的双增长推动，19H1整体同店销售额+4.7%。其中，一、二、三线城市同店分别增长3.3%、1.9%、12.5%，同店增速保持亮眼。 ■19年H1受IFRS 16实施租金及财务成本有所变动，剔除影响后受人工成本影Table_Tit le 2019年08月21日 海底捞（06862.HK） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价：41.16港元 股价（2018-8-21）：34.30港元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万港元） 181222.80 流通市值（百万港元） 181222.80 总股本（百万股） 5300 流通股本（百万股） 5300 12个月价格区间 15.46/35.35港元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 刘文正 分析师 SAC执业证书编号：S1450519010001 liuwz@essence.com.cn 021-35082109 Tabl e_Repor t 相关报告 海底捞：深度：写在上市前夕，探究“海底捞”版图扩张空间/黄守宏 2018-09-18 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%201 8-08201 8-12201 9-04深证综指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 响净利率估测同比微降0.5pct。公司19H1期间：1）原材料及易耗品占收入比重41.9%/+0.1pct，同比基本持平。2）员工成本占比31.2%/+1.2pct，主要系员工的工资水平提升所致。3）物业租金占比0.8%/-2.9pct，租金比降幅较大主要系IFRs的第16号实施影响所致。4）水电开支3.5%/+0.2pct。5）折旧及摊销占比提升至7.1%/+3.1pct，大幅度提升同样系IFRs的第16号实施影响所致。6）其他开支占比3.9%/-0.2pct。8）财务成本1.02亿元，同比增多1064%，同样主要系系IFRs的第16号实施导致利息上升所致（***补充说明：IFRS 16准则变化对利润表和相关指标的影响：对于经营租赁，新准则则规定参照固定资产折旧方法对租赁来的资产进行折旧，同时对租赁负债参照实际利率法进行销。这样一来，折旧按照资产用途计入费用科目，实际利率作用下确认的利息计入财务费用，这样会进而影响企业的费用和利润）。9）整体净利率7.8%/-1.0pct，主要受IFRs的第16号实施以及人工成本工资提升所致。若剔除IFRs 16影响，我们估测公司19H1的净利率约为8.3%左右/-0.5pct。 ■19年H1加速展店使得现金减少及资本开支增多，存货周转天数模式改变同比加快。1）现金&资本开支：公司现金由18H1的41.18亿元下降至19H1的30.02亿元，主要系门店扩张以及附属公司的资本支出（公司19H1由于展店数量继续同比增多，资本开支约16.04亿元/+62.8%）。2）存货周转天数：由18H1的14.5天增加到19H1的16.9天，主要是因为采购模式的转变，自2018年开始直接向第三方供应商采购不需要加工的食材，而非向蜀海集团采购。 ■未来计划：门店加密+提升服务+策略收购。1）公司计划继续拓展餐厅网络及门店密度；2）进一步提升顾客就餐体验以及提供增值服务；3）策略性寻求收购优质资源。 ■投资建议：买入-A投资评级。我们预计公司2019~2021年的收入增速分别为59.3%、47.0%、25.3%，净利润增速分别为63.6%、45.0%、31.0%；给予买入-A 的投资评级，6个月目标价41.16港元。 ■风险提示：门店扩张进度不及预期、管理能力不及预期、服务质量下降风险、原料上涨风险、行业竞争加剧风险、食品卫生质量风险等。 摘要(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 10585.90 16928.62 26970.19 39634.80 49650.06 净利润 1027.6 1645.6 2691.7 3903.6 5115.2 每股收益(元) 0.19 0.31 0.51 0.74 0.97 每股净资产(元) - - - - 盈利和估值 市盈率(倍) 158.9 99.2 60.7 41.8 31.9 市净率(倍) - - - - - 净利润率 11.3% 9.7% 10.0% 9.8% 10.3% 净资产收益率 - - - - - 股息收益率 - - - - - ROIC - - - - - 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/海底捞 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表1：利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 总餐饮经营收入（百万元） 10360.7 16491.3 26413.8 38985.1 48875.5 一线城市 2959.8 4396.5 6727.7 9180.4 10654.9 二线城市 5231.9 8169.2 13265.3 19774.5 23379.1 三线及以下城市 1515.5 2669.1 4250.2 6015.2 8171.4 海外 653.5 1256.5 2170.7 4015.0 6670.0 （扣除）会员积分计划 23.9 40.5 64.8 95.7 119.9 外卖业务收入 218.8 323.5 420.6 504.7 605.7 销售调味品及食材 30.3 154.3 200.6 240.7 288.8 总营业收入 10585.9 16928.6 26970.2 39634.8 49650.1 其他收入 90.8 100.0 105.0 110.0 111.0 营业成本 原材料及易耗品成本 4297.0 6921.8 10949.2 16090.8 20156.9 一线城市 1198.7 1799.2 2724.7 3718.1 4315.3 二线城市 2118.9 3328.7 5372.4 8008.7 9468.5 三线及以下城市 613.8 1091.5 1721.3 2436.1 3309.4 海外 264.7 508.9 879.1 1626.1 2701.4 外卖业务 88.6 131.0 170.3 204.4 245.3 调味品及食材 12.3 62.5 81.2 97.5 117.0 期间费用 员工成本 3104.5 4881.4 7844.4 11632.1 14711.7 其他开支 443.1 643.2 1068.9 1536.1 1828.1 财务成本 8.7 30.1 125.6 179.4 227.6 物业租金及相关开支 413.6 653.4 246.9 342.7 422.6 水电开支 350.6 574.3 958.4 1336.9 1661.0 折旧及摊销 431.9 669.0 1682.9 2363.0 2945.7 差旅及相关 119.6 155.5 202.1 262.8 341.6 应占联营公司溢利 0.5 30.1 36.1 43.3 51.9 其他收益/费用 -208.0 75.0 215.0 550.0 350.0 上市费用 85.5 毛利率 整体：餐厅层面收入 10585.9 16928.6 26970.2 39634.8 49650.1 整体：餐厅层面成本 8271.5 13832.3 22265.3 33059.9 41164.5 整体：经营毛利 2314.4 3096.3 4704.9 6574.9 8485.6 总部：成本及费用 689.0 826.8 992.2 1190.6 1428.7 整体：经营毛利率 21.9% 18.3% 17.4% 16.6% 17.1% 营业利润（百万元） EBITDA 2066.0 2968.5 5521.2 7926.7 10230.2 税前利润 1625.4 2269.5 3712.7 5384.3 7056.8 所得税税率 26.5% 27.4% 27.5% 27.5% 27.5% 所得税开支 430.8 621.2 1021.0 1480.7 1940.6 净利润 1194.6 1648.3 2691.7 3903.6 5116.2 净利率 11.3% 9.7% 10.0% 9.8% 10.3% 少数股东损益 167.0 2.7 0.0 0.0 1.0 归母净利润 1027.6 1645.6 26