上半年业绩符合预期，看好三季度新品表现

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 116.95 元 目标价格（人民币）： 130.00元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 3,795.77 总市值(百万元) 453,954.06 年内股价最高最低(元) 129.81/46.67 沪深300指数 3675.69 深证成指 8984.73 相关报告 1.《一季度实现开门红，升级版普五值得期待-五粮液一季度点评》，2019.4.29 2.《收入略超预期，后千亿时代开启-五粮液公司点评》，2019.3.28 3.《业绩符合预期，Q4量价仍需权衡-2018年五粮液三季报点评》，2018.10.29 4.《业绩超预期，批价正回暖-五粮液18半年报点评》，2018.8.28 寇星 联系人 kouxing＠gjzq.com.cn 唐川 分析师 SAC执业编号：S1130517110001 tangchuan＠gjzq.com.cn 上半年业绩符合预期，看好三季度新品表现 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 2.55 3.45 4.35 5.44 6.73 每股净资产(元) 14.05 16.36 18.90 22.34 26.87 每股经营性现金流(元) 2.56 3.16 4.49 5.28 6.98 市盈率(倍) 31 15 27 22 17 净利润增长率(%) 42.58% 38.36% 26.13% 24.98% 23.89% 净资产收益率(%) 18.14% 21.08% 23.00% 24.33% 25.06% 总股本(百万股) 3,795.97 3,881.61 3,881.61 3,881.61 3,881.61 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  五粮液于8月5日发布2019年半年度主要业绩数据公告，2019年上半年公司预计实现营业收入271.5亿元，同比增长26.5%；预计实现归母净利润93亿元，同比增长31%；预计实现基本每股收益2.40元/股。 经营分析  业绩符合预期，五粮液量价齐升助推上半年实现较好增长。拆分季度来看，一季度公司实现营业收入175.90亿元（+26.6%），归母净利润64.75亿元（+30.3%）；预计二季度实现营业收入95.60亿元（+26.4%），归母净利润28.25亿元（+32.7%），业绩符合预期。上半年公司业绩实现较好增长，主要得益于公司核心产品五粮液的表现：据微酒报道，五粮液2019年全年配额量约2.3万吨，量增15%左右，我们预计上半年已完成目标的一半左右；新版普五上市带动吨价上行，量价齐升助推业绩增长。此外，公司上半年利润端增速超过收入端，预计主要在于产品结构优化以及费用把控加强。  产品升级推动一批价稳步提升，经销商利润有所改善。在3月18日举行的五粮液品牌经销商营销工作上，公司表示升级版普五的出厂价格在889元/瓶左右，较第七代出厂价提升12%左右。除出厂价有所提升之外，新版五粮液在口感、包装、品质、防伪等多个维度上均进行了升级，在产品升级的推动下，五粮液一批价与终端售价稳步提升，目前各地平均批价在950元/瓶左右，经销商利润得到明显改善，进一步提振经销商信心。  升级版普五尚未完全放量，三季度新品表现值得期待。5月20日，“匠心传承·经典永续——2019经典五粮液跨版仪式”在四川宜宾举办，标志着第七代经典五粮液停产下线、第八代经典五粮液正式投产。新版普五自6月初开始逐步上线，对一批价的拉升效果已初见成效。同时，新版普五将采用扫码积分系统从而实现渠道数字化转型，在产品生产、物流、仓储、销售等各个环节实现全程可追溯。我们认为，升级版普五6月份仍处于试销阶段，二季度尚未放量，因此我们更看好三季度新版普五的表现。全年来看，公司以数字化转型为切入点，持续推进全方位改革创新，在升级版普五的加持下，预计全年仍有出色表现。 盈利预测  预计19-21年营业收入分别为493.1亿元/601.0亿元/726.3亿元，同比+23.2%/21.9%/20.8%，归母净利分别为168.8亿元/211.0亿元/261.4亿元，同比+26.1%/25.0%/23.9%，对应EPS分别为4.35元/5.44元/6.73元，目前股价对应19-21年PE分别为27X/22X/17X，维持“买入”评级。 风险提示  宏观经济下行压力/市场竞争加剧/改革效果不佳 /升级版普五销售不达预期 020004000600080001000046.6760.9375.1989.45103.71117.97180 806180 906181 006181 106181 206190 106190 206190 306190 406190 506190 606190 706人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 五粮液 国金行业 沪深300 2019年08月06日 消费升级与娱乐研究中心 五粮液 (000858.SZ) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营业务收入 24,544 30,187 40,030 49,306 60,101 72,626 货币资金 34,666 40,592 48,960 58,913 71,099 89,037 增长率 23.0% 32.6% 23.2% 21.9% 20.8% 应收款项 9,706 11,319 16,293 19,910 24,253 29,307 主营业务成本 -7,314 -8,450 -10,487 -12,188 -13,793 -15,561 存货 9,257 10,558 11,795 13,357 14,738 16,201 %销售收入 29.8% 28.0% 26.2% 24.7% 23.0% 21.4% 其他流动资产 876 811 1,062 1,131 1,168 1,209 毛利 17,230 21,737 29,543 37,117 46,307 57,065 流动资产 54,505 63,280 78,110 93,311 111,258 135,754 %销售收入 70.2% 72.0% 73.8% 75.3% 77.0% 78.6% %总资产 87.7% 89.2% 90.7% 92.0% 93.1% 94.2% 营业税金及附加 -1,941 -3,495 -5,908 -7,149 -8,715 -10,531 长期投资 796 864 921 921 921 921 %销售收入 7.9% 11.6% 14.8% 14.5% 14.5% 14.5% 固定资产 5,726 5,566 5,614 5,718 5,825 5,930 营业费用 -4,695 -3,625 -3,778 -4,684 -5,830 -7,263 %总资产 9.2% 7.8% 6.5% 5.6% 4.9% 4.1% %销售收入 19.1% 12.0% 9.4% 9.5% 9.7% 10.0% 无形资产 530 533 526 542 564 591 管理费用 -2,144 -2,269 -2,425 -3,057 -3,907 -4,721 非流动资产 7,670 7,643 7,984 8,107 8,236 8,367 %销售收入 8.7% 7.5% 6.1% 6.2% 6.5% 6.5% %总资产 12.3% 10.8% 9.3% 8.0% 6.9% 5.8% 息税前利润（EBIT） 8,450 12,348 17,432 22,227 27,856 34,551 资产总计 62,174 70,923 86,094 101,418 119,493 144,122 %销售收入 34.4% 40.9% 43.5% 45.1% 46.3% 47.6% 短期借款 0 0 0 0 0 0 财务费用 766 891 1,085 1,116 1,346 1,657 应付款项 10,322 10,757 12,858 15,731 17,655 21,284 %销售收入 -3.1% -2.9% -2.7% -2.3% -2.2% -2.3% 其他流动负债 3,366 5,211 7,849 9,573 11,350 13,462 资产减值损失 -12 -6 -11 -1 0 0 流动负债 13,688 15,968 20,708 25,304 29,005 34,745 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 0 0 0 0 0 0 投资收益 33 68 101 100 100 100 其他长期负债 281 280 267 267 267 267 %税前利润 0.4% 0.5% 0.5% 0.4% 0.3% 0.3% 负债 13,969 16,248 20,975 25,571 29,272 35,012 营业利润 9,237 13,375 18,718 23,442 29,302 36,308 普通股股东权益 47,077 53,334 63,487 73,382 86,716 104,315 营业利润率 37.6% 44.3% 46.8% 47.5% 48.8% 50.0% 少数股东权益 1,129 1,340 1,632 2,465 3,505 4,794 营业外收支 100 17 -112 20 20 20 负债股东权益合计 62,174 70,923 86,094 101,418 119,493 144,122 税前利润 9,337 13,392 18,607 23,462 29,322 36,328 利润率 38.0% 44.4% 46.5% 47.6% 48.8% 50.0% 比率分析 所得税 -2,281 -3,306 -4,568 -5,748 -7,184 -8,900 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 所得税率 24.4% 24.7% 24.6% 24.5% 24.5% 24.5% 每股指标 净利润 7,057 10,086 14,039 17,714 22,138 27,427 每股收益 1.787 2.548 3.448 4.349 5.435 6.734 少数股东损益 272 412 654 833 1,040 1,289 每股净资产 12.402 14.050 16.356 18.905 22.340 26.874 归属于母公司的净利润 6,785 9,674 13,384 16,881 21,097 26,138 每股经营现金净流 3.072 2.557 3.161 4.494 5.284 6.980 净利率 27.6% 32.0% 33.4% 34.2% 35.1% 36.0% 每股股利 0.900 1.300 1.700 1.800 2.000 2.200 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 14.41% 18.14% 21.08% 23.00% 24.33% 25.06% 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产收益率 10.91% 13.64% 15.55% 16.65% 17.66% 18.14% 净利润 7,057 10,086 14,039 17,714 22,138 27,427 投入资本收益率 13.25% 17.01% 20.20% 2