公司动态点评：激励计划彰显发展信心，业绩有望维持高增长

昭衍新药（603127）公司动态点评 2019年07月30日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2019年07月30日 目前股价 50 总市值（亿元） 80.67 流通市值（亿元） 39.40 总股本（万股） 16,133 流通股本（万股） 7,879 12个月最高/最低 56.85/26.74 分析师：赵浩然 S1070515110002 ☎ 0755-83511405  zhaohaoran@cgws.com 联系人（研究助理）：谢欣洳 S1070118090028 ☎ 0755-83660814  xiexinru@cgws.com 联系人（研究助理）：谭竞杰 S1070118070038 ☎ tanjingjie@cjws.com  tanjingjie@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<Q1低基数下扣非净利润受到影响，新产能释放助力全年业绩高增长>> 2019-04-30 <<业绩稳定增长，新业务进展顺利>> 2019-03-03 <<业绩增长符合预期，规模化效应逐渐显现>> 2019-01-31 激励计划彰显发展信心，业绩有望维持高增长 ——昭衍新药（603127）公司动态点评 2019E 2020E 2021E 营业收入 613.85 860.99 1124.54 (+/-%) 50.16% 40.26% 30.61% 归母净利润 159.74 222.96 285.36 (+/-%) 47.44% 39.58% 27.99% 摊薄EPS 0.99 1.38 1.77 PE 51 36 28 资料来源：长城证券研究所  事件：7月29日，公司公布2019年股票期权与限制性股票激励计划，拟向238位核心技术（业务）骨干授予共112.4万份股票期权，行权价格为每股48.11元，向82名董事、高管及核心技术（业务）骨干授予共40.5万股限制性股票，授予价格为每股24.06元，股票期权行权/限制性股票解除限售的业绩要求为：以2018年营业收入为基数，2019-2021年营业收入增长率分别不低于30%、69%、119.7%。  激励范围扩大绑定核心人员利益，高业绩要求彰显公司发展信心。 与公司2018年首次激励计划相比，本次激励计划范围进一步扩大，受激励核心技术（业务）骨干人数由125人增加至238人，约占员工总人数30%，充分将核心人员利益与公司利益绑定，有利于进一步调动员工积极性，保证核心团队稳定，推动公司发展。 业绩要求方面，以2018年营业收入为基数，2019-2021年年均复合增速不低于30%，同2018年激励计划营收三年年均复合增速不低于20%的要求相比进一步提高，除满足公司层面业绩考核要求外，激励对象还必须满足个人层面绩效考核要求，只有绩效评价为A/B两档的激励对象方可行权或解除限售，高业绩要求彰显公司发展信心，未来三年业绩有望持续高增长。  股票期权高占比降低摊销费用，对利润端影响有限。 本次激励计划采取股票期权与限制性股票相结合的方式，其中股票期权的覆盖人数和授予数量占比较高，因此整体摊销费用规模有限。按照公司估算，本次激励计划需摊销总费用为1,595.11万元，2019-2021年分别摊销371.43万元、863.96万元、281.37万元，按照我们的盈利预测，摊销费用对2019-2021年净利润的影响比例分别为2.33%、3.88%、0.99%，对利润端影响有限。  在手订单饱满，新产能投放助力业绩增长，产业链延申+海外业务布局有-50%0%50%100%18-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-07医药昭衍新药沪深300核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 医药 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 望进一步增厚公司业绩。 公司作为国内临床前安全性评价细分领域龙头企业，充分受益行业高景气，订单量充足，预计目前在手订单约9亿元，苏州昭衍近11,000平米动物房已于2019年正式投入使用，总动物房面积增长约50%，产能瓶颈得到缓解，服务通量与容量进一步提升，助力公司业绩增长。同时，公司计划投资7.87亿元在重庆建设昭衍（重庆）新药评价中心项目，以扩大在西南地区的医药研发外包服务范围和影响力，预计2019年10月开工，建设期24个月，新项目有力支撑未来业绩持续增长。 在聚焦主业的同时，公司积极向产业链上下游延申，2018年7月成立控股子公司昭衍鸣讯开拓药物警戒服务，2018年8月成立全资子公司昭衍医药开拓临床CRO业务，目前药物警戒与临床服务推进迅速，有望成为公司新的利润增长点。 此外，公司加快国际化战略实施，2019年5月，公司以现金收购美国新英格兰地区前三大临床前CRO公司之一Biomere，进一步完善公司在美国的市场布局，提升品牌影响力，获得其优质客户资源，预计2019年下半年将完成股权交割，若实现并表将一定程度增厚公司业绩。  投资建议：作为国内优质的临床前安全性评价机构，公司在设施规模、行业资质、业务经验和客户资源上优势明显，在手订单充足，新产能陆续落地，为业绩快速增长提供保障。药物警戒与临床服务业务进展顺利，有望成为公司新的利润增长点，同时通过外延并购加速海外业务布局。我们预测公司 2019-2021 年 EPS 分别为 0.99/1.38/1.77元，对应市盈率分为 51X、36X、28X，维持“推荐”评级。  风险提示：医药政策变动风险；竞争加剧风险；市场开拓不达预期。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2017A 2018A 2018E 2019E 2020E 营业收入 301 409 614 861 1125 成长性 营业成本 132 192 270 397 521 营业收入增长 24.6% 35.7% 50.2% 40.3% 30.6% 销售费用 6 7 9 12 16 营业成本增长 10.0% 45.8% 40.7% 46.9% 31.3% 管理费用 77 77 134 178 242 营业利润增长 58.5% 37.6% 56.7% 40.6% 28.5% 财务费用 -1 -3 -4 -8 -13 利润总额增长 37.9% 41.0% 55.8% 40.2% 28.3% 投资净收益 2 9 9 9 9 净利润增长 47.9% 32.4% 47.4% 39.6% 28.0% 营业利润 85 117 183 257 331 盈利能力 营业外收支 -1 2 2 2 2 毛利率 56.3% 53.0% 56.0% 53.9% 53.7% 利润总额 84 119 185 259 332 销售净利率 23.4% 24.9% 26.0% 25.9% 25.3% 所得税 14 17 25 36 47 ROE 13.7% 16.6% 20.6% 23.5% 24.4% 少数股东损益 0 0 0 0 0 ROIC 26.6% 31.5% 28.4% 44.6% 48.9% 净利润 76 108 160 223 285 营运效率 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 1.9% 1.6% 1.5% 1.4% 1.5% 流动资产 499 576 927 1182 1654 管理费用/营业收入 25.7% 18.8% 21.8% 20.7% 21.6% 货币资金 306 37 309 454 848 财务费用/营业收入 -0.3% -0.8% -0.7% -0.9% -1.1% 应收账款 35 55 71 107 126 投资收益/营业利润 2.2% 7.4% 4.9% 3.5% 2.7% 应收票据 92 115 176 251 310 所得税/利润总额 16.2% 14.2% 13.7% 14.1% 14.3% 存货 65 370 370 370 370 应收账款周转率 10.24 9.13 11.17 10.13 11.50 非流动资产 339 444 491 537 583 存货周转率 1.43 1.68 1.53 1.58 1.68 固定资产 285 370 413 457 501 流动资产周转率 0.57 0.58 0.63 0.63 0.57 资产总计 838 1021 1418 1719 2237 总资产周转率 0.36 0.40 0.43 0.50 0.50 流动负债 280 369 643 772 1071 偿债能力 短期借款 0 0 0 0 0 资产负债率 33.4% 36.2% 45.4% 44.9% 47.9% 应付款项 280 369 643 772 1071 流动比率 1.78 1.56 1.44 1.53 1.54 非流动负债 0 0 0 0 0 速动比率 1.22 0.53 0.75 0.86 1.01 长期借款 0 0 0 0 0 每股指标（元） 负债合计 280 369 643 772 1071 EPS 0.47 0.67 0.99 1.38 1.77 股东权益 558 652 775 947 1167 每股净资产 3.46 4.04 4.80 5.87 7.23 股本 82 115 115 115 115 每股经营现金流 0.76 -0.66 1.69 0.89 2.44 留存收益 215 300 424 596 816 每股经营现金/EPS 1.59 -0.98 1.71 0.65 1.38 少数股东权益 0 0 0 0 -1 估值 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 负债和权益总计 838 1021 1418 1719 2237 PE 105.52 74.46 50.50 36.18 28.27 现金流量表 （百万） PEG 2.46 1.95 1.33 0.95 0.74 经营活动现金流 121 175 394 277 536 PB 14.47 12.39 10.41 8.52 6.91 其中营运资本减少 -62 -11 77 126 174 EV/EBITDA 35.22 38.63 23.44 17.64 13.46 投资活动现金流 -224 -270 -87 -87 -87 EV/SALES 12.76 13.81 8.90 6.23 4.47 其中资本支出 7 80 90 90 90 EV/IC 12.35 10.29 11.25 9.54 11.39 融资活动现金流 227 -15 -34 -45 -55 ROIC/WACC 0.27 0.31 0.28 0.45 0.49 净现金总变化 123 -107 272 144 394 REP 46.48 32.68 39.65 21.42 23.27 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原