中报点评：受舆论事件影响中报利润微降，未来聚焦大客户业绩有望持续改善

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019年08月17日 视觉中国（000681.SZ） 传媒/互联网传媒 受舆论事件影响中报利润微降，未来聚焦大客户业绩有望持续改善 ——视觉中国中报点评 半年报点评 胡皓（分析师） 姚轩杰（分析师） huhao@xsdzq.cn 证书编号：S0280518020001 010-69004656 yaoxuanjie@xsdzq.cn 证书编号：S0280518010001  公司图片主业营收上半年持平，二季度下滑15.24% 2019年上半年，公司营业收入40,214万元，同比下降16.49%，归属母公司股东净利润13,256万元，同比下降3.1%。其中，公司核心主业“视觉内容与服务”收入39,835万元，同比增长0.1%。受411事件影响，公司2019年二季度图片主业收入同比下滑15.24%。  公司四类客户占比稳定，互联网平台和媒体客户增速靓丽 2019年上半年，公司四类客户企业客户、媒体、广告营销与服务、互联网平台等的收入占比分别为37%、30%、18%、15%，受411事件影响企业客户的收入占比出现了下降。但互联网平台和媒体客户的收入占比在提升，这主要是互联网平台和媒体客户的应用场景增长带来图片需求增长。2019年上半年，公司互联网平台和媒体客户的收入增长均在30%左右。  公司直接客户数增长31%有所放缓，未来将聚焦大客户 2019年上半年，与公司直接签约的合作客户数同比增长31%。而2018年上半年，公司合作客户总数同比增长48%。公司的直接客户数增长放缓，主要与二季度411事件影响有关。因此，公司的客户开拓策略发生了调整，未来公司将聚焦大客户开发，提高大客户的渗透率，保持公司业务的稳健性，减少舆论风险。展望下半年，公司将继续加强对市场营销的投入，定向开放重点行业，聚焦大客户，通过“内容+技术”的优质服务获得业务的增长。  看好公司图片行业龙头地位及正版化空间广阔，维持“强烈推荐”评级 考虑到公司聚焦大客户，客户整体增速会放缓，我们下调视觉中国2019-2021年营收分别为10.78（-4.03）亿元、13.95（-6.01）亿元、18.09亿元，同比增长9.17%、29.31%、29.75%；实现归母净利润分别为3.65（-2.17）亿元、4.78（-3.58）亿元、6.48亿元，同比增长13.72%、30.98%、35.47%；对应2019-2021年EPS分别为0.52元、0.68元、0.93元。公司图片版权龙头优势不变，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：版权保护不及预期，市场下行风险 财务摘要和估值指标 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 815 988 1,078 1,395 1,809 增长率(%) 10.75 21.27 9.17 29.31 29.75 净利润(百万元) 291 321 365 478 648 增长率(%) 35.48 10.45 13.72 30.98 35.47 毛利率(%) 65.9 64.7 63.4 64.5 65.1 净利率(%) 35.7 32.5 33.9 34.3 35.8 ROE(%) 12.0 11.5 11.6 13.3 15.3 EPS(摊薄/元) 0.42 0.46 0.52 0.68 0.93 P/E(倍) 53.5 48.5 42.6 32.5 24.0 P/B(倍) 6.1 5.4 4.8 4.2 3.6 强烈推荐（维持评级） 市场数据 时间 2019.08.16 收盘价(元)： 22.22 一年最低/最高(元)： 16.6/33.02 总股本(亿股)： 7.01 总市值(亿元)： 155.67 流通股本(亿股)： 3.1 流通市值(亿元)： 68.98 近3月换手率： 159.92% 股价一年走势 收益涨幅（%） 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 18.92 6.42 -32.14 绝对 16.39 5.53 -18.91 相关报告 《牵手微博，继续卡位互联网小B及C端用户市场》 《核心主业盈利增速超四成，全年有望持续高增长态势》2018-10-30 《剥离亿迅资产组将获收益约5600万元，未来将全面聚焦图片主业》2018-10-09 《净利润增幅43%超预期，企业客户数大增76%促全年业绩高成长》2018-08-30 《设计素材板块正式上线，夯实客户粘性增强业务收入弹性》2018-08-22 -38%-29%-20%-11%-2%7%16%25%2018/08 2018/11 2019/02 2019/05 2019/08 视觉中国 沪深300 2019-08-17 视觉中国 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 公司图片主业营收上半年持平，二季度下滑15.24% .................................................................................................. 3 2、 公司毛利率稳定，三费下降研发费用继续增长 ........................................................................................................... 4 3、 公司四类客户占比稳定，互联网平台和媒体客户增速靓丽 ....................................................................................... 4 4、 公司直接客户数增长31%有所放缓，未来将聚焦大客户 ........................................................................................... 5 5、 500px营收增长超70%，研发增加致利润亏损稍有扩大 ............................................................................................ 6 6、 版权内容资源竞争优势持续加强，加强内容审核拓展视频领域 ............................................................................... 7 7、 盈利预测及风险提示 ....................................................................................................................................................... 8 7.1、 盈利预测 ............................................................................................................................................................... 8 7.2、 投资建议 ............................................................................................................................................................... 8 8、 风险提示 .......................................................................................................................................................................... 8 附：财务预测摘要 ................................................................................................................................................................. 10 图表目录 图1： 公司近5年收入及增长率 .......................................................................................................................................... 3 图2： 公司近5年净利润及增长率 ...................................................................................................................................... 3 图3： 公司图片主业近5年收入及增长率 .......................................................................................................................... 3 图4： 2018Q2-2019Q2年公司图片主业收入及增长率 ...................................................................................................... 3 图5： 近5年公司视觉内容及服务业务毛利率 .................................................................................................................. 4 图6： 近5年公司三费率情况 .............................................................................................................................................. 4 图7： 公司研发投入及增速 .................................................................................................................................................. 4 图8： 2019H1公司核心主业四类客户收入占比情况 ........................................................................................................ 5 图9： 2018-2019年公司直接客户增速情况对比 ................................................................................................................ 5 图10： 500px近3年营收情况 ......