水泥保持高增，消费建材关注行业筑底与B端逻辑

行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建筑材料 证券研究报告 2019年07月15日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 盛昌盛 分析师 SAC执业证书编号：S1110517120002 shengchangsheng@tfzq.com 李阳 分析师 SAC执业证书编号：S1110519060001 yanglitf@tfzq.com 时奕 联系人 shiyi@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《建筑材料-行业研究周报:水泥半年报业绩向好，继续关注业绩超预期品种》 2019-07-14 2 《建筑材料-行业投资策略:关注需求主线，把握核心龙头》 2019-07-10 3 《建筑材料-行业研究周报:水泥中报业绩弹性与需求预期差兼备，消费建材赛道优质静待需求回升》 2019-07-06 行业走势图 水泥保持高增，消费建材关注行业筑底与B端逻辑 水泥：1-6月全国水泥累计产量10.45亿吨，同比增长6.8%，去年同期为下降0.6%；其中，6月单月产量2.1亿吨，同比增长6%。 点评：无论是单月还是累计，以水泥产量代表的水泥需求呈现较高幅度增长，我们判断原因包括，1）房地产新开工、施工面积增速依然强劲；2）北方需求同比去年显著改善；3）2018年新增产能影响；4）部分区域基数影响，例如去年长江水环境治理影响码头运输进而导致安徽沿江部分水泥产线关停。同时受季节性影响，6月单月环比下降7.5%。 下游需求角度看，1-6月固投（不含农户）同比增长5.8%，增速比前值提高0.2个百分点，6月单月环比增长0.44%。直接影响水泥需求的地产和基建保持增长，房屋新开工面积累计同比增长10.1%，增速比前值下降近0.4个百分点，6月单月同比增长8.89%（前值4.02%）。近年来施工增速持续低迷，进入2019年加速明显，施工逻辑可持续，1-6月累计同比增速8.8%，与前值持平，6月单月同比增长9.52%（前值10.37%）；除2019年外，前次累计增速超过8%的时点发生在2014年12月（累计同比9.2%）。基建投资不含电力口径同比增长4.1%，增速比前值提高0.1个百分点；道路、铁路投资增速分别为8.1%、14.1%，增速比前值分别提高1.9、回落1个百分点。 行业供给角度看，年中限产超预期。5月下旬以来，多地推出错峰计划，华北、西北、东北水泥价格经历推涨，6月中旬南方地区正常开启季节性回落，7月中上旬开始第二轮降价，预计淡季降价幅度可控。近期多家水泥企业发布2019半年报业绩预增公告，整体表现靓丽。 我们对今年水泥量价判断保持不变，行业整体需求大幅下跌可能性较小，盈利稳定性有望超预期。水泥板块投资，我们建议从需求确定性与业绩弹性两个维度切入。我们看好北方弹性充足，推荐关注天山股份、冀东水泥、祁连山。南方供需格局继续改善，尤其需求强区量价齐升，建议关注海螺水泥、上峰水泥、华新水泥。 玻璃：需求变化有待验证，短期价格企稳向上。6月全国平板玻璃产量8210万重箱，同比上升9.7%，环比5月增速增加3.6个百分点；1-6月累计产量4亿6217万重箱，同比上升6.8%。 点评：据中国玻璃期货网数据显示，19年6月末产能9.24亿重箱，产能同比下降1.1%。18年玻璃产线复产超预期，导致玻璃产能恢复较多，因此整体产能基数在18年下半年逐渐走高，受高基数影响，今年玻璃产能整体较低，供给端收缩比例将逐渐显著。整个6月份全国玻璃产线共冷修了7条线，合计减少产能4800吨日熔量，没有新增和冷修复产产能，符合我们之前对19年是冷修大年的判断，叠加新建产线受供给侧改革难有较大增幅，因此整体供给趋于平稳收缩态势。 2019上半年的高库存的情况在6月份有所缓解，相比较5月份库存环比下降了300万左右重箱，价格也从5月份底部上涨了近20元/吨，主要还是供给端的下降导致库存压力减小；同时整体供给的减少也降低了上游纯碱的需求量，纯碱价格也明显下降，短期看玻璃价格提升，成本端价格下降，企业获利情况将会有一定改善。当前市场主要还是关注需求的改善情况，前端看地产新开工端、销售端平稳下滑，保持着韧性，后端竣工端还没有看到明显改善，前端的增长在当前地产企业的高周转模式下向后端传导不是很顺畅，短期可能不会明显回升，中长期看竣工数据有望逐步抬升。当前虽然玻璃价格有一定改善，主要还是供给端的贡献，如果需求能开始有起色，有望共振抬升玻璃价格，因此需求的改善情况还需要后期逐步验证。 消费建材：关注B端逻辑与行业筑底。1-6月房屋竣工面积累计同比下滑12.7%，降幅比前值扩大0.3个百分点，占比约70%的住宅竣工面积下滑11.7%，降幅比前值扩大0.8个百分点。1-6月房屋施工面积累计同比增长8.8%，与前值持平，并且，从月度累计增速角度看，当前较2015年以来的低速状态有明显改善。此外，1-5月建筑及装潢材料商品零售额同比增长3.6%，比前值下降0.6个百分点，15个品类中排名第10（前次为第10）。 点评：竣工与建筑装潢材料零售表现持续承压，我们建议关注3个方面，一是景气底部龙头加速整合行业，二是精装趋势与集采模式下，B端增速快于C端零售，订单增幅与应收把控成为焦点，三是施工向竣工端传导。相关标的包括，东方雨虹（新开工景气延伸+份额成长+融资环境改善），帝欧家居（高增长+精装渗透+B端赛道），三棵树（赛道宽+高增长），伟星新材（建筑工程扩张+区域延伸+C端基因长期护城+品类拓展），北新建材（竣工传导预期+市占率提升+精装渗透+高端品类渗透）。 风险提示：基建项目水泥用量不及预期，供给格局变动不及预期。 -17%-11%-5%1%7%13%19%25%201 8-07201 8-11201 9-03建筑材料 沪深300 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 水泥：保持高增长，关注地产韧性与基建回升 1-6月全国水泥累计产量1 0.45亿吨，同比增长6.8%，去年同期为下降0.6%；其中，6月单月产量2.1亿吨，同比增长6%。无论是单月还是累计，以水泥产量代表的水泥需求呈现较高幅度增长，我们判断原因包括，1）房地产新开工、施工面积增速依然强劲；2）北方需求同比去年显著改善；3）2018年新增产能影响（新增熟料产能2043万吨）；4）部分区域基数影响，例如去年长江水环境治理影响码头运输进而导致安徽沿江部分水泥产线关停。同时，受季节性影响，6月单月环比下降7.5%。 下游需求角度看，1-6月固投（不含农户）同比增长5.8%，增速比前值提高0.2个百分点，6月单月环比增长0.44%。直接影响水泥需求的地产和基建保持增长，其中，房地产开发投资继续保持较快增速，1-6月累计同比增长10.9%，比前值下降0.3个百分点。房屋新开工面积累计同比增长10.1%，增速比前值下降近0.4个百分点，6月单月同比增长8.89%（前值4.02%）。近年来施工增速持续低迷，进入2019年加速明显，施工逻辑可持续，1-6月累计同比增速8.8%，与前值持平，6月单月同比增长9.52%（前值10.37%）；除201 9年外，前次累计增速超过8%的时点发生在201 4年12月（累计同比9.2%）。基建投资不含电力口径同比增长4.1%，增速比前值提高0.1个百分点，比2018年全年增加0.3个百分点，道路、铁路投资增速分别为8.1%、14.1%，增速比前值分别提高1.9、回落1个百分点，2018全年增速为8.2%、-5.1%。 图1：全国固定资产投资累计完成额及同比增速（万亿） 图2：全国房地产开发投资累计完成额及增速（亿元）（%） 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 图3：全国房屋新开工面积累计同比（%） 图4：全国基础设施建设投资（不含电力）累计同比（%） 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 行业供给角度看，年中限产超预期。5月下旬以来，多地推出错峰计划，华北、西北、东北水泥价格经历推涨，6月中旬南方地区正常开启季节性回落，7月中上旬开始第二轮降价，预计淡季降价幅度可控。已推出错峰/停产计划的区域包括，唐山（7月16-31日继续执行停窑限产），金衢丽（7月陆续执行停窑限产10天），福建（7-8月份自律停窑限产15天），珠三角（6-8月预计10天），广西（6-8月预计10天），陕西（关中6-8月限产，宝鸡6-8月8户企业限产30%），青海（预计6-8月每个月停产10天），江苏（6-7月停产10天），辽宁（6-7月份停窑限产50%，冬季错峰欠账企业补停15天，协会提出7月底停产1个月），山西（6-9月累计停产40天），石家庄（6月停窑10天），重庆（6月停窑限 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 产30-40%），河南（6月1个月，除郑州部分厂家），山东（6月1-20日，临沂从11日开始）等。通过对比发现，一是今年错峰时间与区域更为明确，增强执行效力，二是错峰不仅缓解当地供需关系，同时结合周边地区停产，发挥区域联动的正面效应，高价区域限产供给不足，吸引低价区域流入作为补充，既满足高价区域需求，同时缓解低价区域过剩，盈利整体得到改善。 近期多家水泥企业发布2019半年报业绩预增公告，整体表现靓丽，冀东水泥H1预计实现归母净利14.5-15亿，同比增长57.79-63.24%；华新水泥H1预计实现归母净利30.1-32.17亿，同比增长46-56%；天山股份H1预计实现归母净利6. 5亿，同比增长111.05%；祁连山H1预计实现归母净利5亿左右，同比增长128%；上峰水泥预计实现归母净利9.1-10.1亿，同比增长80-100%。 我们对今年水泥量价判断保持不变，行业整体需求大幅下跌可能性较小，盈利稳定性有望超预期。水泥板块投资，我们建议从需求确定性与业绩弹性两个维度切入。水泥估值压制因素包括①对下半年及明年需求的担忧；②局部地区新增产能冲击；③发改委价格监管；④区域流动性打通。对此我们建议优先关注需求长期较为确定、供给格局更为稳定、价格上涨空间更大的区域。例如华北京津冀（雄安+通州等）建设需求可看长期，明后年需求量相对其他区域较为确定，估值率先受益。北方供给格局具备示范效应的区域例如新疆，2018年需求下行背景下仍可维持价格稳定，今年需求与供给逻辑兼备。此外，北方价格整体偏低，价格上涨受监管严控概率较小，涨价亦有利平抑价差引起的区域流动性利好南方及京津冀高价区域。 我们特别强调，环保或节能背景下实施的水泥行业错峰，范围和力度2019年都将继续超预期，尤其西北、华北、河南、山东等地，取消“一刀切”并不意味环保放松，上半年已经得到验证。叠加矿山资源治理，投入高昂成本取得的各行业规范化成果不会轻易颠覆。环保与资源保护将成为常态化，石灰石资源优势与低排放优势的龙头企业长期受益。标的方面，北方弹性大推荐关注天山股份、冀东水泥、祁连山。南方供需格局稳健，建议关注华新水泥、海螺水泥、上峰水泥。 图5：全国水泥累计产量同比（%） 图6：全国水泥价格走势（元/吨）（月度均价） 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：数字水泥，天风证券研究所 2. 平板玻璃：需求变化有待验证，短期价格企稳向上 2019年6月全国平板玻璃产量8210万重箱，同比上升9.7%，环比5月增速增加3.6个百分点；1-6月全国平板玻璃累计产量4亿621 7万重箱，同比上升6.8%；需求方面，1-6月全国房屋竣工面积3.24亿平方米，同比下滑12.7%，环比下滑幅度扩大0.3个百分点。 点评：据中国玻璃期货网数据显示，19年6月末产能9.24亿重箱，产能同比下降1.1%。18年玻璃产线复产超预期，导致玻璃产能恢复较多，因此整体产能基数在18年下半年逐渐走高，受高基数影响，今年玻璃产能整体较低，供给端收缩比例将逐渐显著。整