2019年半年度业绩预告点评：2019上半年业绩同降，短期经营利润承压不改长期价值

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年7月12日 苏宁易购（002024.SZ） 批发和零售贸易 2019上半年业绩同降，短期经营利润承压不改长期价值 ——苏宁易购（002024.SZ）2019年半年度业绩预告点评 公司简报 ◆公司1H2019归母净利润预计同比变化-65.02%至-61.69% 公司发布2019年半年度业绩预告：预告实现归母净利润21-23亿元，折合EPS 0.23-0.25元，同比降低65.02%至61.09%。19年上半年公司业绩同降幅度较大，主要由于上年同期公司出售阿里巴巴股份，为公司贡献56.01亿元净利润所致。 ◆剔除小店相关影响，预计1H19净利润9-11亿元左右 若公司1H19扣除苏宁小店经营亏损及其股权转让带来的净利润增加影响，则预计归母净利润为8.7-10.7亿元（公司前期公告预计出售小店股权将增加19年全年净利润约34.28亿元）。而公司1H18归母净利润实现60.03亿元，剔除出售阿里巴巴股份影响，1H18归母净利润约实现4亿元。 ◆短期经营利润依旧承压，长期战略价值意义重大 公司认为上半年公司外部环境仍较弱，但公司仍坚持推进全场景零售发展，加快社区、农村市场开发，进一步提升非电器品类的专业化经营能力，加快物流基础设施建设和用户体验的提升。公司业务布局方向较多，诸多业务条线均对人财物投入存在要求，短期经营利润会承受一定压力，市场对此也已取得一定共识。 我们认为公司长期经营战略的方向与价值都未出现重大变化，公司市场竞争力与盈利能力的提升依赖于短期线下场景在业态宽度和下沉市场广度两大方向的持续深化，同时物流体系与金融业务的发展在未来会和公司零售主业产生协同效应。 ◆维持盈利预测，维持“买入”评级 外部经营环境不改公司对于推进全场景零售布局的决心，预计公司在下沉市场及百货、便利店等业态的探索将持续推进，收入端仍有较好增长表现。我们维持对公司2019-2021全面摊薄EPS分别为1.96/ 0.21/ 0.24元的预测，维持“买入”评级。 ◆风险提示： 一线城市地产景气度下降，居民消费需求增速未达预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 187,928 244,957 297,391 361,049 389,888 营业收入增长率 26.48% 30.35% 21.41% 21.41% 7.99% 净利润（百万元） 4,213 13,328 18,278 1,910 2,233 净利润增长率 498.02% 216.38% 37.14% -89.55% 16.90% EPS（元） 0.45 1.43 1.96 0.21 0.24 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.34% 16.47% 18.51% 1.93% 2.21% P/E 23 7 5 51 44 P/B 1.2 1.2 1.0 1.0 1.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年07月11日 买入（维持） 当前价/目标价：10.45元 分析师 唐佳睿 CFA, CAIA, FRM (执业证书编号：S0930516050001) 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 孙路 (执业证书编号：S0930518060005) 021-52523868 sunlu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 93.10 总市值(亿元)：972.90 一年最低/最高(元)：9.67/14.54 近3月换手率：25.91% 股价表现(一年) -30%-18%-5%8%20%05-1808-1811-1803-19苏宁易购沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -6.13 -18.17 -28.01 绝对 -4.36 -23.49 -16.92 资料来源：Wind 相关研报 转让苏宁小店股权，业绩压力有所缓和——苏宁易购（002024.SZ）子公司股权转让完成等公告点评 ····································· 2019-07-01 收购家乐福中国80%股份，全场景零售落下重要一子——苏宁易购（002024.SZ）现金收购家乐福中国股份公告点评 ····································· 2019-06-23 2019-07-12 苏宁易购 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 -5%0%5%10%15%20%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 187,928 244,957 297,391 361,049 389,888 营业成本 161,432 208,217 252,657 306,601 331,461 折旧和摊销 2,100 2,372 2,276 2,410 2,543 营业税费 729 894 1,338 1,625 1,560 销售费用 20,636 26,067 33,456 40,618 43,667 管理费用 4,864 5,201 8,476 10,109 10,722 财务费用 306 1,235 841 209 396 公允价值变动损益 19 292 80 80 80 投资收益 4,300 13,991 19,984 350 350 营业利润 4,076 13,659 20,944 2,160 2,516 利润总额 4,332 13,945 21,268 2,012 2,392 少数股东损益 -163 -685 -200 -200 -200 归属母公司净利润 4,213 13,328 18,278 1,910 2,233 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 157,277 199,467 212,751 232,779 242,757 流动资产 87,830 131,743 153,038 170,804 182,001 货币资金 34,030 48,042 77,554 81,278 86,843 交易型金融资产 2,790 15,720 0 80 160 应收帐款 2,389 5,415 2,974 3,610 3,899 应收票据 19 1,266 30 36 39 其他应收款 6,919 0 2,189 3,986 3,946 存货 18,551 22,263 37,499 45,590 49,319 可供出售投资 31,463 6,937 0 0 0 持有到期金融资产 0 10 0 0 0 长期投资 1,767 17,675 19,673 19,708 19,743 固定资产 14,373 15,199 14,816 16,464 15,468 无形资产 8,216 9,654 9,415 9,180 8,950 总负债 73,649 111,256 106,921 127,046 135,161 无息负债 58,382 68,617 92,987 109,112 115,228 有息负债 15,267 42,639 13,934 17,934 19,934 股东权益 83,628 88,211 105,830 105,733 107,595 股本 9,310 9,310 9,310 9,310 9,310 公积金 37,309 39,796 41,624 41,815 42,038 未分配利润 20,034 32,170 47,503 47,414 49,253 少数股东权益 4,669 7,294 7,094 6,894 6,694 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 -6,605 -13,874 18,402 4,152 4,241 净利润 4,213 13,328 18,278 1,910 2,233 折旧摊销 2,100 2,372 2,276 2,410 2,543 净营运资金增加 1,294 17,834 -5,630 11,842 5,780 其他 -14,212 -47,408 3,478 -12,011 -6,315 投资活动产生现金流 13,437 -3,010 40,066 -3,685 -685 净资本支出 2,335 7,395 1,026 4,000 1,000 长期投资变化 1,767 17,675 -1,998 -35 -35 其他资产变化 9,335 -28,080 41,038 -7,650 -1,650 融资活动现金流 -911 22,534 -28,955 3,257 2,010 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 994 27,373 -28,705 4,000 2,000 无息负债变化 5,410 10,235 24,370 16,125 6,115 净现金流 5,653 6,666 29,512 3,724 5,566 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -200%0%200%400%600%05000100001500020000201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%0100000200000300000400000500000201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 -5%0%5%10%15%20%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-07-12 苏宁易购 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 26.48% 30.35% 21.41% 21.41% 7.99% 净利润增长率 498.02% 216.38% 37.14% -89.55% 16.90% EBITDA增长率 128.36% 163.78% -18.29% 8.82% 15.52% EBIT增长率 -75.26% -1124.34% -31.70% 12.72% 27.98% 估值指标 PE 23 7 5 51 44 PB 1 1 1 1 1 EV/EBITDA 47 23 21 22 20 EV/EBIT -351 44 49 50 40 EV/NOPLAT -375 49 58 59 47 EV/Sales 0 0 0 0 0 EV/IC 1 1 1 1 1 盈利能力（%） 毛利率 14.10% 15.00% 15.04% 15.08% 14.99% EBITDA率 0.99% 2.00% 1.34% 1.20% 1.29% EBIT率 -0.13% 1.03% 0.58% 0.54% 0.64% 税前净利润率 2.31% 5.69% 7.15% 0.56% 0.61% 税后净利润率（归属母公司） 2.24% 5.44% 6.15% 0.53% 0.57% ROA 2.57% 6.34% 8.50% 0.73% 0.84% ROE（归属母公司）（摊薄） 5.34% 16.47% 18.51% 1.93% 2.21% 经营性ROIC -0.36% 2.59% 1.85% 1.80% 2.20% 偿债能力 流动比率 1.37 1.41 1.71 1.64 1.65 速动比率 1.08 1.17 1.29 1.20 1.21 归属母公司权益/有息债务 5.17 1.90 7.09 5.51 5.06 有形资产/有息债务 9.37 4.28 14.23 12.19 11.48 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据)