华兴源创（688001）：检测设备行业领先者，平板显示与集成电路双轮驱动

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 检测设备行业领先者，平板显示与集成电路双轮驱动 ■国内领先的平板显示检测设备与整线检测系统解决方案提供商，主要从事平板显示及集成电路的检测设备研发、生产和销售，公司主要产品包括显示、触控、光学、老化、电路、信号、自动化等平板显示检测设备和电池管理系统芯片测试机、分选机等集成电路测试设备。公司掌握多项自主研发的核心技术，在全球设立众多分支机构，与国内外众多知名企业建立了合作关系。 近两年营业收入有所波动，归母净利润稳定增长。公司2017-2018年实现营收13.70亿、10.05亿元，分别同比增长165.50%、-26.63%；实现归母净利润2.10亿元、2.43亿元，分别同比增长16.29%、16.03%。从产品结构看，公司检测设备和检测治具占主营业务收入的92%以上，是公司的主要盈利来源。从技术研发看，研发投入近年来持续增长。2017-2018年研发费用同比增长95.96%、48.13%。 ■检测设备产能向中国转移，国内市场需求旺盛：近年来，全球平板显示产业市场规模不断扩大，预计到2022年全球平板显示产业规模将达到接近40亿片，营业收入将达到1,380亿美元。平板显示产业的发展必将带动下游检测设备行业的迅速发展，半导体产业旺盛的市场需求必将推动包括测试设备在内的集成电路专用设备的快速增长。 ■自主研发+重点布局，发展后劲充足：公司有较强的研发能力，拥有的全部核心技术均为自主研发取得。2016年、2017年和2018年公司通过核心技术开发的产品生产经营所产生收入占营收比重分别为88.37%、95.80%和89.56%，占比较高。与可比公司相比，公司经营能力较强：公司2016-2018年平均毛利率、平均净利率、应收账款周转率、存货周转率、经营性现金流均优于可比公司精测电子。  投资建议：公司可比性较强的同行业A股对标公司是精测电子，我们采用 PE相对估值方法对公司进行估值。同行业可比公司精测电子2019 年 PE 为27.67倍，考虑到公司是国产平板检测设备领先企业，且国内科创板有一定估值溢价，同时考虑到增发，给予公司 2019年30-40倍市盈率，预计2019年公司EPS为0.70元，对应的股价区间是21.12-28.16元/股,对应市值区间是84.69-112.92亿元。  风险提示：主要客户较为集中的风险；市场竞争加剧的风险；研发能力未能匹配客户需求的风险。 Table_Tit le 2019年07月10日 华兴源创（688001.SH） Table_BaseI nfo 公司新股分析 证券研究报告 定价区间： 21.12 – 28.16元 Table_M ar ketInfo 发行数据 总股本（万股） 40,100 发行数量(万股) 4,010 网下发行(万股) 2,699 网上发行(万股) 1,146 保荐机构 华泰联合证券有限责任公司 发行日期 2019/6/27 发行方式 网上发行,网下配售,战略投资者配售 Table_Shar eHolder 股东信息 苏州源华创兴投资管理有限公司 64.00% 陈文源 15.66% 苏州源奋企业管理合伙企业（有限合伙） 9.00% 苏州源客企业管理合伙企业（有限合伙） 9.00% 张茜 2.34% 马良 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 021-35082935 孙远峰 分析师 SAC执业证书编号：S1450517020001 sunyf@essence.com.cn 010-83321079 Tabl e_Repor t 相关报告 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 1,369.8 1,005.1 1,248.3 1,586.6 2,053.1 净利润 209.7 243.3 282.4 368.9 473.6 每股收益(元) 0.52 0.61 0.70 0.92 1.18 每股净资产(元) 1.66 2.27 3.08 4.00 5.18 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 毛利率 45.0% 55.4% 40.5% 41.6% 41.7% 净利润率 15.3% 24.2% 22.6% 23.2% 23.1% 净资产收益率 31.4% 26.7% 22.9% 23.0% 22.8% ROIC 185.8% 76.4% 46.0% 79.9% 129.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司新股分析/华兴源创 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 国内领先的检测设备与整线检测系统解决方案提供商 ......................................................... 5 1.1. 国内领先的检测设备与整线检测系统解决方案提供商 ................................................ 5 1.2.营收略有波动，业绩稳中有升 ..................................................................................... 7 2. 检测设备产能向中国转移，国内市场需求旺盛.................................................................... 8 2.1.产品不断升级，平板显示&集成电路设备双头并进....................................................... 8 2.2.检测设备产业高速发展，国内市场需求高涨 ................................................................ 9 2.3.集成电路专用设备行业高速发展，国内市场增长势头强劲 ..........................................11 3. 自主研发+重点布局，发展后劲充足 ................................................................................. 13 3.1.国内面板检测行业第一梯队，积极布局集成电路检测领域 ......................................... 13 3.2.经营能力较强，半导体布局及时................................................................................ 14 3.3.集中客户机遇与风险并存 .......................................................................................... 16 3.4.募投用于扩产与增强半导体布局................................................................................ 17 4. 公司估值及定价建议 ........................................................................................................ 17 5. 风险提示.......................................................................................................................... 18 5.1.主要客户较为集中的风险 .......................................................................................... 18 5.2.市场竞争加剧的风险 ................................................................................................. 18 5.3.研发能力未能匹配客户需求的风险 ............................................................................ 18 图表目录 图1：华兴源创发展历程 ........................................................................................................ 5 图2：公司平板显示检测设备种类 .......................................................................................... 5 图3：公司集成电路专用设备种类 .......................................................................................... 6 图4：华兴源创股权结构图 ..................................................................................................... 6 图5：华兴源创近3年营业收入及营收增长（百万元） ........................................................... 7 图6：华兴源创近3年归母净利润及增速（百万元） .............................................................. 7 图7：2018年华兴源创营业收入构成（按产品，百万元） ...................................................... 7 图8：2018年检测设备营业收入构成（按产品，百万元） ...................................................... 7 图9：LCD/OLED工艺流程.................................................................................................... 8 图10：TFT-LCD 的基本结构 ................................................................................................. 9 图11： AMOLED 显示的基本结构 ........................................................................................ 9 图12：全球显示面板出货量（百万片）......................................................