公司报告 水泥│香港│2019年6月26日 Powered by the EFA Platform Insert Insert 金隅集团 唐山限产将支撑河北水泥价格 ■ 河北省的建筑材料工业协会正在协调于7月和8月的一些时期进行限产，以缓解空气污染问题。 ■ 唐山作为河北其中一个重点水泥生产区，将在此轮限产担当重要角色。 ■ 我们仍然认为，华北的水泥价格短期内表现将强于华东和华南，因为华东和华南地区均受到降雨所影响。 ■ 在2019年1-5月，华北的水泥产量同比增长21.6％，远高于全国平均（7.1％）。 ■ 维持「增持」（有关我们新评级机制的详情，请参阅免责声明）。我们的盈利预测维持不变，分类加总估值目标价为3.41港元（约8.4倍2019年市盈率）。 当局建议限产以缓解空气污染 我们了解到，河北省建筑材料工业协会正在与政府协调在以下两个时期执行水泥厂错峰生产：（i）6月25日至7月4日; （ii）8月1日至10日。其目的是为了缓解当地的空气污染问题。 唐山将在限产中担当重要角色 根据我们的调查，唐山有多家水泥厂已收到限产通知。在2019年1-5月，唐山的水泥产量接近1,000万吨，相当于同期河北产量约28％。 短期内华北水泥价格表现或优于其他地区 如图1至图3所示，近期华东和华南的水泥价格走软，部分是受到天雨影响，但虽然如此，华北的价格却保持坚挺。随着河北7月和8月进行限产，预计未来一到两个月华北的价格表现将继续优于华东和华南。 华北的产量从低基数回升 由于2018年一季度基数较低，华北水泥产量在2019年1-5月同比增长21.6％至6,360万吨。尽管二季度的低基数效应不及一季度般显著，但华北水泥产量在5月仍同比增长15％至2,300万吨，主要是受建筑项目需求复苏所推动。另一方面，由于天气欠佳，广东和广西的水泥产量在5月同比下降1.2％。 维持增持，目标价3.41港元 公司股价已从5月底的低位反弹近9％。考虑到消息面向好（错峰生产），加上股份估值不高，我们认为股价有进一步上升空间。重申「增持」评级，分类加总估值目标价为3.41港元（约8.4倍2019年市盈率）。 来源: 中国银河国际证券研究部, 公司, 彭博 香港 增持 (不变) 市场共识评级*: 买入7 持有5 沽出0 前收盘价: HK$2.45 目标价: HK$3.41 此前目标价: HK$3.41 上升/下跌空间: 39.2% CGS-CIMB / 市场共识: N/A 路透股票代号： 彭博股票代号： 2009 HK 市值： US$5,266m HK$41,114m 平均每日成交额： US$2.82m HK$22.13m 目前发行在外股数 10,678m 自由流通量 48.3% *来源：彭博 来源: 彭博 股价表现 1M 3M 12M 绝对表现 (%) 8.9 -12.5 -16.4 相对表现 (%) 5.9 -11.3 -13.7 主要股东 持股百分比 北京金隅集团 44.9 Insert 分析员 王志文 T (852) 3698 6317 E cmwong@chinastock.com.hk 刘彦麟 T (852) 3698 6393 E marklau@chinastock.com.hk 79901001.90002.40002.9000Price CloseRelative to HSI (RHS)50100Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19Vol m收入 (百万人民币) 经营EBITDA (百万人民币) 净利润 (百万人民币) 每股核心盈利 (人民币) 每股核心盈利增长 全面摊薄市盈率(倍) 每股派息(人民币) 股息率 EV/EBITDA (倍) 股价/股权自由现金流(倍) 净负债权益比 市净率(倍) 股本回报率 每股核心盈利/市场共识每股盈利(倍) 主要财务指标 2 水泥│香港 金隅集团│2019年6月26日 图1: 华北水泥价格 (人民币/吨) 图2: 华东水泥价格 (人民币/吨) 图3: 中南部水泥价格 (人民币/吨) 来源: 中国银河国际证券研究部, 数字水泥网 来源: 中国银河国际证券研究部, 数字水泥网 来源: 中国银河国际证券研究部, 数字水泥网 图2: 金隅集团市净率 图3: 金隅集团动态市盈率 来源: 中国银河国际证券研究部, 公司, 彭博 来源: 中国银河国际证券研究部, 公司, 彭博 图4: 分类加总估值 来源: 中国银河国际证券研究部, 公司, 彭博 水泥及其他建材投资性物业房地产开发联营企业和合营企业净负债少数股东损益股本价值目标价(港元)百万人民币 备注 40%估值折让；7%资本化率 估值折让 1倍市净率 华北 华东 中南部 市净率(倍) -1标准偏差 +1标准偏差 平均 3 水泥│香港 金隅集团│2019年6月26日 财务数据 来源: 中国银河国际证券研究部, 公司, 彭博 损益表 4 水泥│香港 金隅集团│2019年6月26日 财务数据(续) 来源: 中国银河国际证券研究部, 公司, 彭博 5 水泥│香港 金隅集团│2019年6月26日 免责声明 此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致中国银河国际证券(香港)有限公司(“银河国际证券”)及/或其集团成员需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求。 银河国际证券(中国银河国际金融控股有限公司附属公司之一)发行此报告(包括任何附载资料)予机构客户，并相信其资料来源都是可靠的，但不会对其准确性、正确性或完整性作出(明示或默示)陈述或保证。 此报告不应被视为是一种报价、邀请或邀约购入或出售任何文中引述之证券。过往的表现不应被视为对未来的表现的一种指示或保证，及没有陈述或保证，明示或默示，是为针对未来的表现而作出的。收取此报告之人士应明白及了解其投资目的及相关风险 ，投资前应咨询其独立的财务顾问。 报告中任何部份之资料、意见、预测只反映负责预备本报告的分析员的个人意见及观点，该观点及意见未必与中国银河国际金融控股有限公司、其子公司及附属公司(“中国银河国际”)、董事、行政人员、代理及雇员(“相关人士”)之投资决定相符。 报告中全部的意见和预测均为分析员在报告发表时的判断，日后如有改变，恕不另行通告。中国银河国际及/或相关伙伴特此声明不会就因为本报告及其附件之不准确、不正确及不完整或遗漏负上直接或间接上所产生的任何责任。因此，读者在阅读本报告时，应连同此声明一并考虑，并必须小心留意此声明内容。 利益披露 中国银河证券(6881.HK; 601881.CH)乃中国银河国际金融控股有限公司、其子公司及附属公司之直接或间接控股公司。 中国银河国际可能持有目标公司的财务权益，而本报告所评论的是涉及该目标公司的证劵，除特别注明外，该等权益的合计总额相等于或低于该目标公司的市场资本值的1%。 一位或多位中国银河国际的董事、行政人员及/或雇员可能是目标公司的董事或高级人员。 中国银河国际及其相关伙伴可能，在法律许可的情况下，不时参与或投资在本报告里提及的证券的金融交易，为该等公司履行服务或兜揽生意及/或对该等证券或期权或其他相关的投资持有重大的利益或影响交易。 银河国际证券可能曾任本报告提及的任何或全部的机构所公开发售证券的经理人或联席经理人，或现正涉及其发行的主要庄家活动，或在过去12个月内，曾向本报告提及的证券发行人提供有关的投资或一种相关的投资或投资银行服务的重要意见或投资服务。 再者，银河国际证券可能在过去12个月内就投资银行服务收取补偿或受委托和可能现正寻求目标公司投资银行委托。 中国银河国际已设置相关制度，以消除、避免和管理与研究报告编制相关的任何潜在利益冲突。 负责本报告的研究分析师作为独立团队的一部分，与银河国际证券投资银行职能是独立运作，相关制度亦能确保研究或投资银行职能所持有的机密信息得到适当处理。 分析员保证 主要负责撰写本报告的分析员确认 (a) 本报告所表达的意见都准确地反映他或他们对任何和全部目标证券或发行人的个人观点; 及 (b) 他或他们过往，现在或将来，直接或间接，所收取之报酬没有任何部份是与他或他们在本报告所表达之特别推荐或观点有关连的。 此外，分析员确认分析员本人及其有联系者(根据香港证监会持牌人操守准则定义)均没有(1) 在研究报告发出前30 日内曾交易报告内所述的股票；(2)在研究报告发出后3个营业日内交易报告内所述的股票；(3)担任报告内涵盖的上市公司的行政人员；(4)持有报告内涵盖的上市公司的财务权益。 我们的评级机制将由「买入、沽出、持有」更改为「增持、减持、持有」。请参阅以下所列的评级定义。 评级指标 (现有机制(从2019年9月1日将全面由新机制取代)) 买入 : 股价于12个月内将上升 >20% 沽出 : 股价于12个月内将下跌 >20% 持有 : 没有催化因素，由“买入” 降级直至出现明确“买入”讯息或再度降级为立刻卖出 评级指标 (新机制) 增持 : 预计股份未来12个月的总回报超过10% 减持 : 预计股份未来12个月的总回报为0%或以下 持有 : 预计股份未来12个月的总回报为0%至10% 版权所有 中文本与英文本如有歧义，概以英文本为准。 本题材的任何部份不可在未经中国银河国际证券(香港)有限公司的书面批准下以任何形式被复制或发布。 中国银河国际证券(香港)有限公司 (中央编号: AXM459) 香港上环干诺道中111号永安中心20楼 电话: 3698-6888