请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2019年08月11日 宏观点评 人民币“破7”对出口影响几何？——兼评7月贸易数据 事件：以美元计，7月中国出口同比3.3%（预期-1%，前值-1.3%）；进口同比-5.6%（预期-9%，前值-7.4%）；贸易顺差450.5亿美元（预期426.5亿，前值509.7亿）。 核心结论： 1、7月出口超预期反弹，新兴市场是主支撑。7月中国对东盟、韩国、印度、巴西的出口增速分别较上月提升2.7、6.3、12.6、33.8个百分点（尤其是对东盟出口增速为15.6%，1-7月累计9.1%），是7月我国出口改善的主贡献。此外，也应和6月底 G20峰会中美冲突缓和进而提振了出口信心有关。往后看， 尽管8月有望继续抢出口（9月1日3000亿、10%的关税有可能生效），但鉴于全球经济趋弱和高基数，3季度出口大概率继续承压。 2、7月进口超预期回升，主因对美进口尤其是农产品采购增加。分国别看，7月中国对欧盟、日本进口增速有所下滑，对美国则明显回升；分商品看，7月农产品、钢材、铁矿石的进口增速有所回升，原油、汽车进口增速有所回落。和出口一样，如此表现也应和6月底G20峰会后中国逐步增加对美进口有关。往后看，重申前期观点：随着减税降费和稳就业等政策落地，企业端和居民端需求有望边际改善，从而进口将有所修复。但考虑到三季度的基数较高和中国经济下行压力仍大，预计进口增速难以出现持续、大幅的抬升。 3、继续跟踪下半年贸易形势的五大变量，即：中美贸易谈判进展、我国稳外贸的效果、越南等国加强原产地核查对转口贸易的影响、全球经济景气度、人民币汇率。往后看，五大跟踪变量仍将有效，可继续关注，其中：鉴于人民币时隔10年再“破7”，本报告将重点分析其对出口的具体影响。  人民币兑美元贬值有助于改善中国对美出口，但对总出口贡献有限。历史数据显示，人民币兑美元贬值与中国对美出口增速强正相关，但与中国对非美国家出口增速的相关性并不显著。  人民币贬值更利好低端制造业，并不利于外贸转型升级。统计发现，人民币汇率与服装鞋帽、玩具家具等低端制造业出口增速正相关性强，但与高新技术产品、机电产品的出口增速负相关，可能是因为高端制造业部分核心零部件和技术设备依赖进口，人民币贬值将抬高其生产成本。  人民币持续贬值将加剧资本外流压力，稳外储、稳预期压力加大。“811汇改”后，人民币兑美元持续大贬，期间外储也大降至3万亿美元关口。  总体看，汇率大幅贬值有利有弊，对出口拉动作用有限，也并非应对贸易摩擦的长久之计。倾向于认为，人民币断崖式下跌可能性很低，综合考虑加关税的对冲需求和技术线推演，7.2-7.3有望成为下一道“防线”。 风险提示：中美贸易摩擦超预期演化；国内政策执行力度不及预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongy uan@gszq.com 研究助理 刘新宇 邮箱：liuxiny u@gszq.com 研究助理 何宁 邮箱：hening@gszq.com 相关研究 1、《人民币十年来再“破7”，会有四大考验》2019-08-08 2、《关注下半年进出口链条的五大变量——兼评6月贸易数据》2019-07-14 3、《关注出口链条的三大潜在变化——5月贸易数据点评》2019-06-10 4、《出口仍将承压，进口难持续抬升——4月贸易数据点评》2019-05-09 5、《出口只是“假反弹”，二季度将“真回落”——3月进出口数据点评》2019-4-13 2019年08月11日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 7月出口超预期走高，但后续仍不容乐观 ..................................................................................................................3 7月进口增速改善，主因对美进口尤其是农产品采购增加...........................................................................................3 7月贸易顺差有所缩小，对美国顺差大幅缩小 ...........................................................................................................4 继续跟踪进出口链条五大变量，人民币“破7”对出口影响“几何” ..................................................................................5 风险提示 ................................................................................................................................................................9 图表目录 图表1：7月中国出口同比超预期回升 ......................................................................................................................3 图表2：7月中国对美欧出口同比小幅回升 ...............................................................................................................3 图表3：7月中国对主要新兴经济体出口同比普遍回升...............................................................................................3 图表4：7月主要商品出口同比普遍回升...................................................................................................................3 图表5：7月中国进口同比超预期回升 ......................................................................................................................4 图表6：7月中国对美国进口增速明显回升 ...............................................................................................................4 图表7：7月中国对主要新兴经济体进口同比普遍回升...............................................................................................4 图表8：7月中国主要商品进口同比普遍回升 ............................................................................................................4 图表9：中国对主要发达经济体贸易差额走势 ...........................................................................................................5 图表10：中国对主要新兴经济体贸易差额走势..........................................................................................................5 图表11：中国对美国进出口及贸易差额变化 .............................................................................................................5 图表12：7月美国ISM制造业PMI下滑至近3年新低...............................................................................................5 图表13：6月越南对美国出口增速下滑明显..............................................................................................................6 图表14：美元兑人民币与中国总出口增速具有一定的正相关性 ..................................................................................7 图表15：美元兑人民币与中国对美出口增速相关性较强 ............................................................................................7 图表16：美元兑人民币与中国对非美国家出口增速相关性较弱 ..................................................................................7 图表17：美元兑人民币与低端制造业产品出口增速相关性较强 ..................................................................................8 图表18：美元兑人民币与高端制造业产品出口增速呈负相关性 ..................................................................................8 图表19：811汇改后人民币持续贬值，资本外流压力加大 .........................................................................................8 图表20：811汇改后，外商投资大幅放缓.................................................................................................................8 图表21：811汇改后，股市出现暴跌 .......................................................................................................................8 图表22：811汇改后，央行为稳汇率动用大量外汇储备.......................................